微泰医疗B(02235.HK)2022年中报点评：疫情影响下增长持续，海内外商业化进程提速

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 6 页起的免责条款和声明 疫情影响下增长持续，海内外商业化进程提速 微泰医疗-B（02235.HK）2022 年中报点评｜2022.9.1 中信证券研究部 核心观点 陈竹 医疗健康产业首席分析师 S1010516100003 沈睦钧 医疗健康分析师 S1010521010006 公司发布 2022 年中报，2022H1 实现营业收入 7182 万元，同比+21%；亏损794 万元，对比去年同期亏损 1906 万元，亏损额同比大幅缩窄。公司在疫情影响下收入增长持续，目前 CGM 产品已逐步开启放量，公司将持续推进海内外市场拓展，我们看好公司未来发展潜力，维持“买入”评级。 ▍疫情影响下增长持续，亏损额同比大幅缩窄。2022H1 公司实现营收 7182 万元，同比+21%；亏损 794 万元，对比去年同期亏损 1906 万元，亏损额大幅缩窄。分产品看，公司收入增长主要系持续血糖检测系统（CGM）及血糖检测系统（BGM）收入规模增加，而胰岛素泵国内收入略有增长，但因疫情反复导致国际运力受限、经销商暂缓发货等原因拖累海外相关销售，胰岛素泵/BGM/CGM实现收入 2464/3251/1287 万元，同比-15%/+20%/+1982%。分地区看，公司国内/海外地区业务实现收入 5184/1869 万元，同比+31%/-5%。 ▍毛利率因局部疫情影响下滑，下半年盈利能力有望回升。2022H1 公司毛利率为44.2%，同比下滑 8.79pcts，主因为 Q2 华东地区疫情封控导致原材料供应短缺生产成本短期内大幅增加。目前疫情影响已逐步淡化，公司供应链及生产均恢复正常，随 CGM 产品商业化进程持续推进，预计公司下半年毛利率将快速回升。2022H1 公司销售费用率大幅增加，达 54.3%，同比+14.3pcts，主要系公司 CGM产品新上线，需扩充销售团队及增加市场推广成本；管理费用率优化至 20.7%，同比-15.5pcts，主要由于以权益结算的股份开支减少。公司持续增加研发投入，聘请核心研发骨干及算法人员，研发费用率达 34.2%，同比+9.7pcts。 ▍国内外渠道建设深化，海外商业化进程逐步提速。公司持续推进渠道建设，海内外品牌认知度与销售服务能力不断增加。截至 2022H1，公司胰岛素泵产品已进入 1000 多家医院，覆盖我国 30 个省及自治区。公司增加各渠道销售及推广人员，持续推进消费者教育、品牌宣传及产品试用等推广活动。基于云端大数据的糖尿病管理平台“检棠系统”已进入超 300 家医院，与泰康保险集团合作开发的糖尿病治疗疗效险成功于深圳完成一期试点。短期疫情扰动不改公司长期海外战略规划，公司已成功拓展至意大利、荷兰、中东、北非等多个国家及地区，产品获当地医生及患者好评。Equil 胰岛素泵已提交 FDA 申请，预计最早 2022 年底获批，而 CGM 产品 AiDEX G7 已完成临床入组，预计将于 2023年底前获批 FDA。公司积极参与海外糖尿病相关医疗器械展会、建立本土化销售团队。预计公司将持续推进海外拓展，逐步提升国际市场份额。 ▍注册研发工作持续推进，多条管线即将步入收获期。公司合计共有 14 款产品获得中国医疗器械注册证，9 款产品获 CE 认证，1 款获美国 FDA 510(k)批准，7款产品处于在研阶段。报告期内多条管线达成重要进展，预计 22-23 年多款产品即将上线。根据公司公告，现有产品线中，AiDEX G7 儿童及青少年适应症已完成全部临床入组，公司计划于 2023Q1 同步向我国药监局及欧盟 MDR 提交注册申请，而 Equil 儿童及青少年适应症将于 22Q3 完成全部临床入组，预计今年下半年提交注册申请；在研管线中，第二代贴敷式胰岛素泵已开展注册检验，预计 22Q3 获得注册检验报告；第二代 CGM 产品 AiDEX X 预计将于 22 年底前完成临床实验；人工胰腺 PanCare 预计将于 22Q3 获得注册检验报告。公司为国内首家同时商业化贴敷式胰岛素泵及免校准 CGM 的企业，具备较强先发优势，有望首先推出人工胰腺，成为我国糖尿病闭环解决方案的先行者。 ▍风险因素：局部疫情反复风险；研发、产品注册进度不及预期；商业化及销售情况不及预期；产品量产不及预期；市场竞争风险。 ▍盈利预测、估值与评级：公司是全球首家实现贴敷式胰岛素泵及免校准 CGM 企业，产品实力强劲，研发技术优势明显。公司将持续推进海内外市场拓展，我 微泰医疗-B 02235.HK 评级 买入（维持） 当前价 8.06港元 目标价 12.00港元 总股本 426百万股 港股流通股本 66百万股 总市值 34亿港元 近三月日均成交额 1百万港元 52周最高/最低价 27.55/8.06港元 近1月绝对涨幅 -12.39% 近6月绝对涨幅 -42.84% 近12月绝对涨幅 -68.55% 仅供内部参考，请勿外传 微泰医疗-B（02235.HK）2022 年中报点评｜2022.9.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 们看好公司未来发展潜力，成为糖尿病器械领域的国际领先品牌。维持 2022- 2024 年归母净利润预测-4154/573/10871 万元，对应 EPS 预测为-0.10/0.01 /0.26 元（约合-0.11/0.02/0.30 港元）。基于 DCF 估值，我们计算公司的合理市值为 44 亿元，折算成港币后，合理市值为 51.3 亿港元（汇率为 1:0.86），维持目标价 12 港元，维持“买入”评级。 项目/年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 75 151 242 554 1,076 营业收入(百万港元) 84 179 281 644 1,252 营业收入增长率 YoY 45.1% 101.1% 59.7% 129.1% 94.3% 净利润(百万元) (121) (48) (42) 6 109 净利润(百万港元) (135) (57) (48) 7 126 净利润增长率 YoY N/A N/A N/A N/A 1798.6% 每股收益 EPS(基本)(元) (0.28) (0.11) (0.10) 0.01 0.26 每股收益 EPS(基本)(港元) (0.32) (0.13) (0.11) 0.02 0.30 每股净资产（元） 1.71 5.28 5.18 5.19 5.45 每股净资产（港元） 1.92 6.26 6.02 6.04 6.34 毛利率 48.5% 46.8% 50.0% 58.5% 63.6% 净利率 -160.8% -31.8% -17.2% 1.0% 10.1% 净资产收益率 ROE -16.6% -2.1% -1.9% 0.3% 4.7% PE -25.2 -62.0 -73.3 403.0 26.9 PB 4.2 1.3 1.3 1.3 1.3 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 8 月 30 日收盘价