宏观点评报告：美元是否会再度破100？

宏观点评报告 | 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 美元是否会再度破 100？ 单击或点击此处输入文字。 宏观点评报告 分析师 张静静 S0800521080002 13716190679 zhangjingjing@research.xbmail.com.cn 相关研究 Tabl e_Title ● 核心结论 Table_Summary 美元指数为何反弹？从事件驱动到欧美再度分化。俄乌冲突前，我们曾多次指出2022年美元大概率贬值。事实上，今年以来美元指数未贬反升：2月24日-3月8日主要由俄乌冲突引发的避险情绪推动，但避险情绪降温后美元仍有破百架势或与俄乌冲突令欧洲经济受损有关。俄乌冲突加剧了欧洲通胀压力的同时也令其经济前景存在不确定性，进而欧洲央行上半年加息预期不升反降。相比之下，俄乌冲突对美国影响相对中性。加上美国居民部门仍有一定消费力，因此俄乌冲突后美联储加息预期并未减弱。美强欧弱局面再度显现，美元被动升值。 假若美元再度破百，新兴制造国或有流动性隐患。5月FOMC后美联储就将实施缩表且本轮缩表节奏将显著快于2017-2019年，进而全球将承受更大的流动性压力。经验上，一旦美元指数与美国国债收益率同步走高，新兴市场就会爆发流动性危机。在加速加息与提速缩表的预期下，美债收益率暂时难言见顶，目前新兴市场面临流动性冲击的概率正快速上升。值得注意的是，当前资源品价格维持高位，新兴市场中的资源国相对安全，制造国将面临更大流动性挑战。 一旦美股下挫，全球流动性或迎二次冲击。我们认为下半年美国经济放缓、明年衰退风险较高。80年代末以来每轮美国经济衰退前夕都会爆发全球性流动性危机。经验上，全球流动性冲击会分为两个阶段：第一阶段是非美流动性回流美国，第二阶段是美股重挫引发全球性流动性冲击。我们认为俄乌冲突、美联储缩表已经触发全球流动性进入第一冲击阶段，一旦美元指数破百该阶段的流动性风险将进一步加剧。进一步看，随着10年期美债收益率走高，美股风险溢价已经逼近2018年Q4的低位水平，而2018年美股重挫就是在缩表背景下美股风险溢价骤降的结果。但与彼时不同的是，疫后财政转移支付叠加极低的资金成本令美股杠杆率进一步攀升。一旦美债收益率进一步走高、美股风险溢价转负，美股下行压力或将高于2018年Q4并极有可能令全球进入流动性冲击的第二阶段。幸运的是，即便爆发流动性危机，也仅局限于金融体系内部，因此只要美联储货币转松该风险就会消退、不会持续。 对国内权益市场而言，3 月 16 日金融委会议确立了政策底；往后看，国内疫情若于 4 月中下旬降温、稳增长政策有望同步发力，Q2 内经济底亦将成形。但美股重挫前景或将在一定程度上约束 A 股风险偏好，因此市场底恐将在美股下挫、全球流动性冲击过后正式确立。 风险提示：美联储货币政策预期；美股风险溢价变化超预期；俄乌局势超预期；国内经济及政策超预期。 证券研究报告 2022 年 04 月 07 日 宏观点评报告 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 索引 内容目录 一、美元指数为何反弹：从事件驱动到欧美再度分化 ............................................................. 3 二、假若美元再度破百，EM 制造国或有流动性隐患 .............................................................. 5 三、一旦美股下挫，全球流动性或迎二次冲击 ........................................................................ 5 四、风险提示 ........................................................................................................................... 6 图表目录 图 1：今年以来美元指数走势 .................................................................................................. 3 图 2：欧洲央行 6 月加息预期 .................................................................................................. 4 图 3：美国天然气可出口量 ...................................................................................................... 4 图 4：美欧实际利率差值 vs 美元指数 .................................................................................... 4 图 5：美股风险溢价 ................................................................................................................. 5 图 6：美股个股期权成交量 ...................................................................................................... 6 宏观点评报告 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022 年 04 月 07 日 一、美元指数为何反弹：从事件驱动到欧美再度分化 从 2021 年 10 月 6 日报告《2022 年六大宏观猜想》到 2022 年海外经济年度展望《美国的 2022：经济加油；政策转向》，我们曾多次指出 2022 年欧洲政治及经济格局更加稳固、而中期选举则将增加美国政策上的不确定性，进而欧洲央行由鸽转鹰、美联储由鹰转鸽的相对变化将提振欧元、同时打压美元。 事实上，今年以来美元指数非但没有贬值，反而自 95.97（2021.12.31）升至 99.49（2022.4.5）。复盘来看，此间美元走强分为两个阶段。2 月 24 日-3 月 8 日美元指数走高主要由俄乌冲突引发的避险情绪推动，但随后美元指数并未因避险情绪降温转跌，而是高位震荡甚至有破百的架势。为何美元指数走势如此超预期？俄乌冲突令欧洲经济受损或是主因。 俄乌冲突对欧美的影响截然不同。去年 Q4 天然气供给不足已经令欧洲饱受能源价格大涨、通胀飙升之苦，2021 年 6 月后欧元区 PPI 同比始终保持两位数增长。2 月 24 日俄乌开战后进一步加剧了欧洲高通胀压力，3 月欧元区调和