电魂网络(603258)新游+海外+电竞实现多元成长，拐点向上

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 公司深度报告●传媒互联网 2022 年 9 月 1 日 [table_main] 公司深度报告模板 电魂网络(603258.SH )：新游+海外+电竞实现多元成长，拐点向上 电魂网络 ( 603258.SH ) 推荐 (首次评级) 核心观点：  《梦三国 2》入选亚运会，国风电竞再次彰显雄厚实力 公司深耕电竞市场十数年，在电竞游戏研发运营上有着坚实的竞争壁垒。研发方面，公司持续对电竞领域进行资金与人力物力的投入，擅长将国风元素融入电竞游戏创作中。在运营方面，《梦三国 2》是国内少有的拥有系统性，全面性，并且时间贯穿全年的电竞赛事体系。2021 年 11 月，杭州亚组委宣布八款入选亚运会的电竞小项，公司旗下电竞端游《梦三国 2》作为唯一一款国风电竞游戏位列其中。  全资收购游动网络，公司海外与手游市场将迎来新的机遇 公司于今年7 月 5 日正式宣布完成对游动网络的全资收购。游动网络是一家擅长养成类游戏研发与运营的元老级游戏开发企业，其在手游和海外市场拓展上具有雄厚的实力，旗下多款游戏如《华武战国》在国外负有盛名，广受游戏爱好者的喜爱。游动网络 2019 年-2021 年三年的扣非归母净利润分别为5168.24 万元、6940.88 万元和 7648.25 万元，合计金额为 1.98 亿元，均超额完成事先约定的业绩目标。我们认为游动网络将为电魂网络带来业务上的协同效应，成为公司打开手游市场与海外市场的钥匙。  诸多储备产品计划上线，加速业绩回暖 公司目前有多款自研和代理游戏正在测试或预约中，类型涵盖 RPG，休闲和小众 IO 类产品，包括《卢希达：起源》《跃迁旅人》《卡噗拉契约》《螺旋勇士》《野蛮人大作战 2》《Imperial Destiny》等多款重点产品，其中《跃迁旅人》《螺旋勇士》《野蛮人大作战 2》已取得版号。其中最为广泛关注的是续作《野蛮人大作战 2》，该游戏在延续前作基本玩法的基础上又融合了 roguelike 等多种玩法。该游戏作为 IO 类型游戏成功之作日前登录了 2022 年 TapTap游戏发布会，并于 7 月 23 日正式开放预约。  投资建议 短期来看，虽然公司梦塔防等核心端游随着生命周期步入后期，流水呈现缓慢下降的趋势，但仍稳定贡献公司的主要收入，此外杭州亚运会的召开将会刺激《梦三国 2》流水抬升，实现收入的第二春。随着版号的稳定发放，公司多款储备游戏正加紧上线的步伐，其中《跃迁旅人》《螺旋勇士》《野蛮人大作战 2》已获得版号，有在上线后催化公司业绩。长期来看，公司全资收购游动网络将为手游市场和海外市场带来协同效应，有望借助游动网络多年经营的商业关系和海外手游市场拓展体系突破公司移动端游戏增长瓶颈，进一步扩张产品矩阵和商业边际。基于以上分析，我们看好公司的长期发展，预计公司 22-24 年归母净利润分别为 3.88/4.61/5.16 亿元，同比增长14.61%/18.81%/11.89%，对应 EPS 分别为 1.58/1.88/2.10，对应 PE 分别为 13.48x/11.35x/10.14x，首次覆盖，给予“推荐”评级。  风险提示 市场竞争加剧、行业政策趋严、新品上线不及预期、流量成本上升等风险。 分析师 岳铮 ：（8610）80927630 ：yuezheng @chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522030006 市场数据 2022-8-31 收盘价(元) 21.30 一年内最高价(元) 31.73 一年内最低价(元) 17.94 总股本（百万股） 245.86 相对 sw 传媒指数表现图 相关研究 仅供内部参考，请勿外传 公司深度报告/电魂网络 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 驱动因素、关键假设及主要预测： 短期来看，虽然公司梦塔防等核心端游随着生命周期步入后期，流水呈现缓慢下降的趋势，但仍稳定贡献公司的主要收入，此外杭州亚运会的召开将会刺激《梦三国 2》流水抬升，实现收入的第二春。随着版号的稳定发放，公司多款储备游戏正加紧上线的步伐，其中《跃迁旅人》《螺旋勇士》《野蛮人大作战 2》已获得版号，有在上线后催化公司业绩。长期来看，公司全资收购游动网络将为手游市场和海外市场带来协同效应，有望借助游动网络多年经营的商业关系和海外手游市场拓展体系突破公司移动端游戏增长瓶颈，进一步扩张产品矩阵和商业边际。 客户端游戏业务：目前上线运行的自研端游《梦三国》《梦塔防》《梦三国 2》流水略有下滑趋势但将继续保持较为稳定的流水，其中考虑到《梦三国 2》入选亚运会，2023 年下半年末亚运会开启有望拉动游戏热度从而刺激流水回升。我们预计客户端游戏业务 2022-2024 年收入增速依次为 2.34%、18.70%和 8.70%，达到 5.73、6.81、7.40 亿元。 移动网络游戏业务：公司目前有多款自研和代理游戏正在测试或预约中，类型涵盖 RPG，休闲和小众 IO 类产品，包括《卢希达：起源》《跃迁旅人》《卡噗拉契约》《螺旋勇士》《野蛮人大作战 2》《Imperial Destiny》等多款重点产品，其中《跃迁旅人》《螺旋勇士》《野蛮人大作战 2》已取得版号。我们认为游动网络的全资收购有望与电魂网络的移动游戏业务形成协同效应，利用游动网络多年海外扩张积累的人脉和经验，带动电魂网络移动游戏业务与海外业务的双繁荣。随着未来新游上线以及在海外不断拓展，有望带动移动端游戏业务在近年实现快速增长。我们预计移动网络游戏业务 2022-2024 年收入增速依次为 2.34%、18.70%和 8.70%，达到 4.82、5.95、7.06 亿元。 营业成本及毛利率预测：考虑到公司目前在手版号丰富，多款新游有望在 2023 年上线，支付给游戏开发商、发行渠道、支付渠道的费用将短暂大量增加；同时公司在 2022 年上半年优化了部分项目人员，未来管理费用率有望稳中有降；综合其他各项成本考虑，我们预计公司业务成本在 2022-2024 年依次为 1.90 亿元、2.21 亿元、2.66 亿元。我们认为公司毛利率有望保持稳定，预计 2022-2024 年电魂网络毛利率分别为 82.19%、82.79%、81.67%。 估值与投资建议： 基于以上分析，我们看好公司的长期发展，预计公司 22-24 年归母净利润分别为 3.88/4.61/5.16 亿元，同比增长 14.61%/18.81%/11.89%，对应 EPS 分别为 1.58/1.88/2.10，对应 PE 分别为 13.48x/11.35x/10.14x，首次覆盖，给予“推荐”评级。 主要风险因素： 市场竞争加剧、行业政策趋严、新品上线不及预期、流量成本上升等风险。 仅供内部参考，请勿外传 公司深度报告/电魂网络 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 目录 一、公司概况 ........................