城投解惑系列之十二：城投转型，从建设者到运营者

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 12 [Table_Page] 固定收益|专题报告 2021 年 4 月 28 日 证券研究报告 [Table_Title] 城投解惑系列之十二 城投转型，从建设者到运营者 [Table_Summary] 报告摘要：  2021 年 4 月 23 日，天津市政府网站发布天津市人民政府《关于推动天津城市基础设施建设投资集团有限公司深化改革转型升级实现高质量发展方案的批复》，将城投集团改组为国有资本投资公司，定位为城市综合运营服务商，引起市场广泛关注。  2015 年之前，城投平台主要承担城市建设者的角色。作为城市建设者，城投平台主要从事市政道路、桥梁、水利等基础设施建设，以及土地开发整理、棚户区拆迁改造等业务。收入主要来源于代建项目的政府回款、土地出让收入的返还。  2015 年以来，城投平台市场化转型进程加快。部分平台转型是通过增加经营性业务来实现，但真正适合城投转型的业务方向较少。目前，城投转型的业务方向一般为房地产、建筑、商品销售（贸易）、公用事业、金融和产业投资等。部分平台还通过直接收购上市公司，拓展经营性业务。  也有部分平台整体转型为城市综合运营服务商。作为城市运营者，城投平台会从事水务、燃气、电力、垃圾处理等公用事业类业务，并综合利用城市资源开展其他收费业务，获取特许经营权，可以带来稳定的运营收入和现金流。  城投平台转型是大势所趋，中央和地方都不断出台政策要求平台转型。然而，实际上城投平台转型存在较多困难，尤其是欠发达地区。对于城投转型的风险，关键看转型的业务是不是完全以盈利为目的。  从城市建设者向运营者的转变，相对较安全。本质上还是在帮政府做事，而且政府还有可能把城市资源向这家平台集中，以打造城市综合运营服务商，只不过采取偏市场化的方式，并可以产生经营性收入。  而对于平台转型以纯盈利为目的业务，要谨慎分析该业务的市场化程度，及城投是否具备从事该行业的能力。一般来说，业务的市场化水平越高，承担的风险可能越大。如果纯盈利的业务，占城投整体营业收入及毛利润的比例达到 60%以上，或者更高，则我们可能更需要以国企的分析框架，评判其风险及估值的合理性。  核心假设风险。城投相关政策超预期。 [Table_Author] 分析师： 刘郁 SAC 执证号：S0260520010001 SFC CE No. BPM217 shliuyu@gf.com.cn 分析师： 姜丹 SAC 执证号：S0260520030001 jiangdan@gf.com.cn 请注意，姜丹并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 固收量化策略之二:当固收+遇上钢铁 ETF 2021-04-21 区域经济盘点系列之七:四川56 个区县 2020 年经济财政债务大盘点 2021-04-20 城投解惑系列之十一:城投平台整合知多少？ 2021-04-20 [Table_Contacts] 公共联系人 417646972918116公共联系人2021-04-28 19:10:26 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 12 [Table_PageText] 固定收益|专题报告 目录索引 一、城投平台角色的转变 .................................................................................................... 4 二、城投平台转型的具体案例 ............................................................................................ 5 （一）城投平台向建筑行业转型案例 ......................................................................... 5 （二）城投平台向房地产行业转型案例 ..................................................................... 5 （三）城投平台收购上市公司转型案例 ..................................................................... 6 （四）城投平台整体转型为城市综合运营服务商案例 ................................................ 7 三、如何看待城投平台转型？ ............................................................................................ 8 四、风险提示 .................................................................................................................... 10 公共联系人 972918116公共联系人2021-04-28 19:10:26 sPrNsQyQxP6M9R9PmOpPpNoPjMmMsOlOmOzQbRpNsQxNrNpNMYrNxO 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 12 [Table_PageText] 固定收益|专题报告 图表索引 图 1：济南城建 2017 年以来工程施工营收占比保持在 60%以上（亿元） ............ 5 图 2：浦东土控 2019 年以来房地产销售及经营性物业收入占比超过 50%（亿元） ................................................................................................................................ 6 图 3：潍坊城投入主上市公司后主营业务收入增速明显提升（亿元） ................... 7 图 4：上海城投 2014 年以来营业收入大幅增加（亿元）....................................... 8 表 1：中央和部分省份关于城投平台转型的文件 .................................................... 9 公共联系人 972918116公共联系人2021-04-28 19:10:26 识别风险，发现价值