美联储12月议息会议传递的信号：加速Taper预留政策主动权

http://research.stocke.com.cn 1/6 请务必阅读正文之后的免责条款部分 + 宏观研究类模板 专题研究 报告日期： 2021 年 12 月 16 日 加速 Taper 预留政策主动权 ──美联储 12 月议息会议传递的信号 报告导读/核心观点 美联储本月加速 Taper 并计划于 2022 年 3 月退出量化宽松，点阵图显示加息预期明显前移。会后声明指出不会在 Taper 结束前加息但可能在实现充分就业前加息，说明耐心等待就业市场修复的前提是通胀不持续失控。我们认为本次加速 Taper 是为应对通胀失控预留政策主动权。实际 2022 年加息力度或低于预期且仍有不加息可能，美股面临的回调风险可能成为联储加息掣肘，美国通胀压力消退和经济动力回落也会减少联储加息的动力。 ❑ 受制于通胀压力加速 Taper，按当前节奏 2022 年 3 月将正式完成量化宽松退出 购债规模方面，Taper 提速至 300 亿美元/月（200 亿美元国债+100 亿美元 MBS）。按当前速率，美联储将在 2022 年 3 月完成量化宽松的退出。但同时议息声明也指出，如果经济前景变化也随时准备好回调购债规模。整体基调基本符合会前的市场预期。鲍威尔也明确指出通胀是加速 Taper 的理由，“” 利率区间方面，美联储维持基准利率为 0%-0.25%区间，逆回购利率与超额准备金利率（IOER）维持不变，符合预期。虽然会议声明提出：“通胀已持续超过 2%，但在美国市场恢复充分就业前仍将把联邦基金利率控制在当前水平”，但鲍威尔在会后声明中指出不会在 Taper 结束前加息但可能在实现充分就业前加息，说明耐心等待就业市场修复的前提是通胀不持续失控。 ❑ 直面当前通胀压力但对 2022 年底的通胀保持乐观，就业市场核心约束仍是疫情 通胀方面，一是本次会议声明不再使用“临时性通胀”表述，改为“疫情所导致的供需错配和经济复苏持续推升通胀水平”，但对 2022 年底的通胀水平仍然保持乐观 PCE增速将回落到 2.6%。二是认为通胀压力确实向更广泛的商品和服务领域蔓延，但工资增长不是当前通胀水平上升的主要原因，工资-通胀螺旋式上升压力暂不存在。 就业方面，一是认为从多项指标来看，明年将实现充分就业；二是本次会议声明认可了过去几个月就业市场的修复情况。但声明同样提到了新病毒可能对未来的经济前景构成挑战；三是认为对疫情的担忧是影响当前劳动力参与率修复缓慢的核心原因。 ❑ 年内 GDP 预期下调、通胀预期上调但对 2022 年保持乐观，加息预期明显前移 本次经济预测下调经济增长预期，2021 年 GDP 实际增长预期由 5.9%下调至 5.5%；2022 年 GDP 预期由 3.8%上调至 4.0%，主要反映受疫情影响美国经济复苏进程被延后。本次预测通胀预期进一步上调，2021 年 PCE 预期由 4.2%上调至 5.3%，2022 年PCE 预期由 2.2%上调至 2.6%。说明联储承认短期通胀存在较大压力；但对于 2022年底的通胀水平依然保持乐观。加息预期进一步前移，点阵图显示 2022 年将加息 3次。会议期间 CME 联邦基金利率期货对 2022 年 4 月首次加息概率的定价达到 90%。 整体来看，美联储一方面直面通胀压力，通过较为鹰派的态度管理通胀预期，认为明年将实现充分就业达到加息条件且结束购债到加息的时间不会像上一轮一样漫长（上一轮 2014 年 11 月完成 Taper，2015 年 12 月启动加息，2017 年开始连续加息）；另一方面对 2022 年供给问题消退通胀降温持有较为乐观的态度。我们认为：一是说明当前的政策调整均是在为通胀失控预留随时出击的政策主动权；二是传递联储有能力控制通胀的信号，对市场进行前瞻指引和预期管理。 ❑ 加速 Taper 是为预留政策主动权，2022 年加息力度或低于预期且有不加息可能 本次加速 Taper 是为应对通胀预留政策主动权。11 月美国 CPI 进一步上行，同比增速达到 6.9%，年内可能进一步上行并突破 7%。从当前位置看，联储显然无法忽视高企的通胀增速，但货币政策作为需求工具难解供给问题的窘境未改。从 Taper--加息--缩表的政策顺序考虑，本次 Taper 提速实质是为应对通胀预留政策主动权，防止未来通胀进一步失控导致货币政策猛踩急刹车。但预留主动权并不意味着实际行动，我们认为 2022 年无需对美联储的加息力度过于悲观，实际加息次数大概率低于当前点阵图显示的力度且仍然存在不加息的可能。原因如下： 一是预计美股回调风险将成为美联储加息最大掣肘。我们曾于前期报告《先立后破，产业突围》中前瞻性指出，2022 年 Q2 美股在加息预期短期无法证伪、经济下行压力加大的背景下可能因估值和盈利端的双重压力而大幅回调。美联储于 11 月发布的金融稳定报告中也继 5 月后再次指出：“风险资产价格普遍上涨，多数估值相对历史较 海外宏观｜专题报告 分析师：李超 执业证书编号：S1230520030002 邮箱：lichao1@stocke.com.cn 联系人：林成炜 执业证书编号：S1230120080050 邮箱：linchengwei@stocke.com.cn [Table_relate] 相关报告 报告撰写人： 李超 [table_page] 宏观研究 http://research.stocke.com.cn 2/6 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告 高；如果风险偏好下降、遏制病毒的进展令人失望或复苏停滞，资产价格可能容易大幅下跌。”一旦美股因“加息预期”而大幅回调，美联储的政策行为将受较大制约。 二是通胀压力将逐步回落。我们维持前期报告对 2022 年美国通胀的判断，CPI 同比增速高点将现于 Q1（2022 年高点，也是本轮 CPI 高点），预计年末回落至 3-3.5%区间。中长期通胀预期可能逐步企稳回落，通胀层面给予联储的政策压力将逐步消退。 三是预计美国经济增速高点将于 Q1 出现，2022 年 GDP 同环比增速回落压力加大。伴随美国补库渐入尾声，经济将呈现同环比增速前高后低，逐季下行节奏；提前退休人群也将给就业修复的尾部阶段增加压力，经济就业层面仍将对联储形成制约。 ❑ Omicron 传播力强但感染症状较轻，短期对联储政策制约减弱但不宜过度乐观 我们认为本次 Taper 提速与当前 Omicron 病毒风险暂时可控有关。Omicron 病毒虽然具有较强传播力且对当前的疫苗保护作用产生明显挑战（南非实验室数据显示辉瑞疫苗对 Omicron 的有效率仅 23%），但利好在于患病的症状较轻。当前美国已在 25 个州发现 Omicron 病毒的确诊病例，在近期美国新增确诊病例中国的还在那边达到 3%，存在以下特征：一是存在明显的“免疫逃逸”，75%的患者已经接种 2 针疫苗，其中三分之一的人甚至已接种加强针（以 12 月 CDC 的调查样本为基础）；二是多数感染者症状较轻，如果往后症状仍以轻症为主，未来病毒对就业市场和经济的影响可能边际减弱，短期对美联