电气设备行业深度：蜂巢出世，高速成长的锂电后起之秀

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 行业深度 2021 年 04 月 25 日 电气设备 蜂巢出世，高速成长的锂电后起之秀 背靠长城汽车，蜂巢能源发展起速。公司于 2018 年 2 月从长城汽车独立，2019 年电池工厂投产，并全球首发无钴电池，2020 年开始主要配套长城欧拉汽车，2021 年 2 月，公司完成 A 轮融资 35 亿元。日前，公司已构建了全产业链图谱，目标在 2022 年进军资本市场。 客户结构逐步多元化，产能扩张有序且迅速。公司从 2020 年 4 月开始装机配套，8 月进入装机量前 20。根据高工锂电数据，2020 年公司国内装机量0.49Gwh，市占率 0.78%，已进入前十五。而 2021 年 1-3 月装机量分别为0.16/0.14/0.18Gwh，Q1 合计 0.48Gwh，接近去年全年水平，市占率超 2%，我们预计 2021 年可以稳定国内装机量前十。日前，公司已经拿到吉利、PSA等 16 个厂商的定点，未来客户扩张可期。 产能方面，根据公司企业手册的全球布局，公司将在 2025 年完成全球四个生产基地的建设，包含中国西部、长三角、长江中游以及欧洲德国，以及完成建设京津冀试制线基地。我们测算 2021-2025 年公司产能分别为18.5/46.5/109/156/214Gwh，CAGR 超 90%，迎接 Twh 时代，公司产能扩张十分迅猛，可以充分支撑其客户扩张。 携无钴、固态等概念，技术、工艺方面亮点众多。公司在材料端、电芯端、电池包以及其他工艺方面的创新均处于行业领先。在材料端推出 NCMA 和NMX 两种去钴化的材料，出于安全考虑在电芯层面推出果冻电池、固态电池，并配合 LCTP 和热阻隔电池包。此外，公司在制片工艺方面大力发展叠片工艺，并在 2021 年上海车展推出第二代快充电池，研发技术整体出于行业顶尖水平。 蜂巢能源作为高速成长的锂电新秀，在产能、客户以及技术上的储备，让其成为备受瞩目的二线黑马。从国内竞争格局来看，目前仅一家企业占据较大的市场份额（宁德时代 2020/2021Q1 国内市占率分别为 50.09%/52.4%），2020 年整体 CR5 为 86%，2021 年 Q1 的 CR5 为 84%，二线厂商竞争格局目前仍不明晰，建议关注有潜力、具备充分成长空间的二线电池厂商的发展，以成长视角把握投资机会。 我们预计蜂巢能源 2021 年将进入中国动力电池装机量前十排名，建议关注其 B 轮融资，科创板 IPO 等进展，建议关注与其具有公开合作关系的杉杉股份、科达利、诺德股份和先导智能等公司。 风险提示：新能源汽车政策不及预期，下游需求不及预期，上游资源价格超预期上涨 增持（维持） 行业走势 作者分析师 王磊 执业证书编号：S0680518030001 邮箱：wanglei1@gszq.com 分析师 秦雪 执业证书编号：S0680520110001 邮箱：qinxue@gszq.com 相关研究 1、《电气设备：新能源、储能迎政策支持，蜂巢能源携创新日亮相车展》2021-04-25 2、《电气设备：硅片电池相继上调报价，华为加持ARCFOX 汽车智能化》2021-04-19 3、《电气设备：2021 年风光指导电价公布，3 月全球电动车销量数据亮眼》2021-04-11 重点标的 股票 股票 投资 EPS （元） P E 代码 名称 评级 2019A 2020E 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 2022E 300750 宁德时代 买入 1.96 2.27 2.97 3.62 189.54 163.66 125.08 102.62 002074 国轩高科 买入 0.04 0.14 0.45 0.64 861.25 246.07 76.56 53.83 300014 亿纬锂能 增持 0.83 0.99 1.54 1.92 103.13 86.46 55.58 44.58 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 -16%0%16%32%48%64%80%96%112%128%2020-042020-082020-122021-04电气设备沪深300 2021 年 04 月 25 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、脱胎于长城，后起之秀发展已起速..................................................................................................................... 4 1.1 借新能源车东风快速扩张，正构建全产业链图谱 .......................................................................................... 4 1.2 长城控股，预计明年申报科创板 .................................................................................................................. 6 二、客户结构逐步多元，产能扩张计划加速 .............................................................................................................. 7 2.1 装机量迅速提升，受全球客户配套认可 ........................................................................................................ 7 2.2 海内外产能扩张有序，2025 年计划产能超 200Gwh ....................................................................................... 8 三、携无钴、固态等概念，技术、工艺多创新........................................................................................................... 9 3.1. 注重研发，形成多曲线电池技术创新 .......................................................................................................... 9 3.2 亮点 1：材料创新—无钴与低钴 NCMA 正极材料 ......................................................................................... 10 3.2.1 无钴正极材