军用隐身材料龙头，多年砥砺结硕果

证券研究报告·公司深度研究·航空装备Ⅱ 东吴证券研究所 1 / 29 请务必阅读正文之后的免责声明部分 华秦科技（688281） 军用隐身材料龙头，多年砥砺结硕果 2022 年 05 月 09 日 证券分析师 苏立赞 执业证书：S0600521110001 sulz@dwzq.com.cn 证券分析师 钱佳兴 执业证书：S0600521120002 qianjx@dwzq.com.cn 研究助理 许牧 执业证书：S0600121120027 xumu@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 301.57 一年最低/最高价 251.38/301.57 市净率(倍) 5.66 流通 A 股市值(百万元) 4,649.59 总市值(百万元) 20,104.67 基础数据 每股净资产(元,LF) 53.30 资产负债率(%,LF) 4.38 总股本(百万股) 66.67 流通 A 股(百万股) 15.42 相关研究 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 512 761 1,126 1,624 同比 24% 49% 48% 44% 归属母公司净利润（百万元） 233 359 519 703 同比 51% 54% 44% 36% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 3.50 5.39 7.78 10.55 P/E（现价&最新股本摊薄） 86.22 55.95 38.77 28.59 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 军用特种功能材料龙头，多年艰苦攻关结硕果。公司深耕特种功能材料多年，产品包括隐身材料、伪装材料及防护材料等，是目前国内极少数能够全面覆盖常温、中温和高温隐身材料设计、研发和生产的高新技术企业，尤其在中高温隐身材料领域技术优势明显，产业化成果突出。公司突破多项关键技术瓶颈，已形成耐温隐身涂层材料、防腐隐身涂层材料及隐身复合材料等多系列产品，在多军种、多型号装备实现装机应用。 ◼ 隐身材料等特种功能材料对先进武器性能提升至关重要，行业壁垒高。隐身能力已成为衡量现代武器装备性能的重要指标之一，隐身材料是隐身技术的关键，全球范围内广泛用于飞机、航空发动机等各类装备，目前已进入成熟阶段。隐身材料行业壁垒高，如行业技术门槛高；产品研发周期长，具有定制化特征；下游客户的供应商选择具有稳定性、排他性等。目前隐身材料行业市场集中度高，国内仅少数企业能够参与。 ◼ 隐身材料随下游航空装备放量，且具备耗材属性，市场前景光明。国防建设持续推进，先进武器研制列装加速，带动特种功能材料如隐身材料需求持续增长；且从国外情况看，隐身材料具有耗材属性，随着实战化训练强度和频次加大，需求有望进一步放大。 ◼ 公司先发优势明显，核心产品已定型批产；持续加大研发，在研储备产品丰富，业绩有望保持高速增长。公司部分核心军工产品在 2019 年和2020 年陆续通过状态鉴定并开始进入批量生产阶段，受益于国防和军队建设持续推进，公司业绩高速增长，2018-2021 年营收和归母净利润复合增速分别达 120.78%和 183.35%。军用领域对特种材料技术要求高，公司持续加大研发投入，2018-2021 年研发费用率均保持在 10%以上，在研储备产品丰富，发展后劲足，如有 24 个牌号隐身材料、6 个牌号伪装材料正处于小批试制阶段，19 个牌号隐身材料、3 个牌号伪装材料处于预研研制阶段，一旦批产有望快速贡献业绩。另外，公司基于军用技术在民用重防腐领域提前布局，未来有望打开新的成长空间。 ◼ 盈利预测与投资评级：我国国防建设持续推进，先进航空装备处于加速列装阶段，实战化训练强度和频次持续加大，带来军用特种防护材料的旺盛需求。我们预测 2022-2024 年公司归母净利润分别为 3.59/5.19/7.03亿元，对应 EPS 分别为 5.39/7.78/10.55 元，对应 PE 分别为 56/39/29 倍。考虑到该领域技术壁垒高，公司具备先发优势，部分核心型号已批产，在研储备产品丰富，发展后劲足，首次覆盖，给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：军品定价方式对公司盈利造成波动的风险；主营业务毛利率下降的风险；处于预研试制、小批试制阶段产品存在不达预期的风险；订单波动风险。 -25%-21%-17%-13%-9%-5%-1%3%7%11%15%2022/3/72022/3/272022/4/162022/5/6华秦科技沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司深度研究 2 / 29 内容目录 1. 军用特种功能材料龙头，多年艰苦攻关结硕果 .............................................................................. 5 1.1. 多年艰苦攻关军用特种功能材料，已进入全面发展阶段..................................................... 5 1.2. 核心团队主要源自西工大，两次股权激励后普遍持股......................................................... 5 1.3. 产品种类丰富，覆盖隐身、伪装和重防腐等领域................................................................. 7 1.4. 业绩快速增长，盈利能力持续提升......................................................................................... 7 1.5. 公司募集资金用于扩充产能、提升研发水平及补充流动资金............................................. 9 2. 军用特种功能材料对先进武器性能提升至关重要，行业壁垒高 .................................................. 9 2.1. 隐身材料：隐身技术的关键，广泛用于各类装备，已进入成熟阶段................................. 9 2.1.1. 隐身材料非飞机独有，全球范围内已广泛应用于各类装备和各军兵种................... 9 2.1.2. 隐身材料已进入成熟阶段，多频谱和新型隐身材料等是重点发展方向................. 11 2.1.3. 隐身材料行业壁垒高，国内仅有少数企业能够参与................................................. 13 2.2. 伪装材料：对抗军事侦察和攻击的有效手段，向多波段、自适应发展........................... 14 2.2.1. 伪装是作战保障的重要组成部分，用途不限于军事装备...................