商超龙头经营改善明显，持续全国扩张布局

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年05月05日买 入永辉超市（601933.SH）商超龙头经营改善明显，持续全国扩张布局核心观点公司研究·财报点评商贸零售·一般零售证券分析师：张峻豪联系人：柳旭021-609331680755-81981311zhangjh@guosen.com.cnliuxu1@guosen.com.cnS0980517070001基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价4.43 元总市值/流通市值40202/40202 百万元52 周最高价/最低价5.82/3.32 元近 3 个月日均成交额489.29 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《商超行业快评-短看疫情及通胀下同店表现，中长期把握龙头经营修复机遇》 ——2022-04-08《商贸零售行业 2022 年 4 月投资策略-关注强供应链商超龙头，医美行业规范化利好上游龙头》 ——2022-04-06《商贸零售行业双周报（22 年 03 期）-社零增速整体回升，关注疫情下商超同店表现》 ——2022-03-162021年业绩承压，2022年一季度显著复苏好转。公司2021年实现营收910.62亿元，同比-2.29%，归母净利润亏损 39.44 亿元，受 2020 年高基数及外部业态冲击等多重因素影响而有所承压。2022 年一季度营收同比+3.45%，归母净利润同比+2053.54%，扣非净利润同比+263.07%，受益外部竞争缓和、居民必选品类的囤货需求增加及自身经营改善等。持续全国门店扩张，超市到家业务快速发展。展店方面，公司 2021 年新开75 家门店，2022 年一季度新开 14 家门店，门店数量合计超过 1000 家，覆盖全国 29 个省和直辖市。渠道结构看，公司积极把握超市到家消费趋势，2021 年永辉超市线上实现销售额 131.3 亿元，“永辉生活”自营到家业务已覆盖 1000 家门店，实现销售额 71 亿元，同比增长 21.1%。此外，公司不断强化供应链建设，2021 年自有品牌销售额达 26.5 亿元，以及打造仓储会员店模式，2021 年开业 53 家，获得可比同店 32.9%的高增长。2022 年一季度各项财务指标向好，盈利能力提升。受行业竞争加剧影响，公司 2021 年综合毛利率同比-2.67pct 至 18.71%，销售费用率同比+1.7pct 至18.26%，管理费用率同比较为平稳。2022 年一季度，在外部业态冲击减弱及公司自身经营调整下，毛利率同比+1.08pct 至 21.28%，销售费用率同比-0.86pct 至 14.72%，净利率水平同比提升 2.29pct。存货周转效率继续提升，2021 年/2022 年一季度存货周转天数分别同比-4.32 天/-3.19 天；现金流方面，公司 2022 年一季度实现经营性现金流净额 25.89 亿元，同比+80.02%。风险提示：门店拓展不及预期；超市到家业务不及预期；外部业态冲击加大投资建议：公司作为全国化经营的商超龙头，拥有领先的品牌认知度、生鲜供应链能力及全渠道运营能力，在社区团购等外部业态冲击减弱、公司自身的经营调整到位下，看好公司全年经营修复能力。新增公司 2022-2024 年归母净利润预测为 8.21 亿元/12.33 亿元/15.52 亿元，对应 EPS 分别为 0.09元/0.14 元/0.17 元/股，对应 PE 分别为 52x/35x/28x，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)93,199.1191,061.8996,027.1199,294.90101,156.28(+/-%)9.80%-2.29%5.45%3.40%1.87%净利润(百万元)1794.47-3943.87821.391232.711552.20(+/-%)14.76%-319.78%120.83%50.08%25.92%每股收益（元）0.19-0.430.090.140.17EBITMargin2.11%-2.16%0.68%0.78%0.85%净资产收益率（ROE）9.27%-37.00%7.37%10.37%12.11%市盈率（PE）25.03-10.8652.1534.7527.60EV/EBITDA27.03-140.2685.3485.2685.78市净率（PB）2.324.023.843.603.34资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22021 年业绩承压，2022 年一季度显著复苏好转。公司 2021 年实现营收 910.62亿元，同比-2.29%，归母净利润亏损 39.44 亿元，受 2020 年高基数及外部业态冲击等多重因素影响而有所承压。2022 年一季度营收同比+3.45%，归母净利润同比+2053.54%，扣非净利润同比+263.07%，受益外部竞争缓和、居民必选品类的囤货需求增加及自身经营改善等。图1：永辉超市营业收入及增速（亿元、%）图2：永辉超市单季营业收入及增速（亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：永辉超市归母净利润及增速（亿元、%）图4：永辉超市单季归母净利润及增速（亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理持续全国门店扩张，超市到家业务快速发展。展店方面，公司 2021 年新开 75 家门店，2022 年一季度新开 14 家门店，门店数量合计超过 1000 家，覆盖全国 29个省和直辖市。渠道结构看，公司积极把握超市到家消费趋势，2021 年永辉超市线上实现销售额 131.3 亿元，“永辉生活”自营到家业务已覆盖 1000 家门店，实现销售额 71 亿元，同比增长 21.1%。第三方平台到家业务已覆盖 909 家门店，实现销售额 60.3 亿元，日均单量 17.3 万单。公司建立了仓端运营及配送管理标准，完成以标准统一、数字化管理、及工具赋能为核心到家仓复制，落地全国 441 家，优化服务体验，大幅提升履约准时率至 95.6%以上。此外，公司强化供应链建设，2021 年自有品牌销售额达 26.5 亿元，以及打造仓储会员店模式，2021 年开业 53 家，获得可比同店 32.9%的高增长。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：永辉超市门店数量（家）图6：永辉超市分区域收入占比（%）资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理2022 年一季度各项财务指标向好，盈利能力提升。受行业竞争加剧影响，公司 2021年综合毛利率同比-2.67pct 至 18.71%，销售费用率同比+1.7pct 至 18.26%，管理费用率同比较为平稳。2022 年一季度，在外部业态冲击减弱及公司自身经营调整下，毛利率同比+1.08pct 至 21.28%，销售费用率同比-0.86pct 至