房地产行业后疫情时代的投资逻辑之房地产业：空间与服务的价值格局重塑

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 房地产行业 行业研究 | 深度报告 ⚫ 房地产：中短期疫情带来的宏观经济下行，叠加行业基本面持续下滑，结合近期政治局会议对房地产业表态偏积极，我们预计短期内逆周期政策有望进一步放松，但“房住不炒”的长期大方针不会改变。疫情引起更深层次的影响来自于大城市因人口过于集聚而暴露出的短板，结合近日中央关于县域城镇化的文件，我们认为未来“大国大城”的发展思路将会向通过城镇体系增强整体韧性的方向上有所调整。城市内部板块的价值体系短期虽或有小幅调整，但在疫情过后预计仍将维持原有格局。产品需求方面，改善性需求和健康住宅需求或有所增加，住宅终将回归居住功能。疫情带来的一系列变数，都对房企的投资决策以及产品体系提出了新的挑战，我们认为地产开发或将回归产品为王的时代，优秀房企在降负债的同时有望获得产品溢价带来的利润优势。 ⚫ 物业管理：物业公司在防疫集中管理和常态管理中承担起公共服务职能，后续政策支持力度有望持续加大，无疑属于疫情的受益板块。疫情下业主对于物业公司的服务质量和服务内容提出了更高的要求，同时也促使业主为物业公司好服务付费的意愿逐渐提升，二者双向的良性循环将有利于物业公司建立品牌影响力，并进一步扩大社区服务的内涵和区域，同时获得一定的物业费提价能力。随着供应链或进一步下沉到社区，龙头物业公司有望更深入的介入社区治理，城市和区域服务崛起也会为具备大规模科技和管理能力的优秀物业公司创造新的收入来源。与此同时，疫情后我们看好头部物业公司将继续进一步整合行业，获得更强的竞争优势。 ⚫ 不动产运营：高度依赖于人流的聚集和活动，整体受损于疫情。短期疫情的反复带来经济活动的限制将导致不动产承受周期性的损失；长期来看，行业的供给过剩和激烈的存量竞争仍将是最大的挑战，而疫情后人们办公、购物、出游等习惯的改变，或将导致各类物业的结构性分化加剧。最终只有核心地段的高标准、优质体验及出色运营能力的核心资产才能够突出重围、穿越周期，赢得更稳定的收益和更高的回报率，同时受益于疫情的社区型商业有望迎来发展机遇。而在存量竞争的时代，优秀的商管能力成为稀缺资源，“轻资产”模式能够有效缓冲疫情影响下资产价值折损的风险，并有望通过管理能力的输出实现更快速扩张。 ⚫ 疫情下房地产业政策宽松预期提升，且长期来看改善需求旺盛，在“房住不炒”的框架下，疫情将加速行业回归产品逻辑，我们理解疫情背景下县域城镇化的提出将成为大城市群发展思路的补充，看好深耕聚焦重点城市群、具备产品基因的房企将迎来高质量发展的机遇，考虑到行业基本面短期内仍难修复，重点推荐国企和高信用评级民企为主的组合：万科 A(000002，买入)、保利发展(600048，买入)、金地集团(600383，买入)、龙湖集团(00960，买入)、旭辉控股集团(00884，买入)。 ⚫ 物管重点推荐防御性为主的央企国企：保利物业(06049，买入)、招商积余(001914，增持)，建议关注中海物业(02669，未评级)、华润万象生活(01209，未评级)；同时推荐高成长进攻性民企：碧桂园服务(06098，买入)、旭辉永升服务(01995，买入)，建议关注绿城服务(02869，未评级)；困境反转潜力较大的优质民企：融创服务(01516，买入)、世茂服务(00873，增持)，建议关注金科服务(09666，未评级)。 ⚫ 不动产运营及商管推荐运营能力及品牌力突出的企业：龙湖集团(00960，买入)、宝龙商业(09909，买入)、星盛商业(06668，买入)，建议关注华润置地(01109，未评级)、华润万象生活(01209，未评级)、复星旅游文化(01992，未评级)。 风险提示：地产逆周期政策不及预期、销售大幅下滑。地产销售开工下行影响物业公司盈利。存量资产竞争超预期，商管管理能力摊薄导致运营效率下降。 投资建议与投资标的 核心观点 国家/地区 中国 行业 房地产行业 报告发布日期 2022 年 05 月 14 日 赵旭翔 zhaoxuxiang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070001 吴丛露 wuconglu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520020003 香港证监会牌照：BQJ931 吴尘染 wuchenran@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522020001 监管表态积极，仍需观察后续政策放松力度：——2022 年第 17 周地产周报 2022-05-07 销售低迷土拍分化，不宜对需求端政策期待过高：——2022 年第 16 周地产周报 2022-04-26 各项指标全面下行，有望迎来政策更大程度支持：——3 月统计局数据点评 2022-04-19 空间与服务的价值格局重塑 ——后疫情时代的投资逻辑之房地产业 看好（维持） 房地产行业深度报告 —— 空间与服务的价值格局重塑 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 前言 ............................................................................................................... 5 房地产主要受到城市发展思路调整带来的深远影响 ........................................ 5 短期逆周期政策有望进一步放松 ......................................................................................... 5 “房住不炒” 仍会长期坚持，房地产金融化依然受限 ............................................................ 7 城市发展格局演变：延续大城市群集聚规律，修复城市韧性 .............................................. 8 城镇化发展的三个阶段：从小城镇到大城市都市圈 8 后疫情时代，修复城市韧性，在集聚中走向平衡 11 疫情带来的聚集风险或使传统市中心价值面临考验 .......................................................... 13 后疫情时代，市中心价值有望快速恢复 ............................................................................ 13 产品需求将回归居住功能 ..........................................................................................