山西汾酒(600809)2022年19月经营情况点评：业绩靓丽兑现，景气仍将延续

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 公司研究 白酒 2022 年 10 月 13 日 山西汾酒（600809）2022 年 1-9 月经营情况点评 强推 （维持） 业绩靓丽兑现，景气仍将延续 目标价：350 元 当前价：278.50 元 事项：  公司发布 2022 年 1-9 月经营情况，预计实现营业总收入 221 亿元左右，同增28%左右；预计实现净利润 70 亿元左右，同增 42%左右。测算单 Q3 预计实现营业总收入约 67.7 亿元，同增 31.7%，预计实现净利润约 19.5 亿元，同增44.3%。 评论：  Q3 重回高增业绩靓丽，经营节奏符合前期预判。公司 Q3 收入/业绩同增31.7%/44.3%，增速靓丽符合预期。公司精准把握全年节奏，二季度承压环境下明智蓄力，渠道反馈 7-8 月回款超预期，确定性和景气度均得到有效兑现，基本面亦有坚实支撑。省内中秋旺季未受疫情影响，巴拿马、青 25 维持较高弹性，复兴版在省内及环山西市场投放量增加，渠道持续扩张。省外青 20 周转良好，保持优秀的开瓶率，华东市场需求修复后增速快速回升，献礼版玻汾上市亦受到较高评价，渠道认可度较强。公司中报基数扰动过渡后重回高增，整体经营节奏符合我们前期预判。  渠道健康仍有余力，景气度与确定性仍将延续。我们认为目前公司市场端景气度较高且仍可延续，一是渠道反馈公司前三季度回款进度已达 85%-90%，有效保障三季度及全年业绩目标顺利完成。二是公司高效运用数字化等手段，结合不同市场环境，对市场端的精准把控进一步提升。三是公司战略定力十足，将渠道健康置于最先，坚持不压货，始终保持行业内最低的库存水平，维持渠道较强的信心及推力，在需求端不确定性加剧的背景下，再次占得先机。展望四季度及全年，9 月末太原的疫情并未影响中秋旺季，结合以往经验影响到春节旺季的概率亦较小。公司当前基本面情况健康，且经营理性克制不透支，渠道端仍有余力，景气度仍将延续。  改革仍在深化，内部治理持续优化，外部市场交替发力。公司当前对行业判断精准，管理层和营销团队配合默契，相关战略执行高效。当前公司改革仍在深化，内部治理持续优化，未来治理条线会更加清晰。市场端底牌较多且决策灵活，复兴版可持续培育拉升品牌，次高端青 20 和 25 的高弹性亦使得复兴版放量更加从容，省内及环山西市场的腰部产品巴拿马和老白汾做支撑，低端需求优秀的玻汾做保底，不同价格带产品、不同区域市场均保持良好的需求基础和健康的渠道体系，在管理层精准决策下可交替发力，内外部共同支撑公司较高的增长中枢。  投资建议：兼具高景气延续性及确定性，高增长中枢具备坚实支撑，维持“强推”评级。公司 Q3 靓丽业绩再次证明公司较强的景气度延续性和确定性，且管理决策力和执行力均得到持续验证。在行业终端需求持续承压、需求弱复苏的背景下，我们预计未来半年内，当下经营正佳的酒企仍将持续取得超出行业的经营结果。我们维持 22-24 年 EPS 预测为 6.45/8.48/10.98 元。考虑到公司较强的弹性优势及确定性，我们维持目标价 350 元，对应 23 年略高于 40 倍 PE，维持“强推”评级。  风险提示：疫情影响时间超预期、消费信心恢复较慢、竞争加剧等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 19,971 25,563 32,612 40,319 同比增速(%) 42.8% 28.0% 27.6% 23.6% 归母净利润(百万) 5,314 7,865 10,351 13,391 同比增速(%) 72.6% 48.0% 31.6% 29.4% 每股盈利(元) 4.36 6.45 8.48 10.98 市盈率(倍) 64 43 33 25 市净率(倍) 22.3 16.4 11.7 8.5 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2022 年 10 月 12 日收盘价 证券分析师：欧阳予 邮箱：ouyangyu@hcyjs.com 执业编号：S0360520070001 证券分析师：沈昊 邮箱：shenhao@hcyjs.com 执业编号：S0360521050001 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 联系人：田晨曦 邮箱：tianchenxi@hcyjs.com 联系人：刘旭德 邮箱：liuxude@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 122,007.34 已上市流通股(万股) 121,771.30 总市值(亿元) 3,397.90 流通市值(亿元) 3,391.33 资产负债率(%) 40.36 每股净资产(元) 14.83 12 个月内最高/最低价 346.80/229.83 市场表现对比图(近 12 个月) 相关研究报告 《山西汾酒（600809）2022 年中报点评：Q2 渠道留力，H2 弹性较足》 2022-08-26 《山西汾酒（600809）2021 年报及 2022 年一季报点评：优势放大，应对有余》 2022-04-28 《山西汾酒（600809）2021 年及 22Q1 业绩预告点评：精准预判，进退有余》 2022-04-12 -28%-16%-4%9%21/1021/1222/0322/0522/0722/102021-10-12~2022-10-12山西汾酒沪深300华创证券研究所 仅供内部参考，请勿外传 山西汾酒（600809）2022 年 1-9 月经营情况点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 图表 1 山西汾酒分季度拆分表（百万，%） 资料来源：wind，华创证券 图表 2 山西汾酒 PE-Band 图表 3 山西汾酒 PB-Band 资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind，华创证券 050100150200250300350400450收盘价69.0X55.4X41.7X28.1X14.5X050100150200250300350400收盘价18.7X15.2X11.6X8.1X4.5X仅供内部参考，请勿外传 山西汾酒（600809）2022 年 1-9 月经营情况点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 6,146 14,349 24,043 37,277 营业收入 19,971 25,563 32,612 40,319 应收票据 0 0 0 0 营业成本 5,011