朝聚眼科(2219.HK)收购民营眼科医院，拓展华北版图

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 朝聚眼科 (2219 HK) 收购民营眼科医院，拓展华北版图 华泰研究 公告点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 6.98 2022 年 9 月 29 日│中国香港 医疗服务 收购河北地区民营眼科医院，医院簇模式拓展华北版图 朝聚眼科（朝聚）9 月 26 日公告以共约 1.01 亿元人民币完成收购河北地区唐 山 冀 东 医 院 / 玉 田 冀 东 医 院 / 滦 南 冀 东 医 院 / 滦 州 冀 东 医 院 75%/51%/51%/65%股权。我们认为此次并购凸显高性价（四家医院 2021年 PS 范围 1.8-2.6x），或有利于加速公司在内蒙古以外区域的异地扩张。我们观察到公司 7-8 月份业务修复及患者量回归，因此维持此前在此趋势假设下 2022-2024 年调整后 EPS 人民币 0.30/0.39/0.48 元的预测。我们给予朝聚眼科 2022 年 20 倍 PE 估值（考虑朝聚仍处全国扩张初期，较 2022 年港股同业 PE 均值 25 倍折让 20%），维持 6.98 港币目标价与“买入”评级。 新开拓河北市场，收购对价凸显性价比 本次收购的核心要点包括：1）买方：朝聚乐达与厦门信康诺；2）卖方：柏林集团，段军强先生，与高金塔先生；3）朝聚收获的核心资产：唐山冀东医院/玉田冀东医院/滦南冀东医院/滦州冀东医院 75%/51%/51%/65%股权；4）四家医院各自收购代价约 7354/1400/900/400 万元（合计约 1.01 亿元，对应约 2.2/2.6/2.6/1.8 倍 2021 年 PS 对价）。我们认为本次收购对价合理，使公司以高性价比进入人口与经济更加发达的京津冀地区，夯实公司在华北区域的竞争力。 中心+卫星医院模式布局河北市场，消费眼科引领当地口碑 本次收购的四家医院于 2021 年的合计收入为约 6490 元（yoy +62%），合计利润亏损为约 210 万元。其中唐山冀东医院为四家中体量最大的中心医院，其他三家为体量较小的卫星医院，与中心医院协同转诊。我们看好后续河北医院簇收入快速爬坡，主因：1）“冀东”品牌在当地拥有良好口碑基础，市占率于当地民营眼科中领先；2）中心医院消费眼科设备有望得到升级，卫星医院将聚焦基础眼科技术提升；3）目标医院拿到唐山市独家中小学生筛查项目，有望驱动当地视光业务发展。 异地扩张再下一城，新建/并购储备丰富 本次收购后，朝聚除了在内蒙古与苏浙的布局，成功进入河北区域。此外，公司的扩张规划包括：1）新建医院包括：呼和浩特市二院（已投入运营），杭州新医院（试运营阶段），舟山医院（今年 10 月试营业）；2）未来扩张：朝聚将聚焦于内蒙古、浙江、山西等地的医院网络加密。 风险提示：定价限制风险，区域竞争加剧风险，扩张延期风险。 研究员 代雯 SAC No. S0570516120002 SFC No. BFI915 daiwen@htsc.com +(86) 21 2897 2078 研究员 沈卢庆 SAC No. S0570519060001 SFC No. BNL372 shenluqing@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 孙茗馨 SAC No. S0570122020005 SFC No. BSZ633 sunmingxin019077@htsc.com +(86) 21 2897 2228 点击查阅华泰证券研究团队介绍和观点 基本数据 目标价 (港币) 6.98 收盘价 (港币 截至 9 月 28 日) 3.64 市值 (港币百万) 2,576 6 个月平均日成交额 (港币百万) 2.35 52 周价格范围 (港币) 2.93-10.00 BVPS (人民币) 3.08 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 794.28 997.79 1,197 1,532 1,811 +/-% 11.14 25.62 19.99 27.98 18.17 归属母公司净利润 (人民币百万) 124.14 161.75 209.56 273.06 331.54 +/-% 64.09 30.30 29.56 30.30 21.41 EPS (人民币，最新摊薄) 0.23 0.23 0.30 0.39 0.47 ROE (%) 19.72 11.38 9.51 11.23 12.19 PE (倍) 13.87 13.69 10.57 8.11 6.68 PB (倍) 2.34 1.05 0.96 0.86 0.77 EV EBITDA (倍) 10.03 4.91 4.06 3.28 2.77 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (12)(6)0612246810Sep-21Jan-22May-22Sep-22(%)(港币)朝聚眼科相对恒生指数仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 朝聚眼科 (2219 HK) 图表1： 朝聚眼科：可比公司估值表 收盘价 市值 调整后 EPS (港元) PE (x) 股票代码 (港元) (十亿港元) 2021 2022E 2023E 2021 2022E 2023E 海吉亚医疗 6078 HK 49.6 30.6 0.85 1.21 1.58 58 41 31 锦欣生殖 1951 HK 4.2 10.6 0.21 0.28 0.35 20 15 12 固生堂 2273 HK 30.2 7.0 0.79 1.10 1.59 38 27 19 医思健康 2138 HK 5.1 6.0 0.17 0.29 0.40 30 18 13 均值 37 25 19 注：数据截至 9 月 28 日收盘； 海吉亚医疗，锦欣生殖，固生堂调整后 EPS 因财报披露货币为人民币，上述数据使用港元/人民币汇率换算，医思健康财报披露货币为港元。 资料来源：Bloomberg 一致预测，华泰研究 图表2： 朝聚眼科 PE-Bands 图表3： 朝聚眼科 PB-Bands 资料来源：S&P、华泰研究 资料来源：S&P、华泰研究 05101520Jul 21Sep 21Nov 21Jan 22 Mar 22 May 22Jul 22Sep 22(港币)朝聚眼科15x20x25x30x40x015304560Jul 21Sep 21Nov 21Jan 22 Mar 22 May 22Jul 22Sep 22(港币)朝聚眼科0.9x3.9x6.9x10.0x13.0x仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 朝聚眼科 (2219 HK) 盈利预测 利润表 现金流量表 会计年度 (人民币百万) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 会计年度