波司登(03998.HK)羽绒服龙头，22／23财年上半年业绩超预期

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 12 [Table_Page] 中报点评|耐用消费品与服装 证券研究报告 [Table_Title] 【广发纺服&海外】波司登（03998.HK） 羽绒服龙头，22/23 财年上半年业绩超预期 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 公司公告 22/23 财年上半年业绩。公司 22/23 财年上半年收入 61.81亿元，同比增长 14.1%，营业利润 9.45 亿元，同比增长 18.9%，撇除女装商誉减值后的营业利润 10.43 亿元，同比增长 31.3%，归母净利润 7.34 亿元，同比增长 15.0%。每股收益 0.0679 元。 ⚫ 品牌羽绒服业务营收保持稳健增长。分业务，公司 22/23 财年上半年品牌羽绒服业务收入 38.57 亿元，同比增长 10.2%，贴牌加工业务收入 18.95 亿元，同比增长 32.7%，女装业务收入 3.40 亿元，同比增长-18.3%，多元化服装业务收入 0.88 亿元，同比增长 22.2%。另外品牌羽绒服业务线上销售收入 8.72 亿元，同比增长 32.0%。 ⚫ 毛利率保持稳定，费销比下降。公司 22/23 财年上半年毛利率 50.0%，较上年下降 0.7 个百分点。其中品牌羽绒服业务毛利率 63.6%，较上年提升 2.2 个百分点，贴牌业务毛利率 20.4%，较上年提升 1.3 个百分点，女装业务毛利率 66.2%，较上年下降 7.4 个百分点，多元化业务毛利率 26.9%，较上年下降 1.3 个百分点。分销开支的费销比 26.3%，较上年下降 3.5 个百分点，行政开支的费销比 8.5%，较上年基本持平。 ⚫ 营运能力表现优秀。公司 22/23 财年上半年存货周转天数 181 天，较上年减少 31 天。应收账款周转天数 84 天，较上年增加 9 天。应付账款周转天数 243 天，较上年减少 4 天。 ⚫ 盈利预测与投资建议。预计公司 22/23、23/24、24/25 财年 EPS 为0.23、0.28、0.33 元/股。现价对应 22/23 财年 PE 仅 13 倍，参考可比公司平均估值，给予公司合理价值 5.58 港元/股，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示。汇率波动风险；商誉减值风险；经营风险。 （本文如无特殊说明，货币单位均为人民币，港元对人民币采用 1:0.9166） 盈利预测： [Table_Finance] 人民币 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 13,516.51 16,213.61 19,343.49 23,175.57 27,630.80 增长率（%） 10.9% 20.0% 19.3% 19.8% 19.2% EBITDA（百万元） 2,520.31 2,946.64 4,310.56 5,090.07 5,886.01 归母净利润（百万元） 1,709.57 2,062.32 2,480.50 3,014.27 3,624.62 增长率（%） 42.1% 20.6% 20.3% 21.5% 20.2% EPS（元/股） 0.16 0.19 0.23 0.28 0.33 市盈率（x） 15.42 18.78 13.35 10.99 9.14 ROE（%） 15.44 16.91 19.36 22.22 25.04 EV/EBITDA（x） 10.28 12.91 7.09 5.72 4.67 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 3.32 港元 合理价值 5.58 港元 前次评级 买入 报告日期 2022-11-29 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 糜韩杰 SAC 执证号：S0260516020001 SFC CE No. BPH764 021-38003650 mihanjie@gf.com.cn [Table_DocReport] 相关研究： 【广发纺服&海外】波司登（03998.HK）:双 11 销售领跑行业，冬季覆盖全国一半国土利好销售 2022-11-15 【广发纺服&海外】波司登（03998.HK）:革新轻薄羽绒服，看好羽绒服龙头旺季销售 2022-09-24 【广发纺服&海外】波司登（03998.HK）:21/22 财年业绩超预期，看好未来波司登品牌综合性全球领先 2022-07-03 [Table_Contacts] -41%-32%-23%-14%-5%5%11/2101/2203/2205/2207/2209/22波司登恒生指数 仅供内部参考，请勿外传 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 12 [Table_PageText] 波司登|中报点评 目录索引 一、公司公告 2022/23 财年中期业绩公告，超预期 ........................................................... 4 二、展望未来，我们看好公司下半财年旺季销售 ............................................................... 8 三、盈利预测和投资建议 .................................................................................................... 8 四、风险提示 ...................................................................................................................... 9 （一）汇率波动的风险 ............................................................................................... 9 （二）商誉减值的风险 ............................................................................................... 9 （三）经营的风险 ...................................................................................................... 9 仅供内部参考，请勿外传 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 12 [Table_PageText] 波司登|中报点评