保险行业专题研究：财产险承保表现强劲

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 保险 财产险承保表现强劲 华泰研究 保险 增持 (维持) 研究员 李健，PhD SAC No. S0570521010001 SFC No. AWF297 lijian@htsc.com +(852) 3658 6112 点击查阅华泰证券研究团队介绍和观点 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 中国财险 2328 HK 11.00 买入 资料来源：华泰研究预测 2022 年 9 月 30 日│中国内地 专题研究 出行减少利好我国财产险承保表现 疫情导致的出行减少帮助财产险公司改善了车险的承保表现。我国头部上市公司的 1H22 车险综合成本率（COR）同比改善约 1-3pcts，我们认为这仅体现了一小部分改善效果，其余部分体现为未决赔款准备金充足率的大幅上升。如果回调未决赔款准备金充足率约 2-5pcts，我们估计中国财险和太保产险的 1H22 整体 COR 同比改善幅度约 6-10pcts。美国在 2Q20 疫情爆发之初也有出行减少的情况，行业改善幅度在 6pcts 左右，部分主要公司的改善幅度达 3-11pcts。我们认为中资公司准备金充裕程度提升有望对未来承保表现波动提供缓冲。 美国 2020 年的经验 美国在 2Q20 疫情之初的出行减少使得 2020 年的车险赔付率大幅改善。根据保险监督官协会（National Association of Insurance Commissioners），车险行业赔付率在 2020 年同比下降 8.1pcts 至的 57.2%。部分代表公司如State Farm、Travelers 和 Progressive 2020 年的车险或私家车车险 COR同比改善幅度约 3-11pcts。我们还观察到，这些公司的未决赔款准备金充足率并未明显上升。值得注意的是，车险 COR 在 2021 年出现明显反弹，行业的升幅为 7pcts。我们认为疫情的影响主要体现在了当年业绩之中。 中国公司 1H22 承保表现强劲 中国在 1H22 因为民众的出行减少，我们观察到上市财产险公司的车险 COR出现不同程度的同比改善（1-3pcts），同时未决准备金充足率上升约 4-5pcts，达到近 5 年的高点。我们认为准备金“增厚”可能是保险公司在承保表现良好的时候提高准备金的充裕度，其作用在于当承保表现恶化的时候可以作为缓冲。我们对准备金充足率进行了回调测试，如果不增厚或者增厚一半的准备金，中国财险 1H22 的 COR 会同比改善约 6-10pcts，达到 87%-91%，比1H22 报告 COR 低 4.5-9.1pcts。我们对太保产险的分析得出了类似的结论。 车险综改后马太效应增强 2020 年 9 月落地的车险综合改革影响深远，车险行业中马太效应增强。大公司在保费增长和承保业绩上，和中小公司的差距逐渐拉大。头部公司人保、平安、太保的 1H22 保费同比增速（7%-8%）远好于中型公司太平、大地（1%-2%）。三家头部公司的平均 COR 也领先两家中型公司，且领先幅度从综改前的~2pcts 扩大至 1H22 的~5pcts。中小公司过往在车险竞争中更多依赖给销售渠道的佣金手续费投入。车险综改削减了费用空间，客户更关注品牌和服务，更倾向于选择大型公司。同时，车险价格降低后，大公司在风险选择和规模经济上的优势得以更充分地发挥，中小公司面临更大的压力。 强劲业绩提升财险公司防御属性 车险综改后马太效应增强以及疫情带来的出险率下降，我们认为会支持头部财产险公司的承保表现。考虑到部分承保改善体现在准备金充足水平提升上，我们认为 2023 年头部公司的 COR 可能不会出现大幅反弹。我们预计中国财险（TP：HKD11；买入）的 2022/2023/2024 年的 COR 分别为97.7/98.1/98.2%，ROE 分别为 14.1/13.7/13.7%。在市场波动加大的背景下，其较强且可持续的盈利能力提升了该公司的防御性属性。我们建议投资者关注中国财险，该公司目前的估值为 0.75x/0.67x 2022E/2023E PB，我们认为具有吸引力。 风险提示：保费增长或承保利润大幅恶化，投资出现严重亏损。 (23)(17)(10)(4)3Oct-21Feb-22Jun-22Sep-22(%)保险沪深300仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 保险 量化出行降低对 COR 的影响 2022 年上半年的财产险行业表现向好 在 2022 年上半年，疫情下出行需求的减少使得机动车使用频率下降，相应的交通事故发生率下降帮助改善了财险公司承保端的表现。作为财产险行业的第一大险种，车险占上市公司 2021 年总保费的 61%。车险承保表现的改善会对整体财产险业务产生较为明显的影响。中国财险、平安产险和太保产险的车险综合成本率（COR）在 2022 年上半年均实现了明显的改善，除了平安产险被非车险中的信用险承保恶化拖累外，中国财险和太保产险的整体 COR 受益于车险的改善实现了下降。 图表1： 上市公司的车险 COR 图表2： 上市公司的财产险整体 COR 资料来源：公司公告、华泰研究 资料来源：公司公告、华泰研究 财产险的未决赔款准备金充足率（=未决赔款准备金÷已赚保费）在 2022 年上半年有大幅上升，短期内准备金充足率的上升，表明保险公司提高了准备金的充裕程度。未决赔款准备金是财产险公司为尚未赔付的理赔案件设立的准备金，包括已发生已报案准备金和已发生未报案准备金，保险公司依据经验对其进行评估，常见的状态是保持是适当的准备金冗余作为缓冲。 COR 与准备金充足率在 2022 年上半年发生了背离，中国财险与太保产险在 COR 下降的同时，出现了未决赔款准备金充足率的大幅增加。平安产险并未公布 2022 年上半年的未决赔款准备金，因此无法判断其二者的趋势。我们认为这是保险公司在车险承保利润大幅改善的情况下，可能借机增加了准备金的计提以增厚 “冗余”部分，为未来事故发生率可能出现的不利变化提供更多的缓冲。（请参阅《财产险市场马太效应增强》，2022 年 9 月 12 日） 图表3： 中国财险的未决赔款准备金充足率和 COR 图表4： 太保产险的未决赔款准备金充足率和 COR 资料来源：中国财险、华泰研究 资料来源：中国财险、华泰研究 96.6 95.4 94.4 9293949596979899100太保产险中国财险平安产险(%)x 0.011H211H22103.0 98.8 97.3 97.2 96.0 859095100105110115大地保险太平财险平安产险太保产险中国财险(%)x 0.011H211H22707580859095100051015202530354045201720182019202020211H22(%)x 0.01(%)x 0.01未决赔款准备