三七互娱(002555)Q2利润超预期，产品多元化+海外逻辑再强化

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 9 [Table_Page] 中报点评|游戏Ⅱ 证券研究报告 [Table_Title] 三七互娱（002555.SZ） Q2 利润超预期，产品多元化+海外逻辑再强化 [Table_Summary] 核心观点：  2022H1&Q2 业 绩 概 况 ： 公 司 2022H1 实 现 营 收 80.92 亿 元（YOY+7.34%），实现归母 16.95 亿元，净利率为 20.73%，扣非归母16.43 亿元，扣非净利率为 20.31%。Q2 公司实现营收 40.03 亿元（YoY+7.58%），实现归母 9.35 亿元，归母净利率为 23.36%，主要二季度游戏广告竞争激烈程度下降，公司在流量运营上具有较强的能力，销售费用 20.33 亿元，销售费用率环比减少 5.62pct 至 50.79%。  海外市场收入持续增长，占比再创新高。Q2 公司海外收入 30.33 亿元（我们预计海外收入 Q1~14 亿，Q2~16 亿，环比提升），占总营收的37.48%，境外收入同比增长 48.31%，得益于全球发行的《Puzzles＆Survival》《叫我大掌柜》《云上城之歌》等多款游戏表现优秀。国内游戏坚定精品化和多元化。2022H1 年实现国内游戏收入 50.60 亿元，占收入比重 62.52%。  盈利预测与投资建议。产品多元化+海外逻辑再强化，长线运营游戏能力逐步提升。公司海外收入同比增速接近 50%，海外收入占比逐渐提升至 1/3 以上，海外游戏研运能力突出，利润端逐渐兑现。国内方面，公司在 Q2 新产品较少的情况下，收入环比略有下滑，但实现了利润率增长，长线运营能力进一步验证。在产品储备方面，公司国内有 20 款，海外有 16 款待上线产品，自研产品比例进一步提升，重点游戏 SLG《霸业》、SLG《小小蚁国》（定档 9.24）将在近两个月上线，将为公司下半年业绩贡献增量。公司国内和海外均具有优势，战略转型后具备国内的稳健性和海外业务成长性。我们调整公司 2022~2024 年归母净利润至 34.38/38.63/42.78 亿元，同比增长 19.6%/12.4%/10.7%，考虑到公司精品化+多元化逻辑进一步强化，参考可比公司给予 2022 年22xPE，算得每股合理价值为 34.1 元/股，维持“买入”评级。  风险提示。版号风险、流水不及预期风险、行业竞争加剧风险。 盈利预测： [Table_Finance] 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 14,400 16,216 17,204 19,840 22,710 增长率（%） 8.9% 12.6% 6.1% 15.3% 14.5% 归母净利润（百万元） 2,761 2,876 3,438 3,863 4,278 增长率（%） 30.6% 4.2% 19.6% 12.4% 10.7% EPS（元/股） 1.31 1.30 1.55 1.74 1.93 市盈率（x） 23.89 20.84 13.01 11.58 10.46 ROE（%） 45.7% 26.7% 24.1% 21.4% 19.2% EV/EBITDA（x） 21.51 18.16 9.99 8.40 6.80 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 20.17 元 合理价值 34.1 元 前次评级 买入 报告日期 2022-08-31 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 旷实 SAC 执证号：S0260517030002 SFC CE No. BNV294 010-59136610 kuangshi@gf.com.cn [Table_DocReport] 相关研究： 三七互娱（002555.SZ）:业绩增长强劲，员工持股彰显信心 2022-04-30 三七互娱（002555.SZ）:国内强韧性，海外高潜力 2022-03-20 三七互娱（002555.SZ）:“精品化+多元化+全球化”战略深化，延展长期空间 2021-11-01 [Table_Contacts] 联系人： 卢丝雨 010-59136610 lusiyu@gf.com.cn -21%-1%19%39%58%78%08/2110/2112/2102/2204/2206/22三七互娱沪深300仅供内部参考，请勿外传 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 9 [Table_PageText] 三七互娱|中报点评 一、Q2利润超预期，产品多元化+海外逻辑再强化 2022H1 年业绩概况：公司 2022H1 实现营收 80.92 亿元（YOY+7.34%），毛利68.32 亿元（YOY+6.45%），毛利率同比下降 0.71pct 至 84.43%，实现归母净利润 16.95 亿元（YOY+98.56%），净利率为 20.73%，扣非归母净利润为 16.44 亿元（YOY+157.68%），扣非净利率为 20.32%。2022H1 公司销售费用 43.40 亿元（YOY-9.31%），销售费用率 53.63%，同比下降 9.84pct；管理费用 2.09 亿元（YOY-5.78%），管理费用率 2.58%；研发费用 4.97 亿元（YOY-26.23%），研发费用率6.14%。 2022 年 Q2 业绩概况：公司 2022Q2 实现营收 40.03 亿元（YoY+7.58%），毛利润 33.03 亿元（YOY+5.89%），毛利率 82.52%，实现归母净利润 9.35 亿元（YOY+26.90%），归母净利率为 23.36%，归母净利率环比涨幅明显主要二季度上线新游戏较少，游戏广告竞争激烈程度下降，且公司在流量运营上具有较强的能力，销售费用 20.33 亿元（QoQ-11.86%，YoY+2.43%），销售费用率环比减少 5.62pct至 50.79%；管理费用 1.01 亿元（QoQ-6.59%，YoY-15.01%），管理费用率环比减少 0.12pct 至 2.52%；研发费用 2.21 亿元（QoQ-19.79%，YoY-36.59%），研发费用率环比减少 1.22pct 至 5.53%。 图1：三七互娱单季度营收（亿元）和增速（%） 图2：三七互娱单季度扣非归母净利润（亿元）和同比增速（%） 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 海外市场收入持续增长，占比再创新高。22Q2公司实现海外收入30.33亿元（我们预计海外收入Q