酒类行业2022年中报总结：业绩稳增，韧性突显

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 14 页起的免责条款和声明 业绩稳增，韧性突显 酒类行业 2022 年中报总结｜2022.9.4 中信证券研究部 核心观点 姜娅 消费产业首席分析师 S1010510120056 李鑫 必选消费产业首席分析师 S1010510120016 薛缘 食品饮料行业首席分析师 S1010514080007 蒋祎 食品饮料分析师 S1010521050004 康达 轻工分析师 S1010520120004 上半年 18 家白酒上市公司总营收 1,849 亿元/+15.8%，归母净利润 701 亿元/+21.1%，在宏观和消费环境影响承压下保持稳健增长，体现出行业的优势性。同时，结构升级虽速度有所放缓但趋势未改；高端酒维持稳健、地产酒内部分化龙头表现靓丽、次高端酒降速明显。我们判断，现阶段的基本面调整仅是本轮白酒长周期的上行中继，当下估值水平已经回落至合理区间，因此虽然行业压力犹存，但我们预计中长期疫情防控及经济政策优化下，投资端情绪有望企稳并逐渐转好。当前仍建议以具备基本面稳健性、抗周期性和定价权优势的高端白酒：贵州茅台、五粮液、泸州老窖为主要配置，建议关注随行业景气回升弹性相对较高的优质次高端标的山西汾酒、舍得酒业，及龙头地位和结构升级领先的洋河股份、古井贡酒、今世缘。 ▍行业整体增长稳健，内部出现分化。2022 上半年，18 家白酒上市公司实现营收1,849 亿元/+15.8%，归母净利润 701 亿元/+21.1%，在局部地区疫情反复的背景下，白酒行业实现稳健增长。二季度实现营收 712 亿元/+10.6%，归母净利润252 亿元/+12.9%，增速明显放缓主要系国内疫情形势严峻致使消费场景缺失。上半年，白酒行业虽整体表现稳健，但内部呈现分化趋势：（1）高端酒，茅台酒动销基本不受影响，稳中有进，公司增速提升至 15%以上，五粮液和国窖持续平稳放量，受局部疫情影响较小，季度间业绩平稳；（2）地产酒，整体平稳但内部分化加剧，龙头公司洋河股份、古井贡酒等凭借较强的渠道掌控力，以及春节旺季返乡红利，表现靓丽；（3）全国化次高端酒受到疫情影响消费场景损失严重且渠道扩张节奏放缓，增速由 2021 年全年 50%以上回落至 30%以内，降幅明显。 ▍古井贡、老窖较超预期，茅台、洋河表现靓丽。上半年在经济减速、局部疫情扰动大环境下，消费整体承压，但白酒行业尤其是龙头酒企，在其相对刚性的需求支撑下，业绩仍保持相对稳健的快速增长，体现出行业的优势性。今年上半年，古井贡酒（收入/净利润同比+29%/+39%，下同）、泸州老窖（+25%/+31%）等业绩较超预期，贵州茅台（+17%/+19%）、洋河股份（+22%/+22%）表现靓丽，水井坊（+13%/-2%）、舍得酒业（+27%/+14%）、顺鑫农业（-29%/-92%）、口子窖（+2%/+8%）等低于预期，其他企业基本符合预期。 ▍宏观波动、疫情管控，白酒处于调整期。2021 年下半年开始，经济增长和消费环境整体的压力逐步开始向白酒传导，2022 年上半年，叠加防疫趋严和外部冲击的影响，白酒行业明显进入调整阶段。我们认为，经济增长承压以及短期内的局部疫情反复影响，只会影响消费升级的速度，不会影响整体向上趋势，同时短期经营上的压力亦有利于综合能力优秀的龙头酒企市占率提升，基于此，我们判断现阶段的调整仅是本轮白酒长周期的上行中继，期待未来稳增长政策逐步发力和疫情影响边际减弱带动行业景气回升。 ▍风险因素：稳增长相关政策落地不及预期；消费需求不及预期；竞争加剧；食品安全问题等。 ▍投资策略：我们判断，现阶段的基本面调整仅是本轮白酒长周期的上行中继，当下估值水平已经回归至合理偏下区间，保守预计龙头公司未来 2-3 年复合收益率在双位数以上。因此，未来虽然行业压力犹存，但我们预计中长期疫情防控逐渐成熟及经济政策优化下，投资端情绪有望企稳并逐渐转好。建议以具备基本面稳健性、抗周期性和定价权优势的高端白酒：贵州茅台、五粮液、泸州老窖为主要配置，关注随行业景气回升弹性相对较高的优质次高端标的山西汾酒、舍得酒业，关注龙头地位和结构升级领先的洋河股份、古井贡酒、今世缘。 仅供内部参考，请勿外传 酒类行业 2022 年中报总结｜2022.9.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 代码 收盘价 EPS PE 评级 21 22E 23E 24E 21 22E 23E 24E 贵州茅台 600519.SH 1,924.00 41.76 49.54 55.95 63.39 46 39 34 30 买入 五粮液 000858.SZ 167.19 6.02 6.94 7.90 9.06 28 24 21 18 买入 泸州老窖 000568.SZ 234.20 5.41 6.74 8.46 10.34 43 35 28 23 买入 山西汾酒 600809.SH 293.00 4.36 6.46 8.45 10.31 67 45 35 28 买入 洋河股份 002304.SZ 164.46 4.98 6.52 7.89 9.12 33 25 21 18 买入 今世缘 603369.SH 46.20 1.62 1.96 2.49 3.11 29 24 19 15 买入 古井贡酒 000596.SZ 255.15 4.45 5.70 7.11 8.73 57 45 36 29 买入 口子窖 603589.SH 50.55 2.88 3.13 3.67 4.16 18 16 14 12 增持 酒鬼酒 000799.SZ 149.26 2.75 4.13 5.59 7.17 54 36 27 21 买入 舍得酒业 600702.SH 167.78 3.75 4.79 6.66 8.99 45 35 25 19 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 8 月 31 日收盘价 酒类行业 评级 强于大市（维持） 仅供内部参考，请勿外传 酒类行业 2022 年中报总结｜2022.9.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 ▍ 中报盘点：整体增长稳健，内部分化加剧 2022 年上半年，局部疫情冲击下白酒行业体现增长韧性。22H1 规模以上白酒企业营收总计 3,437 亿元/+16.51%，利润 1,367 亿元/+34.64%。其中 18 家白酒上市公司 22H1营收 1,849亿元/+15.8%，归母净利润 701亿元/+21.1%；单 Q2实现营收 712亿元/+10.6%，归母净利润 252 亿元/+12.9%，放缓明显主要系 Q2 国内局部疫情形势更加严峻、消费场景缺失严重。 图 1：白酒上市公司和白酒行业整体收入增速对比 图 2：白酒上市公司和白酒行业整体归母净利润增速对比 资料来源：各公司公告、Wind，中信证券研究部测算；注：CAGR 为测算值。 资料来源：各公司公告、Wind，中信证券研究部测算；注：CAGR 为测算值。 图 3： 2019-2022Q2 分季度白酒上