老凤祥(600612)渠道拓展稳步推进，彰显强劲经营韧性

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 8 [Table_Page] 中报点评|饰品 证券研究报告 [Table_Title] 老凤祥（600612.SH） 渠道拓展稳步推进，彰显强劲经营韧性 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 事件：公司披露 2022 年半年报，1H22 年实现营收 337.4 亿元，同比增长 6.8%；归母净利润 8.9 亿元，同比下降 14.53%；实现扣非归母净利润 8.95 亿元，同比增长 10.07%。上半年营收、归母净利润分别完成董事会全年目标的 53.5%、51.5%。其中 Q2 单季度实现营收152.98 亿元，同比增长 6.29%；归母净利润 4.84 亿元，同比增长 23%，实现扣非归母净利润 4.29 亿元，同比增长 13.04%。 ⚫ 毛利率略有下滑，费用率管控良好，经营性现金流显著改善。1H22 毛利率同比-0.13pp 至 7.69%。疫情下公司费用管控成效良好，1H22 期间费用率同比-0.40pp 至 2.29%，其中销售费用率同比-0.18pp 至1.29%，管理费用率同比-0.14pp 至 0.60%，财务费用率同比-0.09pp至 0.36%。1H22 经营性现金净流入 63.89 亿元，同比增长 134.51%。 ⚫ 渠道拓展稳步推进，产品创新有序落地。截至 22 年 6 月末，公司共有5055 家门店（含海外银楼 15 家），1-6 月净增门店 110 家，其中自营门店净增 2 家，加盟店净增 108 家。此外，上半年老凤祥（海南）黄金珠宝时尚创意中心建设完成并投产运营，强化公司黄金珠宝产品自主研发能力。22 年 3 月上旬，公司启动第三批 8 家职业经理人选聘工作，进度因疫情有所延后，预计将于下半年完成选聘和签约工作。 ⚫ 盈利预测与投资建议。公司在疫情中稳步推进渠道建设，加强销售、管理费用把控，彰显出强劲的经营韧性。随着疫情逐步走向常态化，7 月金银珠宝社零快速回升，公司黄金珠宝产品销售有望加速回暖，预计22-24 年归母净利润为 18.9、21.5、25.2 亿元，维持合理价值 56.16元/股的判断不变，对应 22 年约 16x PE，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示。经济放缓导致消费需求下滑；疫情影响短期难以消除；黄金套期保值不充分。 盈利预测： [Table_Finance] 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 51,722 58,691 63,738 72,087 80,409 增长率（%） 4.2 13.5 8.6 13.1 11.5 EBITDA（百万元） 3,025 3,307 3,403 4,027 4,675 归母净利润（百万元） 1,586 1,876 1,887 2,146 2,517 增长率（%） 12.6 18.3 0.6 13.7 17.3 EPS（元/股） 3.03 3.59 3.61 4.10 4.81 市盈率（x） 14.95 12.78 10.36 9.11 7.77 ROE（%） 19.9 20.4 17.0 16.2 16.0 EV/EBITDA（x） 8.68 8.01 6.02 4.52 3.37 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 37.37 元 合理价值 56.16 元 前次评级 买入 报告日期 2022-09-01 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 洪涛 SAC 执证号：S0260514050005 SFC CE No. BNV287 021-38003654 hongtao@gf.com.cn 分析师： 嵇文欣 SAC 执证号：S0260520050001 021-38003653 jiwenxin@gf.com.cn 分析师： 包晗 SAC 执证号：S0260522070001 021-38003651 baohan@gf.com.cn 请注意，嵇文欣,包晗并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 老凤祥（600612.SH）:加速门店扩张，品牌全面升级 2022-04-29 老凤祥（600612.SH）:2021年营收稳健增长，线下渠道高速扩张 2022-03-03 老凤祥（600612.SH）:业绩增速放缓，B 转 H 加速国际化进程 2021-10-30 [Table_Contacts] -22%-17%-11%-6%-1%5%09/2111/2101/2203/2205/2207/2209/22老凤祥沪深300仅供内部参考，请勿外传 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 8 [Table_PageText] 老凤祥|中报点评 一、Q2 营收、利润稳健增长，渠道建设稳步推进 根据2022年半年报，1H22年实现营收337.4亿元，同比增长6.8%，主要系黄金珠宝首饰销售增加所致；归母净利润8.9亿元，同比下降14.53%；实现扣非归母净利润8.95亿元，同比增长10.07%。上半年营收、归母净利润均阶段性达成董事会全年目标，占比分别为53.5%、51.5%。其中Q2单季度实现营收152.98亿元，同比增长6.29%；归母净利润4.84亿元，同比增长23%，实现扣非归母净利润4.29亿元，同比增长13.04%。 分产品看，公司核心品类珠宝首饰仍是主要收入来源。按合同收入口径，1H22珠宝首饰业务实现营收292.37亿元，同比增长9.15%，黄金交易业务实现营业收入42.58亿元，同比下降4.28%，占产品营收份额分别为86.7%、12.6%，业务结构持续改善。公司持续拓展渠道，截至2022年6月末，公司网点达5055家，上半年净增110家，其中自营店净增加2家至188家，加盟店净增加108家至4867家，渠道加速拓展和下沉。 图 1：单季度营业收入与YoY 图 2：累计营业收入与YoY 数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心 数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心 图 3：单季度归母净利润与YoY 图 4：累计归母净利润与YoY 数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心 数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,0001Q20172Q20173Q20174Q20171Q20182Q20183Q20184Q20181Q20192Q20193Q20194Q20191Q20202Q20203Q20204Q20201Q20212Q20213Q20214Q20211Q20222Q2022单季度营业收入(百万元)Y