工控新锐羽翼渐丰，新品迭代盈利改善

证券研究报告·公司深度研究·自动化设备 东吴证券研究所 1 / 20 请务必阅读正文之后的免责声明部分 禾川科技（688320） 工控新锐羽翼渐丰，新品迭代盈利改善 2022 年 06 月 17 日 证券分析师 曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 研究助理 谢哲栋 执业证书：S0600121060016 xiezd@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 36.50 一年最低/最高价 18.40/36.50 市净率(倍) 6.32 流通 A 股市值(百万元) 1,128.14 总市值(百万元) 5,512.00 基础数据 每股净资产(元,LF) 5.77 资产负债率(%,LF) 42.09 总股本(百万股) 151.01 流通 A 股(百万股) 30.91 相关研究 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 751 1,055 1,510 2,114 同比 38% 40% 43% 40% 归属母公司净利润（百万元） 110 161 252 358 同比 3% 46% 56% 42% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.73 1.07 1.67 2.37 P/E（现价&最新股本摊薄） 50.10 34.21 21.91 15.40 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 工控自动化领域新锐，深耕 OEM 市场业绩优异。公司成立于 2011 年，公司具备完整的工控自动化产品线，多年来深耕 OEM 市场，在先进制造行业不断开拓，在机器人、光伏、锂电行业的收入占公司总营收约60%。核心产品为伺服系统（伺服控制器+伺服电机），2021 年占收入比重近 90%，并完善 PLC 产品矩阵，补齐解决方案能力。公司贯彻“深度制造模式”，研发费用始终保持高增长，积极布局上下游产业链，实现了工控芯片、传感器等核心元器件自供，及工业机器人、数控机床等下游终端产品的量产。 ◼ 伺服内资龙二地位稳固，绑定高景气下游，凭借快速响应客户定制化需求及较高性价比，实现国产化替代。2021 年国内通用伺服市场 233 亿元，公司伺服产品实现营收 6.59 亿元、销售额份额约 3%，稳居内资第二。公司成功实现了先进制造领域的进口替代，深度绑定头部客户，其中 1）机器人领域市占率领先，稳健增长；2）光伏制造前段完成切入，后段持续增长；3）锂电领域已完成试机，订单有望放量。尽管工控行业整体处于下行周期、温和增长，但我们认为公司伺服业务仍能实现较快增长：1）先进制造板块仍处于较好景气度，结构性表现亮眼；2）疫情、芯片短缺背景下，内资抓住机遇持续替代外资。我们预计公司在手订单充裕，若疫情对全年交付影响不大，收入端有望实现较快增长，2022-2024 年伺服营收 CAGR 有望达 35%+。利润端随新一代产品于 2022H2进入市场替代老产品，伺服毛利率有望回升至 40%+历史水平。 ◼ “控制器+伺服”组合拳有望提升公司解决方案能力。 PLC 和伺服系统下游行业相近，通常组成解决方案搭配销售。2021 年 PLC 市场空间约158 亿元，公司销售额市占率不及 1%。经过近 10 年的发展和技术革新，公司逐渐具备 A 系列小型 PLC、Q 系列和 R 系列中大型 PLC 的产品序列。展望未来：1）公司通过“PLC+伺服”解决方案提升客户粘性，有望实现 1+1>2 的效果；2）紧抓驱控一体化发展趋势，凭借在下游各行业积累的经验将 PLC 和伺服驱动器高度集成，提升公司整体解决方案的能力，实现 PLC 板块营收高速增长。 ◼ 打通上下游产业链，打造禾川产品生态圈。公司积极打通上下游产业链，自主研发设计工控芯片，推出节能变频器、智能传感器、HMI 等工控核心零部件，结合在下游应用领域的经验，自主研发量产 SCARA、数控机床等终端设备，基本掌握了从芯片到终端的整个链条的核心技术能力，打造禾川产品生态圈，中长期维度有望贡献业绩增量。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为1.61/2.52/3.58 亿元，同比+46%/56%/42%，对应现价（6 月 16 日）PE 分别为 34 /22/15 倍。考虑到光伏、锂电等 OEM 市场高景气，公司系统解决方案能力逐步提升，同时贯通产业链上下游、做强深度制造模式，营收及盈利能力有望维持快速增长，我们给予公司 2022 年 45 倍 PE 估值，目标价 48.0 元/股，首次覆盖给予“买入”评级 ◼ 风险提示：宏观经济下滑、竞争加剧、国内疫情加剧等。 -24%-13%-2%9%20%31%42%53%64%75%2022/4/282022/5/142022/5/302022/6/15禾川科技沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司深度研究 2 / 20 内容目录 1. 工控自动化领域新锐，深耕 OEM 市场业绩优异 ........................................................................... 4 2. 伺服系统：面向高景气下游实现国产替代，持续高歌猛进 .......................................................... 9 3. PLC：“控制器+伺服”组合拳有望提升公司解决方案能力 ........................................................... 12 4. 打通上下游产业链，打造禾川产品生态圈 .................................................................................... 15 5. 盈利预测与投资评级 ........................................................................................................................ 17 6. 风险提示 ............................................................................................................................................ 17 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司深度研究 3 / 20 图表目录 图 1： 公司历史沿革........................................................................................................................