复苏中的投资机会（二）：代建行业的逆周期机会

[Table_Title] 宏观专题 复苏中的投资机会（二）：代建行业的逆周期机会 2022 年 09 月 29 日 [Table_Summary] 【策略观点】 ◆ 城投“托底”楼市模式催生代建需求。2021 年集中供地以来，拿地格局由以民企为主向以地方国企为主演变，尤其是城投平台在流拍率高的时期加大拿地，起到了“托底”土地市场的作用。但部分城投平台项目开发能力、运营能力不及规模房企，拿地开工率总体偏低，同时，地方政府债务监管趋严，城投平台融资端受限，对项目尽快取得收益的诉求提高。在此背景下，由城投平台和国企作为委托方，由民营房企作为代建方的模式，或为缓解当前土地资源错配矛盾，从而减轻房地产投资下行压力的有效手段。 ◆ 代建成为房地产业新赛道。代建具备“轻资产”特征，在房地产下行周期优势明显，净利润率明显高于传统房企和物业公司。当前超过 40 家规模房企入局代建行业，其中既包括万科、保利、中海、绿城、金地等大型房企，也有中小型房企。 ◆ 海外经验表明，专业化分工、平台化运作或为房地产业发展趋势。其中，美国金融化特征明显，资本代建模式成熟；日本自建房需求旺盛，私人代建业务高速发展；新加坡代建主要围绕新加坡政府“居者有其屋”的保障房建设。考虑到我国土地资源错配、大量住宅用地集中于政府部门的现状，新加坡基于政府采购的代建模式对我国的借鉴意义较强。 ◆ 我们预计“保交楼”要求和住房保障体系发展，代建行业有望迎来爆发期，“十四五”期间代建业务存在千亿市场。我国代建面积近三年平均增速 17.2%，远高于整个房地产行业发展速度；代建渗透率远低于欧美发达经济体，发展空间充足。短期在“保交楼”要求下，规模房企收缩将推动商品房代建发展，同时，保障性租赁住房建设提速，非商品房代建有望稳步扩张。 【风险提示】 ◆ 美联储加息提速导致国内货币政策边际收紧 ◆ 海外经济衰退风险、海外资本市场波动向国内传导等 [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：曲一平 证书编号： S1160522060001 联系人：陈然 电话：18811464006 [Table_Reports] 相关研究 《从十倍股和渗透率角度，复盘19-21 新能源牛市和 13-15 互联网牛市异同》 2022.09.19 《复苏中的投资机会（一）：基建独木难成林，关注地产增量政策》 2022.08.25 《大国重器专题：无人机产业打造国防军工新一极》 2022.08.25 挖掘价值 投资成长 [T宏观研究/宏观专题/ 证券研究报告 2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 [Table_yemei] 宏观专题 2 正文目录 1. 城投“托底”楼市模式催生代建需求 ............................................................ 3 1.1. 地方城投大举进行土储，托底土地市场 .................................................... 3 1.2. 城投平台房地产建设进程偏慢，债务压力加大 ........................................ 4 1.2.1.城投平台拿地开工率偏低 ............................................................................ 4 1.2.2.城投平台融资端压力加大，对项目尽快取得收益的诉求提高 ................ 5 1.3. 代建或为解决土地错配，实现“保交楼”与“稳增长”抓手 ................ 5 1.3.1.房地产下行压力暂未缓解，实现“保交楼”非坦途 ................................ 5 1.3.2.代建成为房企新赛道 .................................................................................... 7 2. 海外代建模式经验 ............................................................................................ 9 2.1. 美国：金融化特征明显，资本代建模式成熟 .......................................... 10 2.2. 日本：自建房需求旺盛，私人代建业务高速发展 .................................. 10 2.3. 新加坡：基于政府采购的代建模式 .......................................................... 11 3. 代建有望迎来爆发期，助力“保交楼” ...................................................... 12 3.1. “十四五”期间代建业务存在千亿市场，或为房企新增长点 .............. 12 3.2. “保交楼”要求和住房保障体系发展，代建行业有望迎来爆发期 ...... 14 图表目录 图表 1：土地溢价率处于低位，流拍率上升 ........................................................ 3 图表 2：地方国企成为拿地主力 ............................................................................ 4 图表 3:城投平台拿地金额、面积、幅数占比 ...................................................... 4 图表 4：城投公司拿地开工率偏低 ........................................................................ 4 图表 5：城投公司债务压力加大 ............................................................................ 5 图表 6：房屋竣工面积增速大幅回升 .................................................................... 6 图表 7：三大领先指标预示房地产投资增速仍有一定下行压力 ........................ 6 图表 8：上市房企业绩承压 .................................................................................... 7 图表 9：按委托人性质划分的三种代建模式 ...................................................