五中全会公报点评：_十四五，按文索骥寻找优质赛道

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 固定收益研究/动态点评 2020年10月30日 张继强 SAC No. S0570518110002 研究员 SFC No. AMB145 zhangjiqiang@htsc.com 芦哲 SAC No. S0570518120004 研究员 luzhe@htsc.com 张大为 SAC No. S0570119080165 联系人 zhangdawei@htsc.com 1《固定收益研究: 信用债周度跟踪》2020.10 2《固定收益研究: 增速测不准与重点看结构》2020.10 3《固定收益研究: 信用债周度跟踪》2020.10 十四五：按文索骥寻找优质赛道 五中全会公报点评 核心观点 10 月 29 日，十九届五中全会审议通过了十四五规划及 2035 远景目标建议。外部环境看，我国发展仍然处于重要战略机遇期，但机遇和挑战都有新的发展变化，内部环境看，我国已转向高质量发展阶段，但发展不平衡不充分问题仍然突出。十四五规划目标表述弱化经济发展的速度要求，强调质量效益、持续健康。公报中，创新科技是重心，安全是高频词，要素改革是着力点，数字成为重要要素，优化国土空间布局是新提法，推动绿色与低碳发展，软实力是亟需提升的短板。市场方面，十四五要点是“突围”，能增强“安全”、帮助突围的点都是值得关注的，重点是要素改革。 “十四五”规划背景与主线 外部环境看，我国发展仍然处于重要战略机遇期，但机遇和挑战都有新的发展变化。全球秩序处于重塑期，中美经济体量日益接近，新一轮科技革命正在展开，同时贫富差距在拉大，经济“三低一高”并向社会问题外溢，政治上“特朗普现象”，全球化逆潮出现。内部环境看，我国已转向高质量发展阶段，但发展不平衡不充分问题仍然突出。主要是创新能力不足、农业基础不稳固、城乡区域发展和收入分配差距较大，人口老龄化成为重要挑战。这种情况下，高质量发展是新要求和目标，双循环是指导思想，供给侧改革是主线，安全发展是前提，要素改革并提升劳动生产率是手段。 经济增长目标淡化、隐性化 设定 GDP 增速目标是我国制定发展规划的惯例，而本次公报表述为“经济发展取得新成效，在质量效益明显提升的基础上实现经济持续健康发展”弱化速度要求，而是强调质量效益、持续健康。我们预计十四五规划纲要可能不设或设定更宽泛的 GDP 增速目标区间。但长期的隐含增长目标依然存在，社会主义现代化远景目标要求至 2035 年人均国内生产总值达到中等发达国家水平。由于标准在动态变化，更重要的是相对增速而非绝对增速，也意味着未来政策或更关注中国在全球增长中的相对位置。 创新+安全+要素是几大关键词 第一，创新、科技是重心。坚持创新在我国现代化建设全局中的核心地位，把科技自立自强作为国家发展的战略支撑。科技创新需要新的融资方式，直接融资的重要性提升；第二，安全是高频词，与全球面临的不确定性相呼应，范畴更丰富，包括国防、产业链、能源与粮食、民众生命安全等；第三，要素改革是着力点，数字成为重要要素；第四，优化国土空间布局是新提法，未来值得关注土地市场改革；第五，推动绿色与低碳发展，预计未来新能源、环保设备有广阔的发展空间；第六，软实力是亟需提升的短板，表现为文化、外交、规则制定、意识形态等方方面面。 市场启示：按图索骥寻找优质赛道 宏观上，以 GDP 目标倒推政策的方法将被淘汰，而重点不在总量在结构。出口驱动经济等常识淡化，资本对外开放和人民币国际化是新的增量，流动性格局也相应调整。房地产去金融化不仅改变经济发展模式，也会改变高收益资产的供给。简言之，十三五要点是“修整”，存量经济、供给侧改革导致龙头和核心资产价值认可度持续提升；十四五要点是“突围”，能增强“安全”、帮助突围的点都是值得关注的，重点是要素改革。行业趋势上看，事关突围的自主可控、高端制造、民族消费品牌、数字经济、非银龙头，以及事关安全的新能源、军工、医药、农业，都是未来优质赛道。 风险提示：十四五规划意见仍有修改空间、外部环境变化改变计划路径。 相关研究 固定收益研究/动态点评 | 2020 年 10 月 30 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 2020 年 10 月 29 日，十九届中央委员会第五次全体会议闭幕，审议通过了《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》并发布了《中国共产党第十九届中央委员会第五次全体会议公报》。 按照以往经验，五年规划会经历“前期调研论证-五中全会审议并发布公报-召开说明会-公布建议文本-规划编制-全国人大表决并公布纲要”等环节。五年规划是治国理政的重要方式，集中了社会各方的判断和智慧，是事关未来发展的顶层设计。在发展阶段转变与国际形势日趋复杂的背景下，十四五规划对未来五年、乃至到 2035 年的远景目标如何设计部署备受关注，也将为市场寻找优质赛道提供线索。但从市场的角度看，需要跳开文件解读文件，想做的还只是题材，能做到的才是机遇。 “十四五”规划背景与主线 从外部环境看，公报的判断是我国发展仍然处于重要战略机遇期，但机遇和挑战都有新的发展变化。过去几十年，我们经历了两轮战略机遇期：一是改革开放，加入全球贸易体系，推动中国进入战略机遇期，但在上世纪 90 年代初结束；二是 2002 年，再次提出战略机遇期的概念，美国将战略重心转为反恐，中国迎来稳定发展契机，次贷危机之后中国凭一己之力推动全球经济复苏。 但出现了哪些变化？外部环境日益复杂，不稳定性不确定性明显增加，全球秩序正处于重塑期，贸易摩擦与新冠疫情加速了这一进程。全球化以及过度追求效率导致贫富差距拉大，货币政策工具用到极致，经济“三低一高”（低增长、低通胀、低利率、高负债）并向社会问题外溢，政治上出现“特朗普现象”，全球化逆潮出现。国际尤其是中美经济体量日益接近。新一轮科技革命正在展开，技术封锁、局部脱钩等问题威胁到国内安全发展。 内部环境看，我国已转向高质量发展阶段，但同时我国发展不平衡不充分问题仍然突出。主要是创新能力不适应高质量发展要求、农业基础不稳固、城乡区域发展和收入分配差距较大，生态、民生、社会治理等存在短板弱项，人口老龄化成为重要挑战。 这种情况下，高质量发展是新要求和目标，双循环是指导思想，供给侧改革是主线，安全发展是前提，要素改革并提升劳动生产率是手段。其中，扩大内需是战略基石，需要解决能消费、敢消费、愿消费的问题。能消费决定了收入水平需要提升，收入分配机制亟待改革，财产性收入需要提升，并兼顾公平。敢消费取决于社会保障体系等的完善。愿消费对应通过创新驱动、高质量供给引领和创造新需求。 经济增长目标淡化、隐性化 从公报来看，经济目标更加重视质量、淡化增长。设定 GDP 增速目标是我国制定发展规划的惯例，且诸多经济部门的任务制定也会围绕 GDP 展开、如挂钩 GDP 占比或增速等。十二五规划要求“经济平稳较快发展”，GDP 年均增速目标设定为 7%；十三五规划要求“经济保持中高速增长，到 2020 年实现 GDP 比 2010 年翻一番”，年均增速目标预期在6.5%以上。同时