中国运动服饰行业：耐克中国销售在9月至11月恢复增长

2022 年 12 月 21 日（星期三） 行业报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 此为2022年12月21日“China Sportswear Sector - Nike China sales return to growth between Sept - Nov”的中文版 1 中国运动服饰行业 耐克中国销售在9月至11月恢复增长 ■ 耐克报告23财年二季度（22年9月至22年11月）营收同比增长17% ■ 23财年二季度中国区的营收（剔除外汇变动）同比增长6% ■ 库存处于健康水平，没有额外的价格压力 耐克公布23财年二季度中国区营收同比增长6% 耐克公司（NKE US，未评级）公布其23财年二季度（截至2022年11月30日止3个月）的业绩。整体营收同比增长17%，而净利润仅同比下降0.4%至13.31亿美元。23财年二季度中国区营收同比增长6%（剔除外汇变动），这是一年多以来首次在中国区录得营收增长。23财年二季度中国区息税前利润同比下降10%，显示利润率同比持续减少（主要是因为不利的外汇走势）。中国区贡献了耐克13.4%的营收和30.7%的息税前利润。 中国区库存回到相对健康的水平 我们认为，耐克在中国区的营收增长是由于比较基数低（22财年二季度耐克的中国区营收同比下降24%（剔除外汇变动））和成熟的库存管理，这使得耐克在出售旧库存的同时，避免对新库存进行过高折扣。耐克在中国区的库存按价值计算同比下降3%，清仓（旧款和过剩商品）库存同比下降高两位数百分点，清仓商品占比现在与疫情前水平一致。 …意味着耐克在短期内不太可能提供大幅打折 鉴于耐克在中国的库存处于相对健康的水平，加上中国放松了新冠疫情的封控政策，我们预计12月和23年日历年一季度不会有过多的折扣。耐克将继续在中国保持谨慎，并留意客户流量，将风险降至最低。 国内品牌继续去库存 我们注意到，耐克是第一个专注于去库存的运动品牌公司之一，因此也是第一个达到库存水平相对健康的公司。由于国内运动品牌的库存水平普遍高于最佳水平，我们预计他们将继续专注于通过打折来去库存。事实上，耐克在中国的库存是健康的，意味着耐克不会给行业增加更多的折扣压力。 估值 尽管库存减少，但随着中国放松新冠封控政策，我们预计中国消费将在 23 年二季度反弹。我们维持李宁（2331 HK）、特步（1368 HK）和安踏（2020 HK）的增持评级。我们继续相信行业的长期增长潜力。 主要催化剂：零售流水好于预期。 主要风险：新冠疫情反弹导致大规模封锁。 重点公司主要财务指标 资料来源：彭博、公司数据、招商证券（香港）预测 注：股价基于2022年12月20日收盘价 黄建文 +852 3189 6357 johnnywong@cmschina.com.hk 最新变动 耐克 23财年二季度（22年 9月- 22年 11月）中国区营收同比增长 6%（剔除外汇变动），同时库存达到健康水平 推荐 前次评级 推荐 恒生指数（2022/12/20） 19,095 国企指数（2022/12/20） 6,472 行业表现 资料来源：彭博 % 1m 6m 12m 绝对表现 10.7 (10.2) (18.9) 相对表现 4.6 (0.4) (2.8) 相关报告 1. 安踏体育(2020 HK) -最近的疫情限制措施对流水造成负面影响（增持）（2022/11/24） 2. 特步国际 (1368 HK) -可能在23年一季度增加折扣（增持）（2022/12/6） 3. 李宁 (2331 HK) -零售短期仍然受到新冠疫情的影响（增持）（2022/12/9） (40)(20)020(%)MSCI中国非必需消费品指数恒生指数公司 股票代码 评级 市值 股价 （港元） 目标价（港元） 上升空间(%) 市盈率(x) ROE (%) 百万美元 FY21 FY22E FY23E FY22E FY23E 安踏 2020 HK 增持 34,064 97.75 UR n.a.% 31.2 31.3 25.8 25.2 25.9 李宁 2331 HK 增持 20,729 61.35 81.9 33.4% 34.8 33.8 26.8 19.9 22.1 特步 1368 HK 增持 2,824 8.34 12.5 49.6% 21.0 19.1 16.0 12.7 14.1 2022 年 12 月 21 日（星期三） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 2 图表1：耐克大中华区收入同比增长 资料来源：公司数据、彭博、招商证券（香港） 图表2：耐克大中华区收入占总收入的百分比 资料来源：公司数据、彭博、招商证券（香港） 2022 年 12 月 21 日（星期三） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 3 图表3：耐克大中华区息税前利润率 资料来源：公司数据、彭博、招商证券（香港） 2022 年 12 月 21 日（星期三） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 4 可比公司估值 评级 股价 （当地货币） 目标价 （当地货币） 上升空间 市值 （百万美元） 交易量 （百万美元） 企业价值/EBITDA (x) 市盈率 (x) 股权回报率 (%) 股息率 (%) 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 体育服饰 - 中国 安踏 2020 HK 增持 97.75 UR n.a 34,064 85 14.0 12.2 31.3 25.8 25.2 25.9 1.4 李宁 2331 HK 增持 61.35 81.9 33.4% 20,729 153 19.9 16.0 33.8 26.8 19.9 22.1 0.9 特步 1368 HK 增持 8.34 12.5 49.6% 2,824 15 10.3 9.0 19.1 16.0 12.7 14.1 3.0 361 1361 HK 未评级 3.28 n.a. n.a. 871 0 1.9 1.7 8.3 7.2 9.8 10.2 4.3 中位数 11,776 50 12.2 10.6 25.2 20.9 16.3 18.1 2.2 体育服饰 - 国际 耐克 NKE US 未评级 103.21 n.a. n.a. 161,481 898 25.6 20.8 27.2 34.0 30.6 38.1 1.2 露露柠檬/Lululemon LULU US 未评级 307.12 n.a. n.a. 39,189 550 19.4 16.6 30.9 26.3 41.0 37.7 - 阿迪达斯 ADS GR 未评级 118.30 n.a. n.a. 22,604 107 13.8 1