大包装增长势能足，智能化降本增效持续推进

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 裕同科技 002831.SZ 公司研究 | 年报点评 事件：公司公告 2021 年年报和 2022 年一季报，2021 年实现营业收入 148.50 亿元，同比增长 25.97%；实现归母净利润 10.17 亿元，同比下降 9.19%。2022 年一季度实现营业收入 33.51 亿元，同比增长 26.02%；实现归母净利润 2.21 亿元，同比增长 32.68%。 ⚫ 3C 业务稳健扩张，酒包、环保包装等新业务增速亮眼。分产品，2021 年公司纸质精品包装/包装配套产品/环保纸塑产品分别实现营收 113.8/25.1/6.9 亿元，同比分别增长 25%/25%/62%。分客户，2021 年公司 3C 包装/酒包/烟包/环保包装/化妆品包装分别实现收入 94.0/13.3/8.8/6.9/3.4 亿元，同比分别增长 8%/71%/60%/65%/ 16%。3C 包装业务深耕核心客户，拓展优质新客户，2021 年公司来自 OPPO/罗技/小米/VIVO的营收同比分别增长75%/40%/24%/21%；烟包、酒包营收增长显著，公司积极完善白酒行业全面布局，2021 年来自于泸州老窖/贵州茅台/古井贡酒/洋河股份的营收同比分别增长 117%/104%/71%/55%，同时公司于烟包领域通过市场竞争优势成功导入四川中烟、云南中烟等客户；环保包装业务受益于全球禁塑趋势，叠加自身全产业链布局逐步落地，市场占有率不断提升。2022Q1 公司传统优势业务稳步扩张，新客户拓展延续高增长，2021Q1 公司 3C 包装/酒包/环保包装/化妆品包装营收同比分别增长 18%/30%/90%/34%。 ⚫ 推测原料价格上涨、疫情反复导致毛利率承压，智能化降本提效持续推进。2021Q4公司毛利率达 21.16%，同比下滑 4pct；2022Q1 公司毛利率为 20.81%，同比下滑3pct，毛利率承压推测主要源于纸张等原材料成本同比上涨、国内外疫情反复导致工厂生产效率下降等因素影响。随着公司智能工厂投产，降本提效作用显著提升，2022Q1 公司期间费用率同比下降 4pct，2022Q1 公司实现归母净利率 6.59%，同比提升 0.3pct。未来伴随原材料价格进一步企稳回落、智能化降本提效持续推进，公司盈利能力有望持续得到改善。 ⚫ 核心业务优势明显，大包装业务成长势能足，公司市占率提升空间广阔。3C 包装领域，公司大力深耕核心客户、拓展优质客户，同时以外延收购的方式完善产业布局，内生+外延并举，巩固核心业务领先地位。此外公司依托自身出众的生产、研发能力，前瞻性布局优质业务，在酒包、环保包装、化妆品等领域具备一定先发优势，已跻身行业前列，大包装业务加速推进。中长期看，公司生产智能化、信息化进程不断深化，在包装行业集中度仍然较为分散的背景下，公司有望实现稳健成长，市占率提升空间广阔。 ⚫ 考虑原材料成本上行的影响，预测公司 2022-2024 年归母净利润为 13.79/ 17.11/20.66 亿(此前预测为 16.83/19.62 亿)，采用历史估值法给予公司 2022 年 23倍 PE 估值，对应目标价 34.08 元，维持“买入”评级。 风险提示 ⚫ 下游客户订单需求不达预期的风险；原材料价格上涨超预期的风险；汇率大幅波动的风险 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 11,789 14,850 18,017 21,399 25,123 同比增长(%) 19.7% 26.0% 21.3% 18.8% 17.4% 营业利润(百万元) 1,353 1,215 1,662 2,085 2,511 同比增长(%) 6.2% -10.2% 36.8% 25.4% 20.4% 归属母公司净利润(百万元) 1,120 1,017 1,379 1,711 2,066 同比增长(%) 7.2% -9.2% 35.6% 24.1% 20.7% 每股收益（元） 1.20 1.09 1.48 1.84 2.22 毛利率(%) 26.8% 21.5% 22.6% 23.2% 23.4% 净利率(%) 9.5% 6.8% 7.7% 8.0% 8.2% 净资产收益率(%) 15.1% 11.5% 13.9% 15.2% 16.1% 市盈率 22.0 24.2 17.9 14.4 11.9 市净率 2.9 2.7 2.3 2.1 1.8 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年05月05日） 26.46 元 目标价格 34.08 元 52 周最高价/最低价 35.74/23.3 元 总股本/流通 A 股（万股） 93,051/51,989 A 股市值（百万元） 24,621 国家/地区 中国 行业 造纸轻工 报告发布日期 2022 年 05 月 05 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 8.09 0.03 -19.01 -14.41 相对表现 5.54 7.62 -3.63 12.42 沪深 300 2.55 -7.59 -15.38 -26.83 李雪君 021-63325888*6069 lixuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020001 吴瑾 021-63325888*6088 wujin@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080001 香港证监会牌照：BRW772 黄宗坤 huangzongkun@orientsec.com.cn 大包装业务多元拓展顺利推进，利润率有望逐季改善 2021-10-28 2021Q1 收入略超预期，大包装业务多点开花 2021-05-02 客户新品发布延期致三季度增速回落，看好多元化布局中长期成长空间 2020-11-02 大包装增长势能足，智能化降本增效持续推进 买入（维持） 裕同科技年报点评 —— 大包装增长势能足，智能化降本增效持续推进 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 图 1：剔除上市第一年的影响，2017 年 12 月以来公司 PE 平均值约 23 倍 数据来源：Wind，东方证券研究所 裕同科技年报点评 —— 大包装增长势能足，智能化降本增效持续推进 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A