中国中免(601888)疫情下盈利能力彰显韧性，稳步修复正在进行

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 中国中免(601888) 商贸零售 [Table_Date] 发布时间：2022-08-31 [Table_Invest] 买入 上次评级： 买入 [Table_Market] 股票数据 2022/08/30 6 个月目标价（元） 221.50 收盘价（元） 190.40 12 个月股价区间（元） 156.10~278.20 总市值（百万元） 391,317.21 总股本（百万股） 2,055 A 股（百万股） 1,952 B 股/H 股（百万股） 0/103 日均成交量（百万股） 7 [Table_PicQuote] 历史收益率曲线 [Table_Trend] 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 -9% 11% -20% 相对收益 -7% 10% -5% [Table_Report] 相关报告 《免税行业系列深度（二）：价格战是否为持久战？》 --20220408 《免税行业系列深度（一）：国门放开对中免影响几何？》 --20220126 [Table_Author] 证券分析师：李慧 执业证书编号：S0550517110003 021-20361142 lihui@nesc.cn 研究助理：赵涵真 执业证书编号：S0550121050017 021-20361142 zhaohz@nesc.cn [Table_Title] 证券研究报告 / 公司点评报告 疫情下盈利能力彰显韧性，稳步修复正在进行 报告摘要： [Table_Summary] 中国中免发布 2022H1 中报，公司报告期内实现营收 276.51 亿/-22.17%，归母净利润 39.38 亿/-26.49%，扣非归母净利润 39.28 亿/-25.40%。2022Q2单季实现营收 108.68 亿/-37.51%，归母净利润 13.74 亿/-45.22%，扣非归母净利润 13.69 亿/-43.67%。 海南板块受疫情影响销售下滑，线上渠道有效弥补线下颓势。2022H1 公司实现营收 276.51 亿/-22.17%，其中免税销售收入 161.98 亿/-34.02%，占比 58.58%/同比下降 10 pct，主要受疫情影响海南免税销售承压；有税销售收入 111.53 亿/+5.56%，占比 40.34%/同比提升 10 pct，主要系在疫情冲击背景下线上渠道（日上直邮/CDF 会员购海南）发挥较强销售拉动作用；其他服务收入 2.18 亿/-13.5%/占比 0.79%。海南板块贡献下滑，主要系上海等地多点疫情导致海南旅游人数大幅下滑所致，2022 年 1-5 月海南接待游客总数同比下降 20.1%。 困境经营下盈利能力仍保持稳健，白云机场租金下调推动费用率下行。毛利率：2022H1 公司综合毛利率 33.98%/同比-4.4 pct/环比+5.5 pct，2022Q1 及 2022Q2 毛利率基本持平，展现出公司对盈利能力良好的把控。费用率：2022H1 公司销售费用率 6.84%/-2.4 pct，主要因应付机场租金降低同时公司大力降本控费；管理费用率 3.13%/+0.7 pct；财务费用率1.95%/+1.9 pct，主要因汇兑净损失同比增长。净利率：2022H1 公司归母净利率 16.33%/同比-2.0 pct/环比+0.03 pct。 投资建议：中长期看离岛免税受免税政策和消费回流双重驱动，中免在规模、渠道等方面优势明显，龙头地位稳固，赴港上市后国际化布局进一步加速。考虑 8 月海南本土疫情影响销售，下调盈利预测，预计 2022-2024 年营业收入为 689 亿/1170 亿/1479 亿元，归母净利润为 91 亿/146亿/205 亿；对应 P/E 分别为 43 倍/27 倍/19 倍，维持“买入”评级。 风险提示：免税政策风险，市场竞争加剧，汇率波动风险。 [Table_Finance] 财务摘要（百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 52,598 67,676 68,851 116,995 147,873 (+/-)% 8.20% 28.67% 1.74% 69.92% 26.39% 归属母公司净利润 6,140 9,654 9,102 14,581 20,508 (+/-)% 32.56% 57.23% -5.71% 60.20% 40.65% 每股收益（元） 3.14 4.94 4.43 7.09 9.98 市盈率 89.82 44.38 42.99 26.84 19.08 市净率 24.71 14.46 10.78 7.62 5.41 净资产收益率(%) 27.52% 32.59% 25.08% 28.38% 28.33% 股息收益率(%) 0.53% 0.79% 0.53% 0.53% 0.53% 总股本 (百万股) 1,952 1,952 2,055 2,055 2,055 -40%-30%-20%-10%0%10%20%2021/82021/112022/22022/5中国中免沪深300仅供内部参考，请勿外传 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 6 [Table_PageTop] 中国中免/公司点评 事件： 中国中免发布 2022H1 中报，公司报告期内实现营收 276.51 亿/-22.17%，归母净利润 39.38 亿/-26.49%，扣非归母净利润 39.28 亿/-25.40%。2022Q2 单季实现营收 108.68亿/-37.51%，归母净利润 13.74 亿/-45.22%，扣非归母净利润 13.69 亿/-43.67%。 点评： 海南板块受疫情影响销售下滑，线上渠道有效弥补线下颓势。2022H1 公司实现营收 276.51 亿/-22.17%；其中免税销售收入 161.98 亿/-34.02%，占比 58.58%/同比下降 10 pct，主要受疫情影响海南免税销售承压；有税销售收入 111.53 亿/+5.56%，占比 40.34%/同比提升 10 pct，主要系在疫情冲击背景下线上渠道（日上直邮/CDF 会员购海南）发挥较强销售拉动作用；其他服务收入 2.18 亿/-13.5%/占比 0.79%。海南板块贡献下滑，主要系上海等地多点疫情导致海南旅游人数大幅下滑所致，2022 年1-5 月海南接待游客总数同比下降 20.1%。分渠道看，三亚海棠湾贡献营收 153.54 亿/-17.14%，海免贡献营收 34.59 亿/-55.11%，日上上海（上海机场+日上直邮）贡献54.54 亿/-5.32%，日上中国（首都 T3+CDF 会员购）贡献营收 7.73 亿/-34.74%。 困境经营下盈利能力仍保持稳健，白云机场租金下调推动费用率下行。毛利率：2022H1 公司综合毛利率 33.98%/同比-4.4 pct/环比+5.5 pct，2022Q1 及 2022Q2 毛利率基本持平，展现出