信义玻璃(0868.HK)利润率走弱，但市场领导地位或增强

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 信义玻璃 (868 HK) 港股通 利润率走弱，但市场领导地位或增强 华泰研究 更新报告 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 21.60 2022 年 6 月 28 日│中国香港 玻璃 盈利预警利润率恶化，主因供需格局走弱 信义玻璃 6 月 24 日发布盈利预警，1H22 净利润同比下降 35-50%，主因浮法玻璃价格下调，且原材料和能源成本上升。我们认为，随着浮法玻璃行业整体面临挑战，公司 1H22 利润率大幅走弱，主要原因在于 4Q21 以来房地产投资趋缓以及 2Q22 以来防疫政策收紧导致需求侧面临严峻挑战。我们将2022/2022/2024 年预测净利润下调 28/19/18%，并将目标价下调 18%，对应 2022-2023 年平均 EPS 的 10 倍 PE，与 2005 年以来的历史平均水平一致。鉴于行业供给端受控，我们预计供需格局将随着地产投资企稳以及建筑多层玻璃的采用再平衡。我们看好信义玻璃在浮法玻璃业务方面的持续扩张，这将进一步巩固公司的市场领先地位。重申“买入”。22/23/24 年 EPS 预测为 1.92/2.42/2.61 港币。 供给再调整或提速，需求是再平衡的关键所在 全国浮法玻璃平均价格已经从 3Q21 的峰值跌去 41%，纯碱价格持续高位，能源价格进一步上涨，我们认为许多浮法玻璃生产商已经处于亏损状态。因此，下一轮浮法玻璃产能集中冷修或将启动，将边际改善供需动态，有助于稳定目前疲软的浮法玻璃价格。然而，我们预计需求仍将是实现再平衡和利润率显著回升的关键因素。随着疫情相关限制逐步解除，更多城市放松房地产市场政策以及政府推出解决房地产开发商流动性紧张的方案，我们预计需求端最困难的时期应该已经过去。房地产销售的恢复率将是未来的关键指标。 浮法玻璃行业领导地位或将进一步巩固 虽然浮法玻璃生产商在 1H22 整体面临利润率疲软的挑战，但我们预计信义玻璃的受创程度将相对较小，因为以煤炭和焦煤为主要燃料的同行在 1H22承受了更大幅度的成本上涨。同时，信义玻璃在增值产品（汽车玻璃和建筑玻璃）方面涉足更广，将有助于其更好地应对市场波动。我们预计信义玻璃将继续保持优于同业的利润率。此外，我们看好公司在浮法玻璃业务方面的持续扩张。与此同时，考虑到整体行业供给受到产能互换政策的限制，这将有助于进一步提升公司的市场领先地位。高派息率也使公司股票更具吸引力。 风险提示：房地产销售弱于我们预期；产能扩张速度快于我们预期；政府干预程度大于我们预期。 研究员 龚劼 SAC No. S0570519110002 SFC No. BHG354 gongjie@htsc.com +(86) 21 2897 2097 研究员 王帅 SAC No. S0570520110001 SFC No. AOH868 bruce.wang@htsc.com +(86) 21 2897 2099 联系人 李晛 SAC No. S0570120120038 SFC No. BQQ699 lixian017695@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 21.6 收盘价 (港币 截至 6 月 27 日) 18.58 市值 (港币百万) 74,941 6 个月平均日成交额 (港币百万) 208.60 52 周价格范围 (港币) 15.94-34.20 BVPS (港币) 8.61 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (港币百万) 18,616 30,459 28,569 31,508 31,850 +/-% 14.50 63.62 (6.21) 10.29 1.09 归属母公司净利润 (港币百万) 6,422 11,556 7,734 9,768 10,531 +/-% 43.00 80.00 (33.07) 26.29 7.80 EPS (港币，最新摊薄) 1.59 2.87 1.92 2.42 2.61 ROE (%) 26.36 36.99 21.16 23.84 22.85 PE (倍) 11.69 6.48 9.69 7.67 7.12 PB (倍) 2.69 2.17 1.95 1.73 1.54 EV EBITDA (倍) 9.47 5.44 7.14 5.62 5.95 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (16)(10)(4)281519242832Jun-21Oct-21Feb-22Jun-22(%)(港币)信义玻璃相对恒生指数股票报告网 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 信义玻璃 (868 HK) 图表1： 信义玻璃主要假设变化 调整后 调整前 %变化 目标价 (港币) 21.60 26.30 (17.9) 2022E 2023E 2024E 调整后 调整前 %变化 调整后 调整前 %变化 调整后 调整前 %变化 浮法玻璃 销量 (000 tonnes) 8,369 8,027 4.3 8,869 8,427 5.3 8,969 8,527 5.2 吨毛利 (HKD/t) 913 1,354 (32.5) 1,102 1,501 (26.6) 1,102 1,501 (26.6) 汽车玻璃 营业收入 (HKDmn) 5,988 5,457 9.7 5,988 5,457 9.7 5,988 5,457 9.7 营业利润 (HKDmn) 2,663 2,427 9.7 2,663 2,427 9.7 2,663 2,427 9.7 毛利率（%） 44.5 44.5 - 44.5 44.5 - 44.5 44.5 - 建筑玻璃 营业收入(HKDmn) 2,832 3,249 (12.9) 2,916 3,249 (10.2) 3,004 3,249 (7.6) 营业利润 (HKDmn) 1,067 1,484 (28.1) 1,151 1,484 (22.4) 1,239 1,484 (16.5) 毛利率 37.7 45.7 (8.0) 39.5 45.7 (6.2) 41.2 45.7 (4.4) 应占联营企业收入 (HKDmn) 1,069 1,307 (18.2) 1,547 1,367 13.1 2,151 2,024 6.3 归母净利润 (HKDmn) 7,734 10,706 (27.8) 9,768 12,049 (18.9) 10,531 12,842 (18.0) 资料来源：华泰研究预测 图表2： 5 毫米浮法玻璃价格 图表3： 浮法玻璃模拟利润 资料来源: SCI99, 华泰研究 资料来源: SCI99, 华泰研究 图表4： 浮法玻璃库存