福耀玻璃(600660)业绩强于预期，增长重归强势

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 福耀玻璃 (3606 HK/600660 CH) 港股通 业绩强于预期，增长重归强势 华泰研究 公告点评 3606 HK 600660 CH 投资评级： 买入(维持) 买入(维持) 目标价： 港币：40.28 人民币：50.41 研究员 龚劼 SAC No. S0570519110002 SFC No. BHG354 gongjie@htsc.com +(86) 21 2897 2097 研究员 王帅 SAC No. S0570520110001 SFC No. AOH868 bruce.wang@htsc.com +(86) 21 2897 2099 基本数据 (港币/人民币) 3606 HK 600660 CH 目标价 40.28 50.41 收盘价 (截至 10 月 21 日) 30.80 35.50 市值 (百万) 80,380 92,646 6 个月平均日成交额 (百万) 114.62 603.79 52 周价格范围 25.70-48.40 30.40-51.75 BVPS 10.91 10.91 股价走势图 资料来源：Wind 2022 年 10 月 23 日│中国内地/中国香港 汽车零部件 供应链瓶颈缓解，重归强势增长 福耀玻璃 3Q22 实现归属于母公司净利润 15.2 亿元，同比+83.8%，强于市场预期(彭博一致预期：13.1 亿元)。扣除汇兑收益和所得税影响，经常性利润 13.6 亿元，同比+31.8%。综合考虑更高的 ASP、汇兑收益和能源成本以及汽车消费增长的潜在放缓，我们将福耀玻璃 22 年 EPS 上调 1.1%，23/24年 EPS 下调 2.9%/1.1%，22/23/24 年 EPS 分别为 1.92/2.12/2.53 元。福耀玻璃-H/A 目标价分别下调 6.6%/1.8%至 40.28 港元/50.41 元，分别基于18x/25x2022-2023 平均 P/E，分别为 2017 年以来福耀玻璃-H 的平均 P/E及 2017 年以来福耀玻璃-A 的平均 P/E 高一个标准差(主因核心利润增长加速)。我们预计份额扩张和价值延伸将是公司成长的最主要动力，高附加值产品的加速应用和有利的竞争格局有望使这一进程提速。维持买入评级。 汽车玻璃量价齐升 公司当季实现收入 75.4 亿元，同比+34.3%，增长在供应链瓶颈缓解后显著提速(2Q22: +8.9%)。其中汽车玻璃业务实现收入 68.9 亿元，同比+35%。受益于 3Q22 国内汽车市场的强势复苏和产品结构优化，公司国内汽车玻璃业务实现收入 39.7 亿元，环比+48%，同比+49%。海外汽车玻璃业务实现收入 29.2 亿元，环比-3.2%，同比+19.4%。我们估算 3Q22 当季公司汽车玻璃销售单价同比约+12%，较上半年增长小幅提速(1H22：同比+11.6%)，这主要得益于更高的高附加值产品的收入占比以及海外市场竞争力的提升。 成本涨势趋稳，核心利润增长有望进一步提速 公司 3Q22 实现毛利率 34.9%，同比-0.6pp。这主要由于天然气、纯碱和海运费价格的同比上涨抵消了公司产品结构优化和精益管理带来的毛利率提升。虽然天然气价格仍较为强势，但海运费已呈现回落，纯碱价格也已经企稳。我们预计随着未来成本涨势的逐步趋稳以及 ASP 提升的延续，2023 年公司的核心利润率有望继续提升，核心利润的增长有望进一步提速。 全球份额扩张和价值延伸仍是成长的重要动力 长远来看，我们预计 1）全球份额扩张；2）汽车玻璃绿色化、智能化、集成化带来的价值延伸以及 3）铝饰件领域的拓展带来的价值延伸将是公司成长最主要的动力。伴随全景天窗等高附加值产品在新车中的渗透率提升、新能源车的进一步普及、欧洲竞争对手能源成本的大幅上涨以及公司在美国市场的进一步开拓，我们预计份额扩张和价值延伸的进程都有望迎来加速。 风险提示：成本上涨幅度大于预期，地缘政治紧张程度高于预期，新冠疫情影响持续时间超出预期。 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 19,907 23,603 28,181 33,801 40,347 +/-% (5.67) 18.57 19.39 19.95 19.36 归属母公司净利润 (人民币百万) 2,601 3,146 5,001 5,525 6,605 +/-% (10.27) 20.97 58.95 10.47 19.56 EPS (人民币，最新摊薄) 1.00 1.21 1.92 2.12 2.53 ROE (%) 12.11 13.14 18.18 18.32 19.65 PE (倍) 26.94 23.17 14.57 13.19 11.04 PB (倍) 3.24 2.77 2.54 2.31 2.05 EV EBITDA (倍) 13.18 12.17 10.52 8.65 8.65 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (7)(3)27113036414752Oct-21Feb-22Jun-22Oct-22(%)(人民币)福耀玻璃相对沪深300 仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 福耀玻璃 (3606 HK/600660 CH) 图表1： 核心假设调整 目标价 调整后 调整前 变化(%) 福耀玻璃-H (港元) 40.28 43.14 -6.6 福耀玻璃-A (元) 50.41 51.34 -1.8 2022E 2023E 2024E 调整后 调整前 变化(%) 调整后 调整前 变化(%) 调整后 调整前 变化(%) 主营业务收入 (百万元) 28,181 27,690 +1.8 33,801 33,839 -0.1 40,347 40,014 +0.8 毛利率 (%) 34.9 35.7 -0.8 百分点 36.0 36.9 -0.9 百分点 36.1 36.8 -0.7 归属于母公司净利润 (百万元) 5,001 4,945 +1.1 5,525 5,689 -2.9 6,605 6,680 -1.1 净利润率 (%) 17.7 17.9 -0.2 百分点 16.3 16.8 -0.5 百分点 16.4 16.7 -0.3 百分点 资料来源：华泰研究预测 图表2： 福耀玻璃-H PE bands 图表3： 福耀玻璃-H PB bands 资料来源：Wind，公司公告，华泰研究 资料来源：Wind，公司公告，华泰研究 图表4： 福耀玻璃-A PE bands 图表5： 福耀玻璃-A PB bands 资料来源：Wind，公司公告，华泰研究 资料来源：Wind，公司公告，华泰研究 1015202530354045Jan 17Apr 17Jul 17Oct 17Jan