短期波动不改龙头长期竞争力

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：63.53 分析师：郭美鑫 执业证书编号： S0740520090002 Email：guomx@r.qlzq.com.cn 联系人：张舒怡 Email：zhangsy@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 927.75 流通股本(百万股) 922.01 市价(元) 63.53 市值(百万元) 58,939.68 流通市值(百万元) 58,575.32 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 11141.10 13137.75 17407.51 21571.05 26188.63 增长率 yoy% 30.5% 17.9% 32.5% 23.9% 21.4% 净利润（百万元） 1060.08 1255.43 1528.18 1880.43 2276.55 增长率 yoy% 31.4% 18.4% 21.7% 23.1% 21.1% 每股收益（元） 1.14 1.35 1.65 2.03 2.45 每股现金流量 1.17 1.37 0.09 2.40 2.87 净资产收益率 23.76% 23.07% 23.51% 24.06% 24.23% P/E 55.13 46.93 38.56 31.33 25.88 PEG 1.76 2.55 1.77 1.36 1.23 P/B 13.91 11.34 9.42 7.78 6.44 备注： 投资要点  事件：公司发布 2021 年第三季度报告。公司 2021 年前三季度实现营收 121.51 亿元，同比增长 42.33%，较 19Q1-3 增长 52.9%；实现归母净利润 11.17 亿元，同比增长 22.38%，较 19Q1-3 增长 39.32%；实现扣非净利润 9.92 亿元，同比增长 25.13%，较 19Q1-3 增长 30.44%。单季度看，21Q3 实现营收 44.65 亿元，同比增长 18.24%,较 19Q3 增长 43.64%；实现归母净利润 4.51 亿元，同比增长 0.57%，较 19Q3 增长 36.41%；实现扣非净利润 3.79 亿元，同比下滑 6.53%，较 19Q3 增长 13.81%。  办公直销占比提升，盈利短期调整。1）盈利能力方面，21Q1-3 公司实现毛利率 24.15%（-2.93pct.），实现归母净利率 9.19%（-1.5pct.），其中 21Q3 单季度毛利率 24.39%（-2.7pct.），归母净利率 10.1%（-1.77pct.），主要系办公直销毛利率下降同时占比提升所致。2）期间费用方面，21Q1-3 销售费用率 8.02%（-1.27pct.）;管理费用率 4.42%（-0.31pct.）;研发费用率 1.26%（-0.19pct.）;财务费用率 0.02%（-0.00pct.）。  分业务模式看：传统业务受双减政策冲击，新业务放量。1）传统核心业务:21Q1-3 营收同比增长 23%，21Q3 受教育双减政策冲击增速放缓；2）晨光科力普: 21Q1-3 实现营收 49.32 亿元，同比增长 72.31%，21Q3 约实现营收 18 亿元（+43%），在办公直销市场品牌影响力进一步提升; 3）晨光生活馆(含九木杂物社)：21Q1-3 零售大店实现总营业收入 7.74 亿元，同比增长 79.39%，21Q3 约实现营收 2.9 亿元（+49%）。其中，21Q1-3 九木杂物社实现营业收入 6.97 亿元，同比增长 93.38%，21Q3 约实现营收 2.5 亿元（+55%）。截止报告期末，晨光在全国拥有 496 家零售大店，其中晨光生活馆 60 家，九木杂物社 436 家(直营 299 家，加盟 137 家)，零售大店稳步推进，与传统核心业务协同发展。4)晨光科技实现营收 3.96 亿元，同比增长 16.87%，21Q3 约实现营收 1.7亿元（+23%）。晨光科技提升推广效率、推进线上分销，优化发展质量。  分产品看：办公产品高增长，学生文具下滑。1）21Q1-3 办公直销营收 49.32 亿元（+72.32%），占整体营收的 40.59%，毛利率为 9.54%（-3.18pct.），其中 21Q3 营收 18 亿元（+43%）。2）办公文具营收 20.80 亿元（+30.64%），毛利率为 26.23%（+0.02pct.），其中 21Q3 营收 6.2 亿元（+12.4%）。3）学生文具营收 23.78 亿元（+18.09%），毛利率为 33.2%（-0.93pct.），其中 21Q3 营收 9.7 亿元（-2%），未来学生文具市场的增长将由品牌化、创意化驱动。4）书写工具营收 23.73 亿元（+26.96%），毛利率为 39.99%（-0.08pct.），其中 21Q3 营收 9.2 亿元（+5%）。5）其它产品营收 3.84 亿元（+95.23%），毛利率为 46.06%（-0.37pct.），其中 21Q3 营收 1.5 亿元（+63%）。  一体两翼协同发展，新五年战略稳步推进。公司立足于新五年战略，全面推进传统核心业务四条赛道，向高端化、精品化转型，聚焦和深耕线上线下渠道，一体两翼持续提升内部管理效率。公司渠道壁垒稳固，中长期市占率有望持续提升。  投资建议：文具龙头传统核心业务与新业务双轮驱动，看好公司长期稳健发展。我们预估公司 2021-2023 年实现营业收入 174.08、215.71、261.89 亿元，同比增长 32.5%、23.9%、21.4%，实现归母净利润 15.28、18.80、22.77 亿元，（新业务发展顺利，调整盈利预测，前次预测值为 15.24、18.44、22.22 亿元），同比增长 21.7%、23.1%、21.1%。对应 EPS 为 1.65、2.03、2.45 元，维持“买入”评级。  风险提示：新业务拓展不及预期风险，文具行业竞争加剧风险，财政政策风险，疫情反复风险。 短期波动不改龙头长期竞争力 晨光文具（603899.SH）/轻工 证券研究报告/公司点评 2021 年 10 月 28 日 [Table_Industry] -30%-20%-10%0%10%20%30%20-1020-1120-1221-0121-0221-0321-0421-0521-0621-0721-0821-09晨光文具 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：晨光文具三大财务报表 来源：中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20202021E2022E2023E会计年度20202021E2022E2023E货币资金2,5621,7532,9984,531营业收入13,13817