周大福(1929.HK)门店扩张积极，内地零售仍承压

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 周大福 (1929 HK) 港股通 门店扩张积极，内地零售仍承压 华泰研究 中报点评 投资评级(维持): 增持 目标价(港币): 17.66 2022 年 11 月 25 日│中国香港 零售 线下客流波动较大，汇兑影响偏负面 公司披露 FY23 中报，1HFY23 实现收入 465 亿港币，同比+5.3%，实现经营利润 43.5 亿港币，同比-2.7%，归母净利润 33.4 亿港币，同比-6.8%，每股派息 0.22 港币。线下客流扰动仍较明显，公司 10 月 1 日至 11 月 18 日零售值同比下滑 2.3%，且汇率波动预期对公司 FY23 利润产生不利影响，因此我们调整公司 FY23-25EPS，新预测值为 0.64/0.95/1.17 港币（FY23-25前值 0.84/1.02/1.17 港币）。截至 11 月 24 日，根据 Wind 一致预期，2023年行业可比公司平均 PE 为 12 倍，市场估值压力依然存在，我们看好明年消费复苏后，公司内地同店销售的恢复，且拓店继续增强龙头优势，给予公司 2023 年 18.5 倍 PE，目标价 17.66 港币（用 24 财年数据计算，前值 15.54港币，对应 2022 年 18.5 倍 PE），维持“增持”评级。 线下客流受到扰动影响明显，同店表现波动较大 公司披露 1QFY23、2QFY23 零售值分别同比-3.7%、+26%，零售在 2QFY23恢复增长后，再度面临挑战，2022 年 10 月 1 日至 11 月 18 日公司零售值同比下滑 2.3%，其中公司内地零售值同比-4%，同店销售额同比-21.3%，而港澳地区线下客流恢复较为明显，零售值同比+11.4%，同店同比+19.1%。 零售网点拓展仍积极，但内地店均销售波动较大 截至 2022 年 9 月 30 日，公司共有 6948 家零售点，已经基本完成全年开设1000 家左右新门店的计划。但店均销售额有较明显波动，其中 1HFY23 公司内地店均销售额同比-19%左右，其他地区店均销售额同比-2%左右。 经营利润小幅下滑 加盟商数量继续提升，批发收入及黄金首饰占比提升对毛利率有所影响（1HFY23 GMP 同比下降 0.8pct），而费用率同比小幅下降，1HFY23 经营利润同比下滑 2.7%。 归母净利受到汇率波动较大影响 由于汇率波动较大，公司汇兑亏损达到 2.69 亿港币（同期为汇兑收益 0.47亿港币），考虑到汇率仍呈现较大波动，FY23 汇兑或有较大负面影响。 风险提示：黄金需求低迷，业务拓展不及预期，金价波动，汇率波动。 研究员 林寰宇 SAC No. S0570518110001 SFC No. BQO796 linhuanyu@htsc.com +(86) 755 8321 3674 研究员 王森泉 SAC No. S0570518120001 SFC No. BPX070 wangsenquan@htsc.com +(86) 755 2398 7489 基本数据 目标价 (港币) 17.66 收盘价 (港币 截至 11 月 24 日) 15.46 市值 (港币百万) 154,600 6 个月平均日成交额 (港币百万) 79.69 52 周价格范围 (港币) 12.00-17.48 BVPS (港币) 3.17 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (港币百万) 70,164 98,938 102,477 123,832 138,309 +/-% 23.63 41.01 3.58 20.84 11.69 归属母公司净利润 (港币百万) 6,026 6,712 6,357 9,525 11,713 +/-% 107.76 11.38 (5.30) 49.84 22.97 EPS (港币，最新摊薄) 0.60 0.67 0.64 0.95 1.17 ROE (%) 21.10 20.85 18.38 25.76 29.16 PE (倍) 25.65 23.03 24.32 16.23 13.20 PB (倍) 5.02 4.60 4.35 4.03 3.69 EV EBITDA (倍) 15.74 15.14 14.56 11.35 8.92 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (9)(5)(1)481213151617Nov-21Mar-22Jul-22Nov-22(%)(港币)周大福相对恒生指数仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 周大福 (1929 HK) 图表1： 周大福同店增速变化 资料来源：公司公告、华泰研究 图表2： 周大福门店变化及净开店情况 资料来源：公司公告、华泰研究 图表3： 周大福零售值增长情况 资料来源：公司公告、华泰研究 图表4： 行业可比公司 Wind 一致预期 PE 证券代码 证券简称 市值（亿元） 2021 2022E 2023E 2024E 002867 CH 周大生 137.76 14.4 11.1 9.3 8.1 600612 CH 老凤祥 169.86 12.9 11.5 10.1 9.0 600916 CH 中国黄金 203.28 30.9 22.3 17.6 14.3 301177 CH 迪阿股份 183.44 39.3 15.7 11.8 9.6 平均 24.4 15.2 12.2 10.3 注：PE 均为 Wind 一致预期，数据截至 2022 年 11 月 24 日。 资料来源：Bloomberg、Wind、华泰研究 12.2%141.2%42.8%23.0%10.0%(11.3%)(19.3%)3.4%(31.0%)31.2%110.4%57.7%14.4%(21.9%)(6.4%)8.5%(40%)(20%)0%20%40%60%80%100%120%140%160%3QFY214QFY211QFY222QFY223QFY224QFY221QFY232QFY23中国内地中国香港及中国澳门3,2433,9654,72048505214564660576,2146948722755130364432411157734010020030040050060070080090001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000FY19FY20FY211QFY222QFY223QFY224QFY221QFY232QFY23(家)(家)零售网点数较前期变化-右轴(50%)0%50%100%150%200%3QFY214QFY211QFY222QFY223QFY224QFY221QFY232QFY23零售值同比增长零售值同比增长-中国内地零售值同比增长-中国香港、中国澳门及其他市场仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起