中国财险(02328.HK)景气延续上调业绩，戴维斯双击可期

证券研究报告·公司点评报告·保险(HS) 东吴证券研究所 1 / 13 请务必阅读正文之后的免责声明部分 中国财险（02328.HK） 景气延续上调业绩，戴维斯双击可期 2022 年 06 月 15 日 证券分析师 胡翔 执业证书：S0600516110001 021-60199793 hux@dwzq.com.cn 证券分析师 葛玉翔 执业证书：S0600522040002 geyx@dwzq.com.cn 证券分析师 朱洁羽 执业证书：S0600520090004 zhujieyu@dwzq.com.cn 研究助理 方一宇 执业证书：S0600121060043 fangyy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(港元) 8.13 一年最低/最高价 6.16/8.53 市净率(倍) 0.89 港股流通市值(百万港元) 56,091.26 基础数据 每股净资产(港元) 9.12 资产负债率(%) 69.87 总股本(百万股) 22,242.77 流通股本(百万股) 6,899.29 相关研究 《中国财险(02328.HK:)：强景气高票息低风险的“类固收+”标的》 2022-05-10 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 已赚保费（百万元） 396,997 432,948 471,004 501,435 同比 1.0% 9.1% 8.8% 6.5% 归属母公司净利润（百万元） 22,360 26,851 29,738 32,250 同比 7.1% 20.1% 10.8% 8.4% 净资产收益率 11.3% 12.6% 12.9% 12.8% P/B 0.77 0.71 0.65 0.60 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 奥密克戎变异毒株蔓延对车险业务影响利大于弊：车险保费需求侧刚性叠加车险综改对车均保费影响已于 4Q21 调整完毕，出行率下降使得赔付率压力下降，车险承保利润率明显改善。1Q22 车险市场呈现保费增速与赔付增速的“剪刀差”，1Q22 车险赔付支出仅同比增长 3.97%，而车险保费收入同比增长 9.48%；1Q21 因新冠疫情导致 1Q20 赔付基数较低使得车险赔付支出增速近 40%，而车险综改推进车险保费收入降幅逾8%。城市流量恢复具有滞后性，出行密度恢复的时间差内，车险出险率仍将维持低位。2022 年 5 月全国 29 座城市轨道交通客运量当月同比下降 41.3%；网约车订单同比下降 34.2%。我们预计 2Q22 至 3Q22，汽车出险率同比下降逾 10%，车险市场景气度向上。 ◼ 车险综改优化市场竞争环境，中国财险彰显龙头α。车险综改“降价、增保、提质”的阶段性目标基本实现，监管和市场进一步降低车均保费的动力不足，1Q22 车险手续费率已下降至 27.5%。中国财险车险市占率稳定在 32.5%左右，1Q22 公司累计车险保费增速高于行业整体约 1.5个百分点。车险综改后，中国财险进一步聚焦承保利润率稳定的高质量业务，主要举措包括提升家自车的新车份额，存量业务坚持保优转保的工作思路，不断地提升投保权益。公司三湾改编按照事业部重组组织架构，实现费用从分支机构配置到垂直精准投放。2021 年，公司家自车的市场份额为 33.8%，同比提升 1.4pct；占比为 71.4%，同比提升 1.0pct，2022 年有望延续改善趋势。 ◼ 托底汽车消费增速纷至沓来，财险公司间接受益。中国财险 5 月当月车险保费增速为 1.0%，扭转了 4 月当月-1.9%的负增长态势，年初至 5 月累计车险增速为 6.2%。5 月当月增速回暖主要得益于全国各地疫情防控形势向好，社交距离限制有序放开，新车销量降幅由 4 月的-47.60%收窄至 5 月的-12.60%，同时因疫情导致的脱保业务逐步完成续保，我们预计随着本轮汽车消费刺激政策落地见效，全年车险增速约为 6%。 ◼ 继续上调车险承保盈利预测。我们下调中国财险 2022 年车险赔付率 1个百分点至 68.0%，小幅上调车险费用率 0.5 个百分点至 28.5%，小幅下调车险已赚保费收入增速由 5.8%至 5.3%，对应 2022 年车险承保利润由 77.43 亿元提升至 89.83 亿元（2Q21-3Q21 单季中国财险车险 COR 为98.7%和 98.8%，我们预计 2022 年有望改善至 97%以内）。 ◼ 盈利预测与投资评级：数星星不如数月亮，公司具备“强景气度高票息低风险的类固收+”属性标的。当前市场对公司 ROE 中枢提升预期再度升温，叠加权益市场强势回暖，公司股价有望迎来戴维斯双击。我们预计公司 2022 年至 2024 年归母净利润分别为 268.51、297.38 和 322.50亿元（原预测为 262.15、297.38 和 322.60 亿元），同比增长 20.1%、10.8%和 8.4%。截至 2022 年 6 月 14 日，公司 PB 估值仅 0.7 倍，我们给予目标价 0.9 倍 PB，对应 30%上升空间，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：1）车险市场竞争加剧；2）2022 年汛期提前，极端天气和自然灾害拖累整体赔付率水平；3）投资收益大幅波动。 -36%-29%-22%-15%-8%-1%6%13%20%27%2021/6/152021/10/142022/2/122022/6/13中国财险恒生指数股票报告网 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 13 1. 奥密克戎变异毒株蔓延对财险业务影响利大于弊 1.1. 出行率下降带动车险赔付率明显下降 1Q22 车险市场呈现保费增速与赔付增速的“剪刀差”，车险保费需求侧刚性，赔付率压力下降带动车险承保利润率明显改善。2021 年末以来，奥密克戎变异毒株全国各地散发，疫情防控形势依然严峻而复杂，受社交距离的限制和跨省流通的规范，全国车辆出行率明显下降，根据 Wind 统计显示的全国平均交通拥堵时间 1Q22 同比明显减少，车辆出行率的下行，使得车险赔付率压力明显缓解，叠加车险综改对车均保费压力的出清，2022 年以来车险市场呈现保费增速与赔付增速的“剪刀差”逆转（也即保费增速企稳回升，赔付支出增速明显回落）。具体来看，根据保险行业协会统计，1Q22 车险赔付支出仅同比增长 3.97%，而车险保费收入同比增长 9.48%；同期 1Q21 因新冠疫情导致1Q20 赔付基数较低使得车险赔付支出增速近 40%，1Q21 因车险综改推进车险保费收入降幅逾 8%。由于车险市场需求侧更显刚性，一方面交强险具有强制性，另一方面商车险一旦脱保，车主会面临赔付空窗和费率增加风险。虽然新车销量下滑拖累新车签单保费，但车险市场整体保费增速与保有量增速相关性更为显著。 图1：1Q20 以来车险赔付率和费用率变化情况 图2：全国轨道交通客运量在疫情后逐步缓慢恢复，预计 2022 年下半年车险赔付率水平同比仍将下降 数据来源：保险