检测、磁材并驾齐驱，国企改革促成长

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|首次覆盖报告 2022 年 03 月 23 日 中钢天源（002057.SZ） 检测、磁材并驾齐驱，国企改革促成长 检测、磁材双发展，业绩望迎高增长。公司为中钢集团下属子公司，主营金属材料及检验检测、磁性材料的生产与销售。2019-2021 年实现营收13.8/16.7/25.9 亿元，CAGR 达 23.3%；归母净利润 1.4/1.7/2.1 亿元，CAGR 达 15.7%。公司“十四五”发展规划清晰，其检测业务拥有较好的市场化机制，磁材业务受益于行业需求爆发，未来有望维持高增速发展。 深耕检测三十余年，谋求全面发展。公司下属郑州金属制品研究院是国家质检总局首批批准成立的第三方检验机构，历史三十余年，资质齐全，深耕铁路工程领域。在员工持股激励机制下，检测服务 2017-2020 年营收实现 CAGR42.0%，并为公司贡献主要利润来源（2020 年检测业务毛利占比 44.8%）。公司管理优异，毛利率稳定在 50%以上，领先同行。展望未来，公司业务全国布局，铁路检测市占率有望不断提升；同时，公司近两年通过并购在道路、桥梁等基建领域积极拓展非铁业务，有望持续创造业务增长点。 受益碳中和，磁性材料需求迎爆发式增长。截至 2021 年，公司拥有 5 万吨四氧化三锰（全国最大），1.5 万吨永磁器件，以及 1.5 千吨稀土永磁器件产能。公司“十四五”规划大力发展磁材业务，现规划永磁器件产能扩至 3.4 万吨，稀土永磁扩至 5 千吨，并新增 1.5 万吨软磁铁氧体。我们认为（1）碳中和背景下，传统家电、新能源车、风电对磁性材料需求迅速攀升。预计中国高性能钕铁硼永磁消耗量于 2025 年达到 8.7 万吨，CAGR16.6%；软磁铁氧体 2025 年行业空间有望达 149 亿，5 年 CAGR 达11.9%。（2）公司为科研院所转制的国家级高新技术企业，研发实力强，研发费率位居行业前列，2020 年高达 5.7%。 市场化改革先锋，股权激励深度绑定员工利益。公司坚持市场化改革，培育了一批锐意进取、干劲十足的管理层与技术人员。2020 年初入选国资改革“科改示范企业”；2021 年 4 月，下属检测子公司中钢国检完成混改，员工持股占比达 3.1%；同年 9 月，公司提出股权激励，拟以 4.15 元/股的价格向 148 人授予 1328 万股股票期权。员工利益与公司利益深度绑定，助推公司长足发展。 盈利预测：预计 2021-2023 年归母净利润分别为 2.1/3.1/4.2 亿元，对应EPS 为 0.28/0.41/0.56 元，对应 PE 为 29.6/20.3/15.0x。公司估值与检测、磁材可比公司均值相比均较低。公司检测业务激励制度良好、磁材业务坐享行业成长，未来有望维持营收、利润高增长，给予“买入”评级。 风险提示：磁材下游需求增速不及预期、检测业务拓展不及预期、原材料价格波动风险、假设及测算误差风险等。 财务指标 2019A 2020A 2021 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1381.5 1672.1 2587.9 3619.7 5009.3 增长率 yoy（%） 8.0 21.0 54.8 39.9 38.4 归母净利润（百万元） 137.2 172.9 211.6 309.1 416.5 增长率 yoy（%） 12.2 26.0 22.4 46.1 34.7 EPS 最新摊薄（元/股） 0.2 0.2 0.3 0.4 0.6 净资产收益率（%） 9.6 10.7 11.9 15.4 17.7 P/E（倍） 45.7 36.2 29.6 20.3 15.0 P/B（倍） 4.4 3.9 3.6 3.2 2.7 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 3 月 22 日收盘价 买入（首次） 股票信息 行业 金属新材料 3 月 22 日收盘价(元) 8.32 总市值(百万元) 6,208.28 总股本(百万股) 746.19 其中自由流通股(%) 99.99 30 日日均成交量(百万股) 21.62 股价走势 作者 分析师 杨心成 执业证书编号：S0680518020001 邮箱：yangxincheng@gszq.com 分析师 王琪 执业证书编号：S0680521030003 邮箱：wangqi3538@gszq.com 分析师 张津铭 执业证书编号：S0680520070001 邮箱：zhangjinming@gszq.com 相关研究 -34%-23%-11%0%11%23%34%46%2021-032021-072021-112022-03中钢天源沪深3002022 年 03 月 23 日 P.2请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 1224 1747 2304 2895 4273 营业收入 1381 1672 2588 3620 5009 现金 432 561 517 723 1000 营业成本 1009 1241 1953 2638 3689 应收票据及应收账款 505 785 1211 1580 2282 营业税金及附加 11 12 20 26 37 其他应收款 5 4 10 10 17 营业费用 48 19 52 72 83 预付账款 20 22 55 1 142 管理费用 92 97 181 253 378 存货 149 227 365 435 684 研发费用 71 95 136 217 283 其他流动资产 114 147 147 147 147 财务费用 5 13 21 51 93 非流动资产 902 1070 1477 1858 2379 资产减值损失 -3 -13 11 15 -26 长期投资 103 171 242 313 386 其他收益 21 28 20 0 0 固定资产 510 629 942 1246 1663 公允价值变动收益 1 0 1 0 1 无形资产 155 153 156 142 144 投资净收益 3 10 6 6 6 其他非流动资产 133 117 136 156 187 资产处置收益 -1 1 0 0 0 资产总计 2126 2817 3781 4753 6652 营业利润 159 199 241 353 478 流动负债 524 906 1553 2309 3865 营业外收入 2 1 2 2 2 短期借款 50 33 233 789 1503 营业外支出 1 3 2 2 2 应付票据及应付账款 341 678 1098 1300 2054 利润总额 160 197 241 353 478 其他流动负债 133 195 222 220 308 所得税 23 22 29 43 59