22q2净利增长超预期，员工持股夯实转型前景

公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中国化学（601117） 证券研究报告 2022 年 08 月 16 日 投资评级 行业 建筑装饰/专业工程 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 9.35 元 目标价格 16.22 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 6,109.47 流通 A 股股本(百万股) 5,756.53 A 股总市值(百万元) 57,123.55 流通 A 股市值(百万元) 53,823.55 每股净资产(元) 8.19 资产负债率(%) 70.37 一年内最高/最低(元) 15.42/7.77 作者 武慧东 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521050002 wuhuidong@tfzq.com 鲍荣富 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 林晓龙 联系人 linxiaolong@tfzq.com 吴红艳 联系人 wuhongyan@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《中国化学-公司点评:己二腈项目全面投产，实业转型里程碑》 2022-08-01 2 《中国化学-年报点评报告:符合预期，期待盈利能力好转，重视新材料转型前景》 2022-04-28 3 《中国化学-公司点评:22q1 新签收入高增，尼龙新材料项目全面投产在即》 2022-04-13 股价走势 22q2 净利增长超预期，员工持股夯实转型前景 公司公告 22 年半年报，22h1 收入 752 亿，yoy +34%；归母净利 26 亿，yoy+37%;扣非归母净利 26 亿，yoy+44%。单 22q2 收入 397 亿，yoy+27%，归母净利 17亿，yoy +50%，扣非归母净利 16 亿，yoy+63%，22q2 利润增长超市场预期。 公司披露 2022 年限制性股票激励计划，拟授予限制性股票数量不超过 6,109万股（占现总股本 1.0%），拟授予激励对象包括公司董事、高管、中层及核心骨干合计不超过 500 人，授予价格每股 4.81 元（vs 2022/08/15 收盘价为 9.35元）。2023-2025 解除限售期的三个会计年度，分年度进行业绩考核并解除限售，业绩考核包括三方面指标，包括 1）23-25 年扣非加权平均 ROE 分别不低于9.05%/9.15%/9.25%（vs 21 年为 8.28%）；2）23-25 年各扣非归母净利润较 21年复合增速均不低于 15%；3）23-25 年均完成国资委 EVA 考核目标；同时前述各年度业绩指标均要求不低于行业平均水平或对标企业 75 分位值水平。模拟测算显示限制性股票总成本约 2.6 亿，22-26 年分批确认。 公司同时公告拟回购股份 4,880-6,109 万股（占公司总股本 0.8%-1.0%），回购价格不超过 14.89 元/股，回购股份期限为自审议回购事项的董事会会议审议通过日起不超过 6 个月；回购股份作为库存股用于未来员工股权激励。 主要业务收入延续高增、毛利率承压，费用管控持续提效 公司 22h1 化学工程/基础设施/环境治理/实业收入分别为 574/ 91/ 13/ 38 亿，yoy 分别+32%/41%/132%/20%；主要业务延续较快增长，化学工程延续高景气、基建景气稳步向上，实业收入增长主要源于己二腈部分装置上半年投产。22h1公司新签订单合计 1,625 亿，为同期收入之 2.2x，yoy+23%，高基数高增长，支撑后续收入成长空间。22h1 新签合同分业务看，化学工程/基础设施/环境治理业务新签合同额分别 1,122/ 366/ 40 亿，yoy 分别+21%/ 29%/ -43%。 22h1 公司综合毛利率同减 1.9pct 至 8.7%，其中 21q2 综合毛利率同减 2.2pct至 9.2%。分业务看，22h1 化学工程/基础设施/环境治理/实业毛利率分别为8.7%/ 5.1%/ 6.1%/ 11.4%，yoy 分别-1.5/ -2.2/ -3.6/ -4.4pct，整体毛利率承压，推测主因主要业务上游原材料价格挤压公司盈利能力，影响或偏阶段性，后续或有机会逐步回归。22h1 期间费用率同减 1.3pct 至 4.1%（管理费用继续严格管控以及汇兑收益阶段贡献）、减值损失影响边际减弱，部分对冲毛利率下滑拖累，22h1 公司归母净利率同增 0.1pct 至 3.5%（其中 21q2 同增 0.6pct 至 4.2%）。 实业转型硕果颇丰，员工持股夯实前景，维持“买入”评级 公司突破“卡脖子”技术的天辰己二腈项目全面投产，产品达到优级标准；华陆气凝胶项目开车正常，产品合格率 99%+等，实业项目转型有成效有硕果。此外天辰公司、五环公司等新增实业布局，HPPO 项目顺利开工、宜昌新材料项目有序推进前期工作，员工持股夯实实业转型前景。维持公司 22-24 年盈利预测为 60/79/90 亿，yoy 分别+30%/31%/14%，维持公司目标价至 16.22 元（对应 22 年 PE 约 16x），维持“买入”评级。 风险提示：化工链条景气度快速下滑、订单收入转化节奏明显放缓、实业业务拓展效果低于预期 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 109,994.81 137,918.59 161,814.90 185,782.68 208,669.73 增长率(%) 5.63 25.39 17.33 14.81 12.32 EBITDA(百万元) 10,933.93 12,637.27 10,433.20 13,720.50 15,159.22 净利润(百万元) 3,658.84 4,633.42 6,026.01 7,888.95 8,973.09 增长率(%) 19.51 26.64 30.06 30.92 13.74 EPS(元/股) 0.60 0.76 0.99 1.29 1.47 市盈率(P/E) 15.61 12.33 9.48 7.24 6.37 市净率(P/B) 1.52 1.19 1.08 0.96 0.86 市销率(P/S) 0.52 0.41 0.35 0.31 0.27 EV/EBITDA (1.41) 1.48 (0.46) (0.89) (1.59) 资料来源：wind，天风证券研究所 -28%-19%-10%-1%8%17%26%2021-082021-122022-04中国化学沪深300 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 公司历年经营情况及可比公司估值表 图 1：公司近年营收及同比增速 图 2：公司近年归母净利润及同比增速 资料来源：Wind、天风证券研究所 资料来源：Wind、天风证券研究所 图 3：可比公司估值情况 股票代码 公司名称 市值 收盘价 EPS 元 P/E 亿元 元 20A 21A 22E 23E 20A 21A 22E 23E 工