海信家电(000921)边际改善信号显现，多元布局成长可期

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 29 [Table_Page] 公司深度研究|家用电器 证券研究报告 [Table_Title] 海信家电(000921.SZ/00921.HK) 边际改善信号显现，多元布局成长可期 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 家电主业稳扎稳打，外延并购打开成长空间。公司深耕白电业务三十余载，现已发展成全球性综合白电龙头。近年来先后收购欧洲高端家电品牌古洛尼（2018）、收购约克多联机中国区业务（2018）、并表海信日立（2019）、收购日本三电（2021），已初步实现传统白电+中央空调+新能源车热管理三大业务布局，其中优势家电主业稳扎稳打作为基本盘，汽车热管理业务则有望实现第二增长曲线。 ⚫ 家空&冰洗：内销聚焦细分市场，外销份额提升。内销方面，家空聚焦新风产品，冰洗持续推进高端化、差异化。外销方面，加码体育营销提升品牌知名度，外延并购成效显著。总体来看，短期需求存在波动且盈利承压，但外部压力已边际减弱，三季报盈利修复弹性已有显现，长期预计保持稳健增长。 ⚫ 中央空调：强者恒强，成长性依旧。2021 年我国中央空调市场规模达1120 亿元，近期政策边际放松，地产复苏+精装配套率提升+基建工装需求支撑有望驱动行业保持较好增长。海信日立龙头地位稳固，营收增速优于行业且盈利能力较强，为公司主要利润来源。 ⚫ 汽车热管理：行业扩容，打造第二增长曲线。新能源车热管理市场空间广阔，2025 年全球市场规模将突破千亿。公司 2021 年收购汽车压缩机龙头日本三电，布局新能源车热管理。短期虽然经营承压，但考虑行业发展前景及海信协同整合效应，有望困境反转并提供增长动能。 ⚫ 盈利预测与投资建议：预计 2022-23 年归母净利润为 14.0/16.5 亿元，参考可比公司估值，给予 23 年 PE15x，合理价值 18.20 元/股，维持“增持”评级。按照当前 AH 溢价比例，给予 H 股合理价值 10.58 港元/股，维持“增持”评级。 ⚫ 风险提示：地产竣工不及预期、行业竞争加剧、原材料成本上行。 盈利预测： [Table_Finance] 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 48,393 67,563 74,708 81,792 87,991 增长率（%） 29.2 39.6 10.6 9.5 7.6 EBITDA（百万元） 3,925 3,469 3,134 3,699 4,273 归母净利润（百万元） 1,579 973 1,404 1,654 1,882 增长率（%） -12.0 -38.4 44.4 17.8 13.8 EPS（元/股） 1.16 0.71 1.03 1.21 1.38 市盈率（x） 12.44 21.23 12.78 10.85 9.54 ROE（%） 16.1 9.4 12.5 13.6 14.3 EV/EBITDA（x） 3.21 4.92 3.51 2.39 1.15 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 增持-A/增持-H 当前价格 13.17 元/8.61 港元 合理价值 18.20 元/10.58 港元 前次评级 增持/增持 报告日期 2023-01-03 [Table_BaseInfo] 基本数据 股票代码 000921.SZ 00921.HK 总股本（百万股） 1362.73 1362.73 流通股本（百万股） 902.83 459.59 总市值 （百万） 17,947 元 11,733 港元 一年内最高/低价 17.00-9.95 元 11.10-6.19 港元 30 日日均成交量（百万股） 9.49 0.52 30 日日均成交额（百万） 129 元 4 港元 近 3 个月涨跌幅（%） 17.48 20.76 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 曾婵 SAC 执证号：S0260517050002 SFC CE No. BNV293 0755-82771936 zengchan@gf.com.cn [Table_DocReport] 相关研究： 海信家电(000921.SZ/00921.HK):Q3保持稳健增长，盈利能力提升 2022-10-28 [Table_Contacts] 联系人： 陈尧 021-38003800 shchenyao@gf.com.cn -30%-21%-11%-2%8%17%12-2102-2204-2206-2208-2210-22海信家电沪深300仅供内部参考，请勿外传 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 29 [Table_PageText] 海信家电|公司深度研究 目录索引 一、公司概况：边际改善信号显现，多元布局成长可期 .................................................... 5 二、家空&冰洗：内销聚焦细分市场，外销份额提升 ....................................................... 10 三、中央空调：强者恒强，成长性依旧 ............................................................................ 14 四、汽车热管理：行业扩容，打造第二增长曲线 ............................................................. 21 五、盈利预测和投资建议 .................................................................................................. 25 六、风险提示 .................................................................................................................... 26 仅供内部参考，请勿外传 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 29 [Table_PageText] 海信家电|公司深度研究 图表索引 图 1：海信家电发展历程梳理 ................................................................................ 5 图 2：海信家电股权结构图（截至 2022Q3） ........................................................ 5 图 3：海信家电收入及同比增速