纺织服装行业2023年度投资策略：风欲起，白马先行

行业研究丨深度报告丨纺织品、服装与奢侈品 [Table_Title] 风欲起，白马先行——纺织服装行业 2023 年度投资策略 仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 37 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary] 品牌，展望后续，疫后复苏优选高景气及逆市扩张，中期线上及高性价比或相对受益；历史上A 股存货周转率改善领先于股价上涨，港股与终端动销高相关，行业去库存背景下预计库存周转或于 23Q1 迎来拐点，23 轻装上阵可期。服装零售与防疫严格程度存强负相关，预期防疫边际优化后，低基数下服装零售有望边际改善。制造，短期，制造接单压力预计持续，但或有汇率、原材料等因素对表观业绩压力有所冲抵；中期，预计 23H2 海外品牌库存周期有望切换至被动去库/主动补库，制造商业绩提前一个季度修复；股价，短期，预计本轮去库周期中制造股价修复的持续性与弹性较弱；中期，宏观环境变化及出口增速的边际改善预计将主导修复弹性。 分析师及联系人 [Table_Author] 于旭辉 马榕 魏杏梓 SAC：S0490518020002 SAC：S0490518120001 尹晓宇 仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 纺织品、服装与奢侈品 cjzqdt11111 [Table_Title2] 风欲起，白马先行——纺织服装行业 2023 年度投资策略 行业研究丨深度报告 [Table_Rank] 投资评级 看好丨维持 [Table_Summary2] 复盘：疫情影响板块零售，估值回落持续低配 2022 年至今，受疫情反复影响终端零售承压明显，尤以 Q2 为甚，Q3 环比有所改善；出口则由 H1 的相对高景气逐步转向 Q3 外需回落下的接单承压，上市公司业绩表现亦呈现 H1 纺织制造景气显著优于品牌服装，但 Q3 以来二者的业绩变化走向分化。市场层面，疫情扰动下业绩承压与市场风险偏好下降致板块调整明显，但仍跑赢其它消费子板块和大盘，板块估值分位数处于历史低位，机构配置仍处低位，Q3 环比小幅减配。 品牌：疫后复苏为主线，2023 将轻装上阵 复盘海外，疫情管控缓和后，公众场所人流大致 8-12 周恢复至疫前水平，管控缓和后人流量谷底亦高于管控时期。具体到鞋服品类，国内外表现出一致性，高严格管控水平下边际优化拉动零售同步改善；业绩方面，运动优于休闲、高端优于大众，业绩复苏节奏未表现出明显差异；股价方面，股价弹性与业绩弹性强相关，中期股价走势与经济周期而非防疫政策呈较高相关度。展望后续，建议疫后复苏优选高景气与逆市扩张主线，中期线上及高性价比或相对受益；历史上 A 股品牌存货周转率改善领先于股价上涨，港股与终端动销强相关，行业去库存背景下预计库存周转或将于 2023Q1 迎来拐点，2023 轻装上阵可期。 制造：短期报表压力或有冲抵，2023Q2 预迎改善 预计 2023H2 海外品牌库存周期有望切换至被动去库/主动补库，制造商业绩或提前一个季度修复。短期，制造接单压力预计持续，但弱景气之外或有汇率、原材料等因素对表观业绩压力有所冲抵。中期，复盘海外运动鞋服品牌，存货周转率可作为营收承压/改善的前瞻指标：下行阶段存货周转率领先营收降速 2~3 个季度，上行阶段存货周转率领先营收提速 1 个季度。本轮海外品牌存货周转率 2021Q4 开始承压，则对应 2022Q3 收入降速。复盘可知，可比阶段运动品牌主动去库约需 4~5 个季度，若以 Q3 为本轮去库的起点，则预计 2023H2 海外品牌库存周期有望切换至被动去库/主动补库。而消费修复阶段，制造商业绩领先海外品牌一个季度修复，因此预计制造商 2023Q2-Q3 收入和业绩迎改善。股价表现方面，中期，宏观环境变化及出口增速的边际改善预计将主导修复弹性。 投资策略：先品牌后制造，优选白马龙头 品牌：服装零售与防疫严格程度强负相关，预期防控政策边际优化后，低基数下服装零售边际改善明显。纺服龙头安全边际高、防御价值突出，考虑消费修复的高确定性，预计本轮股价提前反应，拐点先于基本面拐点。建议重点关注景气度较高的运动板块李宁/安踏体育/特步国际的底部布局机会，其次关注安全边际强、业绩确定性高的比音勒芬/报喜鸟/波司登等，以及低估值、高股息防御价值突出的海澜之家/富安娜/罗莱生活等。 制造：考虑上游与成品加工业绩和股价的修复节奏基本一致，近年成品股价弹性增强，建议短期优先布局悲观预期消化较充分、估值处底部、经营韧性更强的成品制造，重点推荐长期成长、景气更优的运动产业链龙头申洲国际/华利集团/健盛集团的底部布局机会，建议关注格局优化或产品结构升级的伟星股份/台华新材/兴业科技等。2023H2 需求恢复，建议关注与棉价周期强相关的弹性上游标的。 风险提示 1、终端零售环境变化；2、国内外宏观经济变化；3、原材料及汇率大幅波动。 [Table_StockData] 行业内重点公司推荐 公司代码 公司名称 投资评级 2331 李宁 买入 2020 安踏体育 买入 002832 比音勒芬 买入 2313 申洲国际 买入 300979 华利集团 买入 603558 健盛集团 买入 市场表现对比图(近 12 个月) [Table_Chart] 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report] •《海外观察系列 10 丨 lululemon FY2022Q3 经营跟踪：高质量增长延续，全年指引微幅上调》2022-12-12 •《海外观察系列 9 之 2022Q3 财报总结：去库压力仍存，指引持续下调》2022-12-06 •《制造行业深度复盘：鉴往知来，产业链复苏时点与弹性如何演绎？》2022-11-29 -21%-13%-4%5%2021/122022/42022/82022/12纺织品、服装与奢侈品上证综合指数2022-12-20仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 37 行业研究 | 深度报告 目录 复盘：疫情影响板块零售，估值回落持续低配 ............................................................................. 6 疫情反复致零售承压，行业弱景气持续 ......................................................................................................... 6 基金持仓小幅减配，板块市场韧性突显 ....................................................................................................... 10 品牌：疫后复苏为主线，期待 2023 轻装上阵 .............................................................