首次覆盖：民爆企业拓展军工业务，政策利好未来发展可期

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 5 May 2022 国泰集团 Jiangxi Guotai Group (603977 CH) 首次覆盖：民爆企业拓展军工业务，政策利好未来发展可期 Civil explosive companies expand military business, benefiting from policies: Initiation [Table_Info] 首次覆盖优于大市 Initiate with OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb8.40 目标价 Rmb10.56 市值 Rmb4.91bn / US$0.75bn 日交易额 (3 个月均值) US$16.68mn 发行股票数目 585.02mn 自由流通股 (%) 30% 1 年股价最高最低值 Rmb12.36-Rmb7.07 注：现价 Rmb8.40 为 2022 年 4 月 29 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 4.0% -10.8% 9.6% 绝对值（美元） 0.6% -13.8% 7.6% 相对 MSCI China 8.4% 2.3% 47.6% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-21A Dec-22E Dec-23E Dec-24E 营业收入 1,988 2,454 2,863 3,301 (+/-) 13% 23% 17% 15% 净利润 240 373 486 579 (+/-) 25% 55% 30% 19% 全面摊薄 EPS (Rmb) 0.41 0.64 0.83 0.99 毛利率 36.2% 37.4% 38.8% 39.2% 净资产收益率 9.3% 12.9% 14.7% 15.2% 市盈率 20 13 10 8 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)  公司主要从事民爆业务及轨交电气化与信息化工程服务。公司主营业务为民用爆破器材的研发、生产、销售及爆破服务一体化，主要产品为工业炸药、工业雷管及工业索类等民用爆破器材，同时为矿山、基建项目等提供爆破服务。公司向非民爆领域拓展，构建民爆一体化+轨交自动化及信息化+军工新材料产业协同发展全新业务版图，轨交自动化主要产品及服务包括铁路供电综合 SCADA 系统、铁路供电生产调度指挥系统等，军工方面主要产品军用钨基新型毁伤材料、新型非金属纤维材料和钽铌氧化物。  2022 年一季度扣非净利 0.31 亿元，同比增长 13.08%。公司公告，预计 2022 年一季度实现营收 4.05 亿元，同比增长 17.60%；归母净利润 0.34 亿元，同比增长 5.46%；扣非后净利润 0.31 亿元，同比增长 13.08%。 2021 年，公司实现营业收入 19.88 亿元，同比增长 13.29%； 归母净利润 2.40 亿元，同比增长 25.01%；扣非后归母净利润 2.23 亿元，同比增长 30.03%。其中，民爆产品、轨道交通保护及电气自动化及军工材料销售收入分别为 13.20、3.19、1.41 亿元，同比增长 8.76%、13.57%、3.94%。公司 2021 年销售净利率同比提升 1.09 个百分点至14.06%。因工业炸药原材料大幅上涨，公司于 2021 年 8 月和 11月对民爆业务主营产品工业炸药、导爆管及工业导爆索实行两次向上价格调整，其中工业炸药累计涨幅 2000 元/吨（含税），工业炸药业务盈利能力增强，同时公司积极拓展其他领域，非民爆产业收入、利润均显著提升。  大力发展电子雷管业务，在政策机遇中实现产能扩张和结构调整。目前民爆生产企业共有 118 个生产许可证、71 家企业集团，《十四五民用爆炸物品行业安全发展规划》中提出生产企业数量减少到 50 家以内。国泰集团 2021 年销售工业炸药 15.96 万吨，其中包装炸药 11.9 万吨，混装炸药首次突破 4 万吨，生产总值位列全国 70 多家民爆生产企业第 8 位。在全面推广数码电子雷管政策推动下，公司高位谋划数码电子雷管规划、建设和产能置换工作。2021 年公司销售工业雷管 3844 万发，其中销售电子雷管 824 万发，同比增长 69%。目前公司电子雷管产能1630 万发，全资子公司新余国泰已完成数码电子雷管二期建设，三期项目进入设备安装调试阶段。2021 年 7 月，公司与上海鲲程合资设立国鲲微电子，年产 5000 万发芯片模块，以拓展数码电子雷管产业链。 [Table_Author] 刘威 Wei Liu 李智 Zhi Li wei.liu@htisec.com zhi.li@htisec.com 3065100135170Price ReturnMSCI ChinaApr-21Aug-21Dec-21Apr-22Volume 5 May 2022 2 [Table_header2] 国泰集团 (603977 CH) 首次覆盖优于大市  我国武器装备进入跨代建设时期，军工类产品需求量不断增长，公司军工业务未来前景可期。2021 年 4 月，公司通过受让股权及增资方式合计取得以军事仿真业务为主业的北京神舟智汇 36.86%的股权，正式进入军工产业领域；2021 年 9 月，公司取得江西澳科新材 51%股权，以近防弹战斗部业务领域为契机，从防务装备方向持续扩展公司军民融合产业范围，进一步拓展军工新材料领域。随着我国武器装备进入迭代期，对特种合金、复合材料及电子元器件的需求大幅增加，需要使用大量的钽铌等稀有金属作为原材料。公司控股子公司拓泓新材抢抓军工行业对钽铌产品需求大幅增加的机遇，持续开发新客户，释放生产能力，2021 年钽铌氧化物产销量同比分别增长 49%、73%。同时，控股子公司三石有色年产 700 吨钽铌稀有金属项目有序推进。  盈利预测。我们预计公司 2022-2024 年净利润分别为 3.73、4.86 和 5.79 亿元，对应 EPS 分别为 0.64、0.83、0.99 元。参考可比公司估值，给予 2022 年 16.5 倍 PE，对应目标价 10.56 元，首次覆盖给予“优于大市”评级。  风险提示。产能扩张不及预期，原材料价格大幅波动。 5 May 2022 3 [Table_header2] 国泰集团 (603977 CH) 首次覆盖优于大