阿里健康(0241.HK)23财年上半年前瞻：仍待政策面回暖

2022 年 10 月 25 日（星期二） 公司报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 此为2022年10月25日“ALI Health (241 HK) - 1H23 preview: no good news yet from policy side”的中文版 1 阿里健康 (241 HK) 23财年上半年前瞻：仍待政策面回暖 ■ 我们维持对公司23财年（23年3月底年结）收入预测不变（同比增长20%），其中23年财年上半年和下半年的增速趋同 ■ 我们仍认为政策面利空和疫情带来的不确定性是投资者对互联网医疗行业持观望态度的主要原因 ■ 我们维持分类加总估值目标价于9.8港元不变。维持增持评级，看好公司与阿里集团的流量协同效应，及公司在互联网医疗行业的龙头地位 23财年上半年前瞻：公司有望实现20%同比增长 公司维持23年财年收入同比增长20%的指引不变。我们认为公司有望实现该增长目标，主要由于其行业龙头地位和行业的快速发展（我们预测互联网医疗市场在2020至2030年期间的年复合增长率为18%）。同时我们预计公司将继续通过加强成本管控和发挥与阿里集团的流量协同效应，从而实现运营效率的提升。因此我们预计公司有望缩窄其营业亏损并有望在23财年实现扣非净利润的转正。 网售处方药新政已在预期之内 国家市场监督管理总局近期发布了《药品网络销售监督管理办法》。该办法的最终版本维持了去年送审稿的监管态度。该管理办法的要点包括对网售处方药进行限制、在未取得医生处方的情况下向消费者隐藏处方药信息（仅展示通用名、剂型、价格等）；以及对第三方电商平台开展属地化监管。我们认为审慎的监管政策是行业长期健康且可持续发展的重要基础。 维持增持评级，维持基于分类加总估值目标价于9.8港元不变 我们维持基于分类加总估值目标价于9.8港元不变。我们对未来十二个月的行业政策面回暖持谨慎态度，主要由于过去一年出台的一系列对网售处方药和线上问诊的监管政策。尽管如此，我们认为监管要求的提高将会提升互联网医疗行业的准入门槛，并推动行业洗牌，从而有望为行业龙头带来更多发展机遇。我们认为公司不断强化的平台能力有望使其在行业长期的发展中脱颖而出。主要风险：宏观经济风险、监管风险、疫情扰动等。 门槛的提升 将基于分类加总估值的目标价由14.6港元下调至9.8港元，以反映公司对业绩增速更低的指引和我们对收入预测的调整（我们将23/24财年收入预测分别下调18%/27%）。我们认为公司持续提升平台能力，有望使得公司在与同行的竞争中脱颖而出。 百万人民币（3 月年结） FY20 FY21 FY22 FY23E FY24E 营业收入 9,596 15,518 20,578 24,877 30,903 同比变动 88% 62% 33% 21% 24% 经调整净利润 220 580 (463) (25) 14 同比变动 132% 164% -180% n.a. n.a. 全面摊薄每股收益（港元） 0.02 0.05 (0.04) (0.00) 0.00 经调整市盈率（倍） 178.0 75.3 n.a. n.a. n.a. 市净率（倍） 6.6 2.7 2.8 2.8 2.8 市售率（倍） 3.3 1.8 1.4 1.2 0.9 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 张皓渊, CFA 代方琦, CFA +852 3189 6354 haydenzhang@cmschina.com.hk +852 3189 6126 warrendai@cmschina.com.hk 余婉佳, PhD +852 3189 6268 wanjiayu@cmschina.com.hk 最新变动 23财年上半年业绩前瞻 增持 前次评级 增持 股价（2022年10月25日） 3.3港元 12个月目标价 （上涨/下跌空间） 9.8港元（+198%） 前次目标价 9.8港元 股价表现 资料来源：彭博 % 1m 6m 12m 241 HK (9.9) (17.5) (73.3) 恒生指数 (15.4) (24.0) (41.8) 行业：医药医疗 恒生指数（2022年10月25日） 15,166 国企指数（2022年10月25日） 5,180 重要数据 52周股价区间（港元） 3.0-12.4 公司市值（百万港元） 44,481 日均成交额（百万港元） 159.6 23财年预测每股净资产（港元） 1.2 主要股东 阿里巴巴集团与云锋资本 57.1% 陈晓颖 5.8% 自由流通量 37.1% 资料来源：彭博 相关报告 1. 阿里健康 (241 HK) –疫情或导致23财年营收承压（增持） (2022/5/27) 2. 阿里健康 (241 HK) –政策趋严承压短期发展前景（增持） (2021/11/26) 3. 阿里健康 (241 HK) – 夯实基础建设，迎接发展机遇（增持） (2021/10/13) -90%-60%-30%0%30%21年10月22年01月22年04月22年07月22年10月阿里健康恒生指数2022 年 10 月 25 日（星期二） 彭博终端报告下载：NH CMS <GO> 2 重点图表 图1：阿里健康生态系统 资料来源：公司资料 图2：2019至2024财年阿里健康收入增长 图3：2022财年公司各业务板块收入占比 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 资料来源：公司资料 图4：阿里健康主要业务板块 图5：市售率指标变化 资料来源：公司资料 资料来源：彭博、招商证券（香港） 0%50%100%150%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00019财年20财年21财年22财年23财年24财年百万人民币收入（左轴）同比变化（右轴）医药自营医药电商平台业务医疗健康及数字化服务87%10%3%0501001502002503003504002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024(十亿港元)2x701x14x8x3x2022 年 10 月 25 日（星期二） 彭博终端报告下载：NH CMS <GO> 3 财务预测表 资产负债表 百万元人民币 FY20 FY21 FY22 FY23E FY24E 非流动资产 2,857 3,539 5,636 5,570 5,498 物业、厂房和设备 13 13 20 30 35 无形资产 - - - 12 24 土地使用权 59 39 145 106 68 商誉 55 55 811 811 811 联营公司权益 2,057 2,272 2,501 2,451 2,401 递延税资产 - - 17 17 17 其他 37 12 339 339 339 流动资产 5,013 14,200 13,566 14,441 15,249 库存 1,217 1,469 1,550 2,181 2,712 贷款及应收账款 738 1,083 1,381 1,546 1,712 现金与现金等价物 3,058 11,648 10,611 10,690 10,