“琢璞”系列报告之五十三：规模化私人订制的资产配置方案

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 基金研究（公募） 2022 年 3 月 30 日 规模化私人订制的资产配置方案 ❑ 随着数字化转型，金融科技的进步和智能投顾的发展产生了大量资产配置定制需求，但投资团队如何充分、高效的将投资观点转化为满足不同投资者需求的资产配置方案仍有待研究。本文介绍了 Chenyang Yin 和 Raul Leote de Carvalho 于2022 年发表在 The Journal of Investing 的文章 Mass Customization of Asset Allocation，文章在过往研究的基础上，探讨了如何通过使用主动风险预算模型、稳健资产组合优化模型（RPO）和风险因子模型形成稳健的资产配置模型，满足大量客户定制投资组合方案的需求，并清晰反映出投资约束对资产配置、投资观点应用的影响。 ❑ 文章主要内容： ▪ 提出了基于稳健投资组合优化模型（RPO）的模型，对于高度定制化的投资组合需求，也可由投资团队对不同类型资产的一组投资观点快速生成资产配置方案，实现战术资产配置（TAA）的大规模产业化。 ▪ 投资观点通常不是准确的收益率，而是包含预期资产价格变动方向和确信程度的看法，通过主动风险预算模型，根据观点中的方向分配权重、根据确信程度分配跟踪风险，无约束主动投资组合能够更好的反映投资团队的观点。 ▪ 相对于 MVO（均值-方差模型），由于 RPO 的公式中包含了不确定性矩阵和不确定性参数，计算的隐含主动收益率会根据投资团队对资产的观点进行修正，在使用隐含收益率构建最终资产配置模型时，各资产的权重会更加合理。 ▪ 将各项资产及资产组合的风险拆分为系统性风险和特殊风险，并将系统性风险分解为 6 个风险因子上的暴露。通过比较风险敞口，能够直观反应出模型求解的投资组合对各资产的投资观点，无约束主动投资组合和最终投资组合间特殊风险的差额，也能够清晰反映约束对最终投资组合的影响。 ❑ 风险提示：本文内容基于作者在海外市场背景下进行的理论模型研究和实证检验，对于中国市场中的具体情况，结论可能会发生变化。 任瞳 S1090519080004 rentong@cmschina.com.cn 江景梅 研究助理 jiangjingmei@cmschina.com.cn “琢璞”系列报告之五十三 敬请阅读末页的重要说明 2 基金研究（公募） 正文目录 一、 引言 ..................................................................................................................................................................... 4 二、 文献综述及文章思路 ............................................................................................................................................ 4 三、 投资模型的搭建 ................................................................................................................................................... 5 1、根据投资观点构建无约束主动投资组合 .................................................................................................................. 5 2、逆向 RPO 计算隐含主动收益 .................................................................................................................................. 7 3、具有隐含主动收益、约束和 RPO 的投资组合构建 ................................................................................................. 8 4、风险因子模型和基于因子的投资观点分析 .............................................................................................................. 9 四、 多资产 TAA 的投资模型示例 ............................................................................................................................. 12 示例 1：RPO 在稳定性和收益方面的优势 ................................................................................................................. 12 示例 2、受约束的投资模型应用和风险分析 ............................................................................................................... 16 五、 总结 ................................................................................................................................................................... 19 图表目录 图 1：美元高收益债风险分解 ..................................................................................................................................... 10 图 2：欧洲欧元区股票风险分解 ................................................................................................................................. 11 图 3：表 1 的中无约束投资组