元祖股份2022年半年报点评：蛋糕业务稳健增长，线上渠道表现亮眼

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 元祖股份 603886.SH 公司研究 | 中报点评 ⚫ 事件：公司发布 2022 半年报，22H1 公司实现营收 10.47 亿元/yoy+4.41%，归母净利润 0.62亿元/yoy+0.42%，扣非归母净利润 0.41 亿元/yoy-12.28%；单 Q2 看，公司实现营收 6.11 亿元 /yoy+2.03% ， 归 母 净 利 润 0.82 亿 元 /yoy+35.45% ， 扣 非 归 母 净 利 润 0.78 亿 元/yoy+38.28%。 ⚫ 蛋糕业务稳健增长，线上渠道表现亮眼。公司 22H1 实现营收 10.47 亿元/yoy+4.41%，剔除储值卡不会被使用的收入，公司实现营收 10.31 亿元/yoy+4.35%。1）分产品看，蛋糕实现营收4.89 亿元/yoy+16.32%，中西糕点实现营收 4.97 亿元/yoy-5.42%，水果实现营收 0.09 亿元/yoy-8.98%；2）分渠道看，22H1 公司线上销售实现营收 5.18 亿元/yoy+31.16%，线下销售实现营收 5.03 亿元/yoy-13.58%，线上增长亮眼，线下营收增速有所下滑，预计与疫情封控、疫情反复影响线下客流有关；3）开店情况，截至 22 年 6 月底，公司全国线下实体店共 733家，较去年同期净增 34 家。 ⚫ 毛利率阶段性承压，费用率保持平稳。1）公司 22H1 实现毛利率 58.42%/yoy-1.09pct，毛利率下滑主因原材料成本上涨、Q2 因疫情生产受限导致单位生产成本上涨；2）公司费用率保持平稳，22H1 销售费用率 43.51%/yoy-0.32pct，其中人工费用率/广宣费用率 yoy+1.22pct/-1.40pct， 主 因 用 人 成 本 及 销 售 佣 金 增 加 、 疫 情 下 缩 减 广 告 投 放 ；22H1 管 理 费 用 率5.20%/yoy+0.14pct，财务费用率 0.48%/yoy-0.40pct；3）公司净利率保持平稳，22H1 公司归母净利润率 5.93%/yoy-0.24pct，扣非归母净利润率 3.88%/yoy-0.74pct。 ⚫ 下半年公司营收有望保持稳健增长：1）下半年中秋+国庆销售旺季来临，叠加疫情逐步好转，公司有望借助节日进一步推高产品销量；2）公司加快发力线上渠道，通过高颜值、多场景及品牌联名等方式精细化培育公域流量，通过自有平台深度开发私域流量、加强消费黏性，共同实现裂变营销。同时，依托实体店实现“全国全网通提”，线上线下一体化运营，相互引流。此外，公司不断优化经营能力，升级产品质量评估体系、提升精益化管理能力等，竞争力有望得到持续加强。 ⚫ 因疫情反复、消费疲软、原材料成本上涨，我们调整公司 2022-24 年 EPS1.51/1.63/1.76 元调整前为 1.61/1.78/1.97），使用历史估值法，给予 22 年 14 倍 PE 估值，对应目标价 21.14元，维持“买入评级”。 风险提示 ⚫ 原材料成本上涨，蛋糕业务增长不及预期，疫情反复影响下游需求 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,303 2,584 2,792 3,020 3,276 同比增长(%) 3.6% 12.2% 8.0% 8.2% 8.5% 营业利润(百万元) 377 431 461 498 539 同比增长(%) 14.0% 14.2% 7.0% 8.1% 8.1% 归属母公司净利润(百万元) 300 340 361 391 423 同比增长(%) 21.1% 13.3% 6.3% 8.2% 8.2% 每股收益（元） 1.25 1.42 1.51 1.63 1.76 毛利率(%) 61.7% 62.1% 61.0% 62.2% 63.0% 净利率(%) 13.0% 13.2% 12.9% 12.9% 12.9% 净资产收益率(%) 20.1% 22.0% 21.8% 21.9% 22.0% 市盈率 14.9 13.1 12.4 11.4 10.6 市净率 3.0 2.8 2.6 2.4 2.2 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年08月26日） 18.61 元 目标价格 21.14 元 52 周最高价/最低价 24.52/15.07 元 总股本/流通 A 股（万股） 24,000/24,000 A 股市值（百万元） 4,466 国家/地区 中国 行业 食品饮料 报告发布日期 2022 年 08 月 27 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 10.48 14.2 16.62 15.15 相对表现 8.47 17.72 16.35 35.79 沪深 300 2.01 -3.52 0.27 -20.64 谢宁铃 xieningling@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520070001 蛋糕业务带动营收整体向好，产品、品牌、渠道持续完善：——元祖股份 2021 年报点评 2022-04-01 蛋糕业务持续放量带动营收及利润增长，略超预期：——元祖股份半年报解读 2021-08-26 经营稳健，看好公司成长空间：——元祖股份 20 年年报及 21 年一季报点评 2021-05-11 蛋糕业务稳健增长，线上渠道表现亮眼 ————元祖股份 2022 年半年报点评 买入 （维持） 元祖股份中报点评 —— 蛋糕业务稳健增长，线上渠道表现亮眼 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 投资建议 因疫情反复、消费疲软、原材料成本上涨，我们调整公司 2022-24 年 EPS1.51/1.63/1.76 元调整前为 1.61/1.78/1.97），使用历史估值法，给予 22 年 14 倍 PE 估值，对应目标价 21.14 元，维持“买入评级”。 图 1：公司历史 PE 值 数据来源：Wind,东方证券研究所 风险提示 原材料成本上涨，蛋糕业务增长不及预期，疫情反复影响下游需求 05101520252019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-08 元祖股份中报点评 —— 蛋糕业务稳健增长，线上渠道表现亮眼 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析