动态点评：生产平稳，投资分化，消费偏弱

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 固收 生产平稳，投资分化，消费偏弱 华泰研究 研究员 张继强 SAC No. S0570518110002 SFC No. AMB145 zhangjiqiang@htsc.com 研究员 芦哲 SAC No. S0570518120004 luzhe@htsc.com 联系人 张大为 SAC No. S0570119080165 zhangdawei@htsc.com 华泰证券 2021 年度中期投资峰会 2021 年 5 月 17 日│中国内地 动态点评 核心观点 4 月份出口与地产投资依旧高温，抵消了消费边际放缓，保障了工业生产端的整体平稳，经济动能较一季度总体有明显改善。其中，制造业投资加快恢复与基建投资减速体现了顺周期内需改善与逆周期力量逐渐退潮。短期货币政策不紧、内需继续修复，同时外需尚未衰减，预计二季度经济继续改善，动能更加平衡。短期压力在于汽车等缺芯、中下游成本过高、疫情反复等。 生产：整体保持平稳，上游走弱中游走强 今年 4 月工业增加值同比增长 9.8%，两年复合增长率为 6.8%，但从环比来看，4 月季调后规模以上工业增加值环比增长 0.52%，较 3 月的 0.6%小幅下滑。考虑到 3 月工业增加值两年复合增速因 19 年高基数问题而大幅收窄，4 月工业增加值增速正常反弹，表现基本平稳。行业层面，上游行业延续走弱趋势，中游行业显著改善，下游行业分化依然明显。后续继续关注限产政策对上游行业产能的影响、出口链条的景气度维持情况、供应链短缺对汽车制造业等行业的影响以及制造业投资对中游行业生产的拉动。 投资：制造业加快修复、地产高位走强、基建边际减速 今年 1-4 月固定资产投资累计同比 19.9%，两年复合增长 3.9%，提速 1 个百分点。分项来看，制造业投资明显加快，或主因为去年底到期的设备购置抵税政策在今年 3 月宣布延期，国内疫苗加速接种也有利于提振企业信心，近期成本上涨、芯片短缺等问题带来阻力但仍或波动上行；房地产投资继续走高但与施工面积增速背离，或因建材价格上涨贡献大，后续趋势上弱化，但货币政策不紧与土地集中供应导致短期韧性不弱；基建投资减速，主要是前期沉淀债券资金基本完成投放，而新债发行节奏仍慢，资金约束开始体现。 消费：劳动节出行计划或抑制短期开支 今年 4 月社会消费品零售总额同比 17.7%，两年复合增速 4.3%，较前值降速 2 个百分点，加长版劳动节的出行计划可能抑制了 4 月消费开支。细分类别看，必选消费普遍降温；汽车和电子产品消费回落明显，供应端缺芯或对需求端造成约束；地产后周期消费边际表现较好，家具消费显著提速。未来展望，消费仍是渐进改善趋势。不过，短期劳动节出行人均消费数据显示消费行为仍偏谨慎，另外近期局部散发疫情或对出行消费带来负面影响。 风险提示：国内疫情反复超预期、大宗商品涨价超预期。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 固收研究 事件 2021 年 5 月 17 日，国家统计局发布 4 月经济数据： （1）4月工业增加值同比 9.8%，两年复合增长 6.8%，3、4月季调后环比分别为 0.60%/0.52%； （2）1-4 月固定资产投资累计同比 19.9%，两年复合增长 3.9%，3、4 月季调后环比分别为 2.10%/1.49%。其中制造业投资累计同比 23.8%，两年复合下降 0.4%；基建投资同比18.4%，两年复合增长 2.4%；房地产投资同比 21.6%，两年复合增长 8.4%； （3）4 月社会消费品零售总额同比 17.7%，两年复合增长 4.3%，3、 4 月季调后环比分别为 0.94%/0.32%； （4）4 月全国城镇调查失业率 5.1%（3 月为 5.3%，去年同期为 6%）。 图表1： 宏观指标热力图 注：“两年平均”为当月值或当季值的两年复合增速，测算值；“季调环比”为统计局公布值，全文同 资料来源：Wind，国家统计局，华泰研究 图表2： 经济各分项表现 资料来源：Wind，华泰研究 宏观指标环比变化 21-0421-0321-0221-0120-1220-1120-1020-0920-0820-0720-0620-0520-04GDP两年平均 %5.06.15.44.6季调环比 %0.63.23.110.1工业增加值两年平均 %0.66.86.28.17.16.65.86.35.04.85.54.74.6季调环比 %-0.1 0.520.600.690.660.650.600.791.091.020.921.291.271.89调查失业率单月 %-0.2 5.15.35.55.45.25.25.35.45.65.75.75.96.0固定资产投资两年平均 %1.75.74.01.76.77.46.56.26.05.65.84.13.2季调环比 %-0.6 1.52.11.61.62.01.00.10.90.20.20.10.11.8制造业投资两年平均 %3.73.4-0.3-3.49.76.93.52.41.70.70.1-1.2-4.0基建投资两年平均 %-3.2 2.45.6-1.60.92.93.24.75.35.05.65.63.4房地产投资两年平均 %2.610.37.77.68.39.710.711.211.110.19.38.89.4社零两年平均 %-2.0 4.36.33.26.36.55.75.53.93.23.82.7-0.4季调环比 %-0.6 0.30.90.9-0.30.91.10.34.50.90.21.04.60.4出口两年平均 %6.516.810.323.010.113.09.14.92.93.95.1-0.6-1.20.2进口两年平均 %-6.0 10.716.712.45.111.52.4-1.01.7-3.9-3.3-2.4-12.5-5.4贸易差额亿美元290.6428.6138.0378.7653.8781.7754.3584.4370.0589.3623.3464.2629.3453.4CPI%0.50.90.4-0.2-0.30.2-0.50.51.72.42.72.52.43.3PPI%2.46.84.41.70.3-0.4-1.5-2.1-2.1-2.0-2.4-3.0-3.7-3.1信贷亿元-12600 147002730013600358001260014300689819000128009927181001480017000社融亿元-14909 18507334161710051742172002130014200347723580016900343423190030941M2%-1.3 8.19.410.19.410.110.710.510.910.410.711.111.111.1M1% -0.96.27.17.414.78.610.09.18.18.06.9 6.5 6.8 5.5