H1业绩同比增51.51%，功能糖产能持续扩张

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年08月25日买 入百龙创园（605016.SH）H1 业绩同比增 51.51%，功能糖产能持续扩张核心观点公司研究·财报点评基础化工·化学制品证券分析师：杨林证券分析师：曹熠010-88005379021-60871329yanglin6@guosen.com.cncaoyi1@guosen.com.cnS0980520120002S0980522080002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价26.58 元总市值/流通市值4731/2366 百万元52 周最高价/最低价43.33/24.03 元近 3 个月日均成交额72.07 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《百龙创园（605016.SH）-长期成长的功能糖“小巨人”，上半年业绩预计同比高增》 ——2022-07-07《百龙创园（605016.SH）-健康功能糖加速渗透，规模扩张助力成长》 ——2022-05-09H1 业绩同比大幅增长，结构调整毛利显著提高。公司发布 2022 年半年度报告，2022 年上半年公司实现营业收入 3.93 亿元，同比增长 28.09%；归母净利润 7845.36 万元，同比增长 51.51%。其中 2 季度实现营业收入 1.95 亿元，同比增长 12.73%，环比下降 1.52%；实现归母净利润 3772.43 万元，同比增长 9.89%，环比下降 7.38%。报告期内公司业绩同比大幅增长，主要受益于公司对产品结构改造，调节为生产附加值更高的膳食纤维和健康甜味剂产品。2022 年上半年，公司益生元系列产品实现营业收入 1.45 亿元，同比增长 23.16%，营收占比 36.98%；膳食纤维系列产品实现营业收入1.72 亿元，同比增长 20.04%，营收占比 43.74%；健康甜味剂系列实现营业收入 0.53 亿元，同比增长 100.52%，营收占比 13.39%；其他淀粉糖（醇）产品实现营业收入 0.08 亿元，同比下降 45.79%，营收占比 2.09%。膳食纤维和益生元营收规模稳定增长，甜味剂业务随着海外需求放量和公司供给的提升，营收规模及占比有所提升，公司其他淀粉糖（醇）业务持续缩减，通过产品结构调整最大化开发现有产能的盈利能力。高附加值产品占比提升，新增项目推动公司成长。2019 年公司推出阿洛酮糖产品，2022 年上半年阿洛酮糖营收占比扩大至 13.39%。随着固体产品比例的提升、需求增加和原料成本的控制，预计公司阿洛酮糖的盈利能力仍有提升空间。2021 年公司膳食纤维销量同比增长 53.29%，膳食纤维和阿洛酮糖销量提升有助于公司综合毛利率的提升。公司目前有 3 个在建项目，建成后将边际提升产品毛利，另外还将新增约 4.5 万吨功能糖和膳食纤维产能，将公司总产能规模提升至 10 万吨以上。公司 30,000 吨/年可溶性膳食纤维项目，预计 2023 年 5 月投产。公司计划投资 1.6 亿元建设 15,000 吨/年结晶糖项目和投资 6200 万元建设 20,000/年功能糖干燥项目，目前项目均在建设中。我们认为以上项目围绕扩大产能规模和提升固体产品比例两方面，推动公司产品规模和盈利能力的增长，目前上述项目均在有序建设和推进中。风险提示：在建项目进度不及预期的风险；原材料价格大幅上涨的风险；疫情影响下游消费需求大幅收缩的风险。投资建议：我们认为，公司作为国内最大的阿洛酮糖生产商之一，3 个生产项目推进和建设中，结合公司可柔性生产的技术特点，公司产能规模扩张叠加产线优化改造，未来 3 年业绩将保持高速增长。预计公司 2022 年-2024 年归母净利润为 1.87/2.62/3.79 亿元,EPS 为 1.48/2.06/2.99 元/股，对应 PE为 20/14/10，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)5006537661,1031,676(+/-%)18.7%30.8%17.3%43.9%52.0%净利润(百万元)96104187262379(+/-%)15.4%9.3%79.1%39.7%44.8%每股收益（元）1.010.821.482.062.99EBITMargin22.0%17.2%29.3%29.7%27.3%净资产收益率（ROE）13.8%8.7%13.5%15.9%18.8%市盈率（PE）26.432.319.814.29.8EV/EBITDA17.521.724.717.512.8市净率（PB）3.652.802.682.261.84资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2H1 业绩同比大幅增长，结构调整毛利显著提高。公司发布 2022 年半年度报告，2022 年上半年公司实现营业收入 3.93 亿元，同比增长 28.09%；归母净利润7845.36 万元，同比增长 51.51%。其中 2 季度实现营业收入 1.95 亿元，同比增长12.73%，环比下降 1.52%；实现归母净利润 3772.43 万元，同比增长 9.89%，环比下降 7.38%。图1：营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理报告期内公司业绩同比大幅增长，主要受益于公司对产品结构改造，调节为生产附加值更高的膳食纤维和健康甜味剂产品。2022 年上半年，公司益生元系列产品实现营业收入 1.45 亿元，同比增长 23.16%，营收占比 36.98%；膳食纤维系列产品实现营业收入 1.72 亿元，同比增长 20.04%，营收占比 43.74%；健康甜味剂系列实现营业收入 0.53 亿元，同比增长 100.52%，营收占比 13.39%；其他淀粉糖（醇）产品实现营业收入 0.08 亿元，同比下降 45.79%，营收占比 2.09%。膳食纤维和益生元营收规模稳定增长，甜味剂业务随着海外需求放量和公司供给的提升，营收规模及占比有所提升，公司其他淀粉糖（醇）业务持续缩减，通过产品结构调整最大化开发现有产能的盈利能力。上半年公司主要原材料中蔗糖价格 5502.82 元/吨；玉米淀粉价格 2946.03 元/吨；淀粉糖浆价格 2688.08 元/吨；一水葡萄糖价格 3564.23 元/吨；结晶果糖价格9971.9 元/吨。其中玉米淀粉和淀粉糖浆价格相较于 2021 年全年均价有明显下滑，蔗糖、一水葡萄糖、结晶果糖的价格较 2021 年有所上涨。2022 年上半年蔗糖、结晶果糖价格呈现持续上涨的趋势，结晶果糖相较于 2021 年末上涨 18.33%。公司生产中用量较大的主要为玉米淀粉和一水葡萄糖，上半年采购价格相对稳定，阿洛酮糖所食用的结晶果糖价格涨幅较大，预计随着未来公司生产技术的优化及新产能的投产，阿洛酮糖的原料成本边际将有所下滑。图3：公司营业收入结构（%）图4：公司主要原材料价格（元/吨）资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来