热管理行业老将，新能源业务发力

证券研究报告·公司深度研究·汽车零部件 东吴证券研究所 1 / 31 请务必阅读正文之后的免责声明部分 银轮股份（002126） 热管理行业老将，新能源业务发力 2022 年 12 月 27 日 证券分析师 黄细里 执业证书：S0600520010001 021-60199793 huangxl@dwzq.com.cn 证券分析师 刘力宇 执业证书：S0600522050001 liuly@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 12.68 一年最低/最高价 7.20/17.05 市净率(倍) 2.26 流通 A 股市值(百万元) 9,446.23 总市值(百万元) 10,044.33 基础数据 每股净资产(元,LF) 5.60 资产负债率(%,LF) 61.61 总股本(百万股) 792.14 流通 A 股(百万股) 744.97 相关研究 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 7,816 8,320 10,945 13,426 同比 24% 6% 32% 23% 归属母公司净利润（百万元） 220 364 548 793 同比 -31% 65% 50% 45% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.28 0.46 0.69 1.00 P/E（现价&最新股本摊薄） 45.58 27.59 18.34 12.67 [Table_Tag] 关键词：#新产品、新技术、新客户 [Table_Summary] 投资要点  四十年经验的热管理行业老将。公司前身为“天台机械厂”，成立于 1958年。其中，公司于 1980 年与上海内燃机研究所合作，开始研发内燃机板式换热器产品，正式进入热管理行业。公司专注于油、水、气和冷媒间的热交换器、汽车空调等热管理产品以及尾气后处理相关产品的研发、生产与销售，已经形成了“商用车与非道路热管理、乘用车和新能源热管理、发动机后处理、工业和民用换热”四大产品平台。公司下游客户覆盖范围广泛，乘用车（包含新能源）领域包括：国际知名电动车企业、CATL、蔚小理等；商用车非道路领域客户主要包括：一汽解放、潍柴、卡特彼勒等；工业及民用领域客户主要包括：格力、美的等。  电动化推动单车价值量大幅提升，国产供应商向系统总成方向发展。热管理系统是汽车上用于调节零部件工作温度和乘员舱温度环境的零部件的集合，主要零部件包括各类泵、阀、工质容器、热交换器、压缩机、管路、散热器等。电动汽车热管理系统由于新增部件以及组件升级等因素推动热管理系统单车价值量大幅提升，整体来看，纯电动汽车的整车热管理系统单车价值量高达 7000 元左右，相比于传统燃油车提升 2 倍以上。受益于新能源汽车销量的持续增长，以及电动车热管理系统的高价值量，我国新能源汽车热管理系统的市场规模在 2025 年将增长至千亿水平。格局上，目前电装、翰昂、马勒和法雷奥四家企业凭借着先发优势占据了全球 60%以上的市场份额，国内企业如银轮、三花、拓普、盾安等正快速发展，市场份额也在持续提升，并抓住行业机会实现业务升级，逐步扩展业务范围，大幅提升系统化集成产品的能力。  “技术+产品+布局+客户”四大核心优势，助力公司新能源热管理业务快速发展。研发上，公司不断加大力度，集中优势资源打造全球化的研发体系，聚焦于新能源汽车热管理方向。产品上，公司在新能源热管理领域拥有“1+4+N”的全面产品布局，且持续发力工业及民用市场，实现第三曲线的提前布局。布局上，公司秉承着国际化的发展战略，在海外各市场持续推动生产及技术服务平台，更好地为全球客户进行属地化的服务。客户上，公司新能源热管理业务覆盖了国际知名电动车企业、CATL、吉利和蔚小理等优质客户，充分享受客户发展红利。  盈利预测与投资评级：预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 3.64亿、5.48 亿、7.93 亿，EPS 分别为 0.46 元、0.69 元、1.00 元，市盈率分别为 27.59 倍、18.34 倍、12.67 倍。考虑到公司新能源热管理业务发展迅速，叠加工业和民用业务持续增长，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：新能源乘用车销量不及预期；新客户开拓不及预期；原材料价格波动影响。 -38%-31%-24%-17%-10%-3%4%11%18%25%32%2021/12/272022/4/272022/8/262022/12/25银轮股份沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司深度研究 2 / 31 内容目录 1. 银轮股份——四十年经验的热管理老将 .......................................................................................... 5 1.1. 公司布局四大产品平台，下游客户覆盖广泛......................................................................... 6 1.2. 公司营收持续增长，盈利能力短期承压................................................................................. 7 2. 热管理行业：电动化推动单车价值量大幅提升，国产供应商迅速崛起 ...................................... 9 2.1. 热管理系统是整车关键部件..................................................................................................... 9 2.2. 油车到电车热管理系统的变化............................................................................................... 11 2.3. 新能源汽车热管理技术持续迭代升级................................................................................... 12 2.3.1. 热泵系统渗透率持续提升............................................................................................. 13 2.3.2. 热管理系统集成度持续提升......................................................................................... 16 2.4. 新能源热管理市场空间迅速增长，格局上国产替代空间广阔..................................