高基数下仍保持较快增长，扣非利润率稳升

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 高基数下仍保持较快增长，扣非利润率稳升 ■事件：公司披露 2021 年三季报，1-9 月实现营业收入/归母净利润/扣非后归母净利润19.15/5.63/5.32 亿元，分别同比+44.51%/46.96%/69.40%；其中 Q3实现营业收入/归母净利润/扣非后归母净利润 7.03/1.94/1.91 亿元，分别同比+30.98%/13.54%/43.57%，剔除递延收益确认影响，符合主流预期。 ■Q3 高基数下预调鸡尾酒仍有三成增速，推新能力出众保持活力。2021 年 1-9 月，公司预调鸡尾酒业务收入同比增长 42.22%，单三季度同比增长 30.12%。Q3 虽然增速相比上半年有一定放缓，主因上年 Q3 基数更高，且今年消费行业大背景是整体需求较疲软，相较其他诸多品类，公司预调酒业务依然表现良好。公司香精香料除传统 2B 外，向饮料企业提供专业化成品研发贡献新增量，今年以来增速保持高水平。公司持续升级产品，稳步推新，包括推出微醺“喵喵酒”系列，新增口味并利用盲盒概念营销，同时经典瓶进行换装、定位男性消费者的强爽与游戏联名。此外，公司持续优化传统渠道分销结构，夯实基层组织建设，并通过各新零售平台加强渠道下沉和渗透，渠道覆盖不断提升。 ■毛销差扩大，非经常损益影响表观利润，扣非利润率稳升。前三季度/21Q3，公司综合毛利率分别达到 66.54%/65.85%，同比下降 2.71/3.58%，主因会计准则调整，运费结转至成本端，Q3 毛销差扩大 3.15pct 至 44.90%。中长期看，随着销量上升带动产能利用率稳步上行，叠加高毛利率新品投放将有助于公司毛利率稳中有升。费用端，前三季度/21Q3公司销售费用率分别同比下滑 6.04/6.72pcts 至 20.03%/20.95%，会计变更影响之外，更体现出公司利用数字化手段实现精准营销，同时绝对领先的份额优势下品牌拉力增强，费效比提升；前三季度/21Q3 公司管理、研发费用分别-0.28/+0.66pct、-0.87/+0.01pct，单三季度管理费用率有所上升主要系职工薪酬及折旧费用增加所致。整体来看，公司费用管控良好，但由于去年 Q3 政府补助基数较大影响表观利润，前三季度/21Q3 净利率分别同比+0.44/-4.31pct，扣非后分别同比+4.08/+2.38pct，公司真实盈利能力不断提升。 ■持续深度经营年轻人，进阶完善产品矩阵，长期空间乐观。公司是稀缺的聚焦经营年轻消费群体的成功企业，微醺凭借精准的消费场景定位获得成功，线上线下互补协同良好，推新成功率高，费效比优秀。今年公司高酒精度产品起势，放量明显，同时公司持续进阶完善产品矩阵，目标扩大消费群体和增强消费频次及粘性。报告期内，公司瞄准一二线城市年轻女性消费者发力梅酒赛道，体现出公司敏锐的消费洞察力以及对未来流行口味的精准预判，产品上市前测试充分，期待后续铺市效果。此外，四川威士忌产能为未来推出偏高端的威士忌预调酒做好基酒储备，同时也为长期推出自主品牌威士忌产品奠定基础。公司深耕酒精饮品战略清晰，前景乐观，成长可期。 ■投资建议：预计公司 2021-2023 年 EPS 分别为 1.10、1.55、2.09 元，给予 6个月目标价77 元，对应 2022 年 50 倍 PE，维持“买入-B”评级。 ■风险提示：市场扩张存在一定不确定性；潜在有力竞争者加入加剧竞争。 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 1,468.4 1,926.6 2,723.1 3,724.5 4,856.7 净利润 300.3 535.5 824.6 1,161.7 1,569.5 每股收益(元) 0.40 0.71 1.10 1.55 2.09 每股净资产(元) 2.67 4.29 5.04 5.81 6.86 盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 市盈率(倍) 158.8 89.0 57.8 41.0 30.4 市净率(倍) 23.8 14.8 12.6 10.9 9.3 净利润率 20.5% 27.8% 30.3% 31.2% 32.3% 净资产收益率 15.0% 16.6% 21.8% 26.7% 30.5% 股息收益率 0.4% 1.2% 0.9% 1.2% 1.6% ROIC 29.5% 42.9% 66.7% 78.6% 88.6% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 Table_Tit le 2021 年 11 月 01 日 百润股份（002568.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 日用化学品 投资评级 买入-B 维持评级 6 个月目标价： 77.47 元 股价（2021-10-29） 63.60 元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 47,686.33 流通市值（百万元） 32,569.06 总股本（百万股） 749.79 流通股本（百万股） 512.09 12 个月价格区间 60.00/139.13 元 Tabl e_Chart 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -18.43 -12.04 25.14 绝对收益 -14.62 -8.53 33.98 苏铖 分析师 SAC 执业证书编号：S1450515040001 sucheng@essence.com.cn 021-35082778 Tabl e_Report 相关报告 百润股份：百润股份：积极延展主业布局烈性酒，前景乐观/苏铖 2021-08-17 百润股份：【安信食品】百润股份 2021 年半年报点评：渠道下沉&产品推新助力快速增长，利润率稳步提升/苏铖 2021-07-28 百润股份：预调酒增势强劲，长期增长路径明朗/苏铖 2021-04-22 百润股份：百润股份--年报预增超预期，轻库存助力Q1 开门红/苏铖 2021-01-17 百 润 股 份 ： 百 润 股 份(002568SZ) 预调酒 增长态势佳，品类成长性验证/苏铖 2020-10-22 2 公司快报/百润股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 1：2021 年前三季度利润贡献拆分 资料来源：Wind，安信证券研究中心 图 2：2021 年单三季度利润贡献拆分 资料来源：Wind，安信证券研究中心 44.51% -13.5% 1.2% 30.2% 5.7% 4.0% 0.0% -24.0% 0.0% 0.0% -0.53% 0.0% 0.3% -1.1% 0.2% 46.96% -30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%营收 毛利率 营业税金率 销售费用率 管理费用率 财务费用率 资产减值损失 其他收益 投资收益 公允价值变动 信用减值损失 资产处臵损益 营业外收支 所得税 少数股东权益