2021年报-2022一季报点评：业绩低于预期，逆变器、储能、户用光伏三大增长值期待

证券研究报告·公司点评报告·光伏设备 东吴证券研究所 1 / 10 请务必阅读正文之后的免责声明部分 阳光电源（300274） 2021 年报&2022 一季报点评：业绩低于预期，逆变器、储能、户用光伏三大增长值期待 2022 年 04 月 20 日 证券分析师 曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 陈瑶 执业证书：S0600520070006 chenyao@dwzq.com.cn 研究助理 郭亚男 执业证书：S0600121070058 guoyn@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 72.08 一年最低/最高价 72.08/172.54 市净率(倍) 6.65 流通 A 股市值(百万元) 81,058.36 总市值(百万元) 107,054.37 基础数据 每股净资产(元,LF) 10.84 资产负债率(%,LF) 61.10 总股本(百万股) 1,485.22 流通 A 股(百万股) 1,124.56 相关研究 《阳光电源(300274)：逆变器毛利率逆势提升，储能持续高速增长》 2021-10-29 《阳光电源(300274)：逆变器毛利率逆势提升，储能持续高速增长》 2021-08-30 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 24,137 37,397 50,781 62,408 同比 25% 55% 36% 23% 归属母公司净利润（百万元） 1,583 3,130 4,534 5,895 同比 -19% 98% 45% 30% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 1.07 2.11 3.05 3.97 P/E（现价&最新股本摊薄） 67.64 34.21 23.61 18.16 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：公司 2021 年实现营收 241.37 亿元，同增 25%；归母净利润 15.83亿元，同减 19%，其中 2021Q4 实现营收 87.63 亿元，同增 19%，环增22%；归母净利润 0.78 亿元，同减 90%，环减 90%。2022Q1 实现营收45.68 亿元，同增 36%，环减 48%；归母净利润 4.11 亿元，同增 6%，环增 427%，略低于市场预期，主要是销售和研发费用增长、电站业务计提及疫情导致储能递延交付的罚款所致。 ◼ 光伏逆变器出货持续高增，户用占比快速提升。2021 年光伏逆变器业务实现收入 90.5 亿元，同增 20.44%，贡献利润 13-14 亿元。公司 2021 年实现逆变器销量 47GW（国内 18GW，海外 29GW），同增 34%，我们测算出货量全球市占率 30%；逆变器毛利率 33.8%，同比-1.23pct。其中2021Q4 实现出货约 17GW，同增 13%，环增 36%左右，2021Q4 毛利率25-26%，下滑 10-13pct，主要是 2021Q4 国内抢装使得国内占比提升至40%+，拉低了毛利率。2022Q1 公司逆变器收入约 25-26 亿元，同环比+55%/-17%左右，实现销量约 12GW，同增 50%左右，毛利率修复至 35-36%，原因：1）2022Q1 高毛利的海外市场出货占比 70%左右，同时 1月起海外提价 10%左右；2）高毛利的户用逆变器 2022Q1 出货 12 万台，对应约 1.5-1.8GW，占比快速提升至 12-15%。市场需求旺盛，但 IGBT短缺，公司加大 IGBT 备货，同时引入国内供应商，保供能力强，我们预计 2022 年出货目标 70GW，同增 49%，龙一地位稳固。 ◼ 储能需求旺盛，收入高速增长。2021 年储能业务实现收入 31.4 亿元，同增 168.51%，贡献利润 2 亿元左右。公司 2021 年实现发货约 3GWh，确认收入的销量 2.6-2.8GWh，同比翻两倍，毛利率 14.11%，同比-7.85pct，主要是 2021Q4 递延交付缴纳罚款扣减收入所致。因海外电价快速上涨，储能市场需求爆发，2022Q1 公司实现储能收入 6-7 亿元，同增 160%左右，毛利率回升至 20%左右。公司采取无电芯战略，与宁德时代深度合作，提前锁定电芯保证出货，我们预计 2022 年公司储能出货约 6GWh左右，同比翻倍增长，公司计划着力开拓欧洲澳洲的家储市场，我们预计公司 2022 年家储出货 10 万台，带来稳定利润贡献。 ◼ 盈利预测与投资评级：因公司渠道布局和产品研发带来费用明显增长，我 们 下 调 公 司 业 绩 ， 我 们 预 计 公 司 2022/23/24 年 归 母 净 利 润31.3/45.3/59.0 亿元（前值 2022/23 年为 40.88/55.42 亿元），同增98%/45%/30%。我们给予公司 2022 年 50 倍 PE，对应目标价 105.5 元，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：竞争加剧，原材料供给不确定。 -22%-6%10%26%42%58%74%90%106%122%2021/4/202021/8/192021/12/182022/4/18阳光电源沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 10 图表目录 图 1： 2021 年收入 241.37 亿元，同比+25.15%（亿元，%） ........................................................ 3 图 2： 2021 年归母净利润 15.83 亿元，同比-19.01%（亿元，%）................................................ 3 图 3： 2022Q1 收入 45.68 亿元，同比+36.48%（亿元，%） ......................................................... 4 图 4： 2022Q1 归母净利润 4.11 亿元，同比+6.26%（亿元，%） .................................................. 4 图 5： 2021 年毛利率、归母净利率同比-0.81、-3.58pct（%） ...................................................... 4 图 6： 2022Q1 毛利率、归母净利率同比-0.08、-2.56pct（%）...................................................... 4 图 7： 光伏逆变器出货及毛利率情况（左轴：MW，右轴：%） .................................................. 5 图 8： 储能业务出货及毛利率情况（左轴：MW，右轴：%） ................