内生外延加速平台化，测试机驱动高增长

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币）：38.16 元 目标价格（ 人民币）：49.00 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 6.04 已上市流通 A 股(亿股) 4.48 总市值(亿元) 230.61 年内股价最高最低(元) 60.70/18.44 沪深 300 指数 3983 创业板指 2326 赵晋 分析师 SAC 执业编号：S1130520080004 z haojin1＠gjzq.com.cn 邵广雨 联系人 s haoguangyu＠gjzq.com.cn 内生外延加速平台化，测试机驱动高增长 公司基本情况(人民币) 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 804 1,511 2,869 3,763 4,603 营业收入增长率 101.54% 88.00% 89.85% 31.17% 22.32% 归母净利润(百万元) 85 218 493 700 914 归母净利润增长率 610.99% 157.17% 125.89% 42.00% 30.52% 摊薄每股收益(元) 0.270 0.361 0.816 1.158 1.512 每股经营性现金流净额 0.08 -0.10 0.49 0.70 1.09 ROE(归属母公司)(摊薄) 7.78% 12.34% 22.71% 25.46% 26.01% P/E 111.41 159.23 46.66 32.86 25.18 P/B 8.67 19.66 10.60 8.37 6.55 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑  公司深耕半导体测试设备领域，内生+外延布局产品矩阵完善，主要产品包括测试机、分选机、探针台等产品。公司高度重视研发投入，2016-2021 年研发费用率在 20%-28%，远超于国内外同行平均的 15%左右，研发推动下我们认为公司已经进入收获期，产品从原有的分选机、模拟混合测试机延伸至数字测试机和探针台，是本土设备商中产品布局最全面的后道测试设备企业。目前主营产品已经供货长电科技、华天科技、士兰微、日月光等海内外知名客户。  测试机：数字类测试机有望快速放量，传统模拟混合保持高增速，预计 22年测试机收入增长 179%。美国泰瑞达、日本爱德万全球市场份额高达 80%，国内厂商替代空间广阔，且在模拟、分立器件等细分领域已实现替代。公司模拟测试机技术指标可达国际一线水准，受益行业高景气度以及客户持续突破，具备持续扩张的条件，公司 2021 年测试机实现 4.9 亿元收入同比增长174%；数字 SOC 类产品 D9000 后续有望实现快速放量，绑定大客户，进一步打开公司的成长空间。  分选机+探针台：分选机下游封测厂资本开支驱动，探针台 22Q2 开始贡献收入。分选机业务主要受益下游封测资本开支增长驱动，新产品新应用发展。外延并购 STI 的 AOI 设备覆盖海外高端客户，与母公司形成客户及产品技术的协同发展；2021 年定增 2.8 亿收购马来西亚 EXIS 增加对转塔式分选机覆盖。同时公司在探针台领域实现突破，成功开发了我国首台具有自主知识产权的全自动超精密探针台，兼容 8/12 寸晶圆测试预计 22 年 Q2 开始贡献收入。 投资建议  预计公司 2022-24 年收入分别为 29/38/46 亿元，同比增长 90%、31%、22%，归母净利润为 4.9/7/9.1 亿元，同比增长 126%、42%、31%，EPS 为0.82/1.16/1.51 元/股，当前股价对应 PE 分别为 47/33/25x。参考行业可比公司估值，我们给予公司 22 年合理 PE 约 60x，对应合理价值 49 元/股，目标市值 294 亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示  研发进展不及预期、行业竞争加剧、下游资本开支及行业增速不及预期、国际贸易摩擦加剧的风险、大股东减持风险、限售股解禁风险。 0500100015002000250013.1121.7830.4539.1247.7956.46210526210826211126220226人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 长川科技 沪深300 2022 年 05 月 26 日 创新技术与企业服务研究中心 长川科技 (300604.SZ) 买入（首次评级） 公司深度研究 证券研究报告 公司深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、ATE 测试机：全球 50 亿美元市场，景气度高，双寡头垄断 .......................4 1、测试设备贯穿设计-制造-封测环节 .........................................................4 2、封测产业资本开支 2020 年开始快速回升，下游扩产维持行业景气度.......5 3、测试机占测试设备 63%，市场双寡头垄断................................................6 二、公司测试机营收快速增长，数字类打开成长空间 ......................................8 1、公司为国内领先的半导体测试设备，拥有较为完善的产品矩阵 ...............8 2、模拟混合测试机快速上量，积极前瞻性研发数字类测试机打开长期空间 .9 三、分选机+探针台：受益下游扩产，内生+外延快速发展 .............................10 1、分选机：产品品类全面，受益下游封测扩产红利 ..................................10 2、外延并购 STI 后，切入晶圆检测领域 .................................................... 11 3、探针台预计 2022 年二季度开始量产......................................................12 四、长川科技：经营情况分析及盈利预测 .....................................................13 1、公司进入收获期，研发费用远高于国内外同业公司 ...............................13 2 、 盈 利 预 测 ： 预 计 2022-24 年 营 收 29/38/46 亿 元 ， 增 速 分 别 为90%/31%/22% ..............................................................................................15 3、投资建议：给予 2022 年 60 倍 PE，目标市值 294 亿元 ..........................16 五、风险提示 .................................