策略专题：鹏华深圳清洁能源REIT投资价值分析基本面篇

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 策略专题 2022 年 04 月 01 日 策略专题 证 券分析师 吴 开达 资格编号：S0120521010001 邮箱：wukd＠tebon.com.cn 研 究助理 姚 皓天 邮箱：yaoht＠tebon.com.cn 相 关研究 1.《专精特新手册 V1.0》，2022.3.31 2.《德邦证券 4 月金股》，2022.3.30 3.《战略安全的三层机会——中观全行业景气跟踪 2022 年第 3 期》，2022.3.29 4. 《 ERP 高 位 ， 反 击 不 止 》，2022.3.27 5.《关注华夏中交 REIT 认购机会——周观 REITs2022 年 3 月第 4周》，2022.3.26 鹏华深圳清洁能源 REIT投资价值分析 基本面篇 [Table_Summary] 投资要点：  首支天然气发电项目，稀缺性与底层逻辑并行。鹏华深圳能源清洁能源 REIT 的初始投资基础设施项目为深圳能源东部电厂（一期）项目，原始权益人为深圳能源集团股份有限公司，项目决算总投资额 34.32 亿元，主营业务为天然气发电，主要收入来源为通过提供电力生产及相关服务并收取电费收入。  非 化 石 能 源 装 机 量 占 比 首 超 煤 电 ， 广 东 省 天 然 气 发 电 量 稳 定 增 长 。 根 据《2021-2022 年度全国电力供需形势分析预测报告》，截至 2021 年底，全国全口径煤电装机容量 11.1 亿千瓦，同比增长 2.8%，占总发电装机容量的比重为 46.7%，比重同比降低 4.89%；全口径非化石能源发电装机容量 11.2 亿千瓦，同比增长13.4%，占总装机容量比重为 47.0%，比重同比提高 4.91%，历史上首次超过煤电装机比重。根据 2018 年至 2021 年的《广东电力市场年度报告》，从 2018 年至2021 年，省内气电发电量分别为 517 亿千瓦时、631 亿千瓦时、748 亿千瓦时及891 千瓦时，广东省发电总量分别为 4301 亿千瓦时、4611 亿千瓦时、4780 亿千瓦时、5853 亿千瓦时，气电占比分别为 12.01%、13.69%、15.65%、15.22%。  收入稳定，长期协议控制成本。公司 2021 年前三季度及 2020 年总营收分别为14.23 亿元和 16.49 亿元，实现净利润分别为 3.66 亿元和 2.50 亿元，净利润率分别 为 25.75% 与 15.18% ； 营 业 成 本 方 面 ， 项 目 2020 年 度 耗 用 的 原 材 料919,795,316.68 元，占营业成本总额的 70.89%；2021 年 1-9 月耗用的原材料802,274,672.93 元，占营业成本总额的 87.49%。同时，项目未来两年的预测净现金流分派率都超过 10%，由于财务报表的编制基于合理的假设，实际值可能存在偏差。  售电范围逐渐调整，装机容量居地区前列。项目总售电量在 2018-2020 年保持稳定增长，总体运营平稳；基数售电量从 2018年的 283,316.53 万千瓦时下降至 2020年的 65,884.27 万千瓦时，售电结构向市场化售电发展。  固定+超额激励双重浮动管理费。与现有的 11 支 REITs 相比，鹏华深圳能源清洁能源 REIT 的固定管理费费率处于平均值水平，在浮动管理费方面，鹏华深圳能源清洁能源 REIT 与富国首创水务 REIT 的浮动管理费收取方式较为相似，都采用了EBITDA 完成率这一指标，不同点在于鹏华深圳能源清洁能源 REIT 的浮动管理费由固定费率 3.5%与 0-30%超额激励费率组成，并且固定费率的最低标准为 1000万元，高浮动管理费率的激励能否带来经营上的持续稳定还有待观察。  风险提示：天然气机组运营寿命风险、上游液化天然气供应商履约风险、天然气长期协议到期续约风险。 策略专题 2 / 12 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 首支天然气发电项目，稀缺性与底层逻辑并行 .......................................................... 4 1.1. 项目概况及经营模式 ..................................................................................... 4 1.2. 非化石能源装机量占比首超煤电，省内天然气发电量稳定增长 ......................... 5 1.3. 收入稳定，长期协议控制成本 ........................................................................ 8 1.4. 售电范围逐渐调整，装机容量居地区前列 ....................................................... 9 1.5. 固定+超额激励双重浮动管理费 .................................................................... 10 2. 风险提示 ..............................................................................................................11 策略专题 3 / 12 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图 1：基础设施基金整体架构（SPV 吸收合并后） ........................................................4 图 2：东部电厂采购及销售模式 ....................................................................................5 图 3：东部电厂 2018-2023 售电量（预测售电量）及售电收入 ........................................9 表 1：天然气发电提及“清洁能源”的有关行业法律法规 ......