结构升级盈利稳定增长，看好十四五增长空间

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 季报点评 【公司·证券研究报告】 今世缘 603369.SH 结构升级盈利稳定增长，看好十四五增长空间 ⚫ 公司公布 21 年三季报，21 年前三季度实现营收 53.33 亿元(yoy+27.2%)，归母净利润 16.99 亿元(yoy+29.3%)，扣非归母净利润 17.02 亿元(yoy+ 30.7%)；其中 21Q3 实现营收 14.82 亿元(yoy+15.8%)，归母净利润 3.64 亿元(yoy+23.8%)，扣非归母净利润 3.69 亿元(yoy+28.7%)，业绩稳定增长。 核心观点 ⚫ 产品结构稳步升级，合同负债增长亮眼。21Q3 特 A+类、特 A 类产品分别实现收入 10.11 亿元(yoy+16.4%)、3.52 亿元(yoy+17.7%)，南京疫情冲击下仍实现稳定增长；前三季度特 A+类产品营收占比同比提升 5.5pct 至66.6%，产品结构持续升级；预计 V 系列高增长，国缘四开稳定增长。其余A/B/C/D/其他类产品 21Q3 合计收入 1.16 亿元(yoy+4.2%)，小幅恢复。分地区，21Q3 省内实现收入 13.76 亿元(yoy+15.0%)，淮安、南京、苏南、苏中、盐城和淮海大区分别实现收入 3.46、3.26、2.32、1.52、1.75 和 1.45亿元，同比变动 22.2%、-1.6%、23.6%、22.3%、6.7%和 37.4%；南京受疫情影响同比下滑，南京以外地区 21Q3 同比增长 21.4%，同比稳定增长，淮海和苏南市场增速领先。21Q3，合同负债余额 8.61 亿元，环比增长32.9%，同比增长 35.8%，有望有效支撑后续业绩增长。 ⚫ 结构升级推动毛利率提升，费率下降盈利能力提升。21Q3 毛利率 78.48% (yoy+1.70pct)，预计主要受益于产品结构升级；前三季度毛利率 72.78% (yoy+1.09pct)。21Q3 销售费用率 18.42%(yoy-6.26pct)，预计疫情影响部分费用投放；管理费用率 4.17%(yoy+0.11pct)，税金及附加占营收比重24.70%(yoy+2.20pct)。综合，21Q3 销售净利率 24.56%(yoy+1.60pct)。 ⚫ V 系列加速发展，看好公司十四五空间。边际上，四开/对开批价分别约 420元和 255 元，保持稳定，渠道库存良性。公司大力发展 V 系列，费用支持较大，推出新款商务版 V9，预计未来有望放量。江苏省内白酒消费升级趋势明显，600-1000 元价格带扩容，公司有望持续受益，看好十四五增长空间。 财务预测与投资建议：上调营收，下调毛利率和费用率，预测公司 21-23 年每股收益分别为 1.60、1.98 和 2.41 元 (原预测为 1.52、1.88 和 2.28 元)。结合可比公司，给予 22 年 34 倍 PE，对应目标价 67.32 元，维持买入评级。 风险提示：渠道下沉不及预期、省内竞争加剧、食品安全事件风险。 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2021 年 10 月 29 日） 49.32 元 目标价格 67.32 元 52 周最高价/最低价 67.41/39.38 元 总股本/流通 A 股（万股） 125,450/125,450 A 股市值（百万元） 61,872 国家/地区 中国 行业 食品饮料 报告发布日期 2021 年 10 月 31 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 -0.91 8.88 19.94 -4.07 相对表现 1.96 5.62 22.19 -9.34 沪深 300 -2.87 3.26 -2.25 5.27 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 叶书怀 yeshuhuai@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090002 证券分析师 蔡琪 021-63325888*6079 caiqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519080001 联系人 周翰 021-63325888*7524 zhouhan@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 4,870 5,119 6,409 7,766 9,261 同比增长(%) 30.3% 5.1% 25.2% 21.2% 19.3% 营业利润(百万元) 1,951 2,092 2,666 3,315 4,027 同比增长(%) 28.7% 7.2% 27.4% 24.3% 21.5% 归属母公司净利润(百万元) 1,458 1,567 2,004 2,489 3,025 同比增长(%) 26.7% 7.5% 27.9% 24.2% 21.5% 每股收益（元） 1.16 1.25 1.60 1.98 2.41 毛利率(%) 72.8% 71.1% 72.6% 74.2% 75.4% 净利率(%) 29.9% 30.6% 31.3% 32.1% 32.7% 净资产收益率(%) 21.9% 20.3% 22.3% 23.3% 23.7% 市盈率 42.4 39.5 30.9 24.9 20.5 市净率 8.6 7.5 6.4 5.3 4.4 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 相关报告 上半年稳定增长，看好长期业绩空间 2021-08-24 次高端放量拉动增长，看好全年盈利增速 2021-04-29 20 年平稳收官业绩符合预期，势能形成看好未来稳健前行 2021-04-19 今世缘季报点评 —— 结构升级盈利稳定增长，看好十四五增长空间 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 投资建议 上调营收，下调毛利率和费用率，预测公司 21-23 年每股收益分别为 1.60、1.98 和 2.41 元 (原预测为 1.52、1.88 和 2.28 元)。结合可比公司，给予 22 年 34 倍 PE，对应目标价 67.32 元，维持买入评级。 表 1：可比公司估值表 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2021E 2022E 2023E 2