房地产行业：_“三道红线”下房地产的15个预判，地产融资新机制深度研究和影响展望

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 行业研究/深度研究 2020年10月19日 房地产 增持（维持） 陈慎 SAC No. S0570519010002 研究员 chenshen@htsc.com 刘璐 SAC No. S0570519070001 研究员 liulu015507@htsc.com 韩笑 SAC No. S0570518010002 研究员 SFC No. BQA941 01056793959 hanxiao012792@htsc.com 林正衡 SAC No. S0570520090003 研究员 021-28972087 linzhengheng@htsc.com 1《房地产: 行业周报（第四十二周）》2020.10 2《中交地产(000736 SZ,买入): 业绩持续上行，并表贡献投资收益》2020.10 3《招商积余(001914 SZ,买入): 物管再呈亮眼业绩，多元拓展延续》2020.10 资料来源：Wind “三道红线”下房地产的 15 个预判 地产融资新机制深度研究和影响展望 融资新政打破行业路径依赖，估值体系有望重塑 2020 年 8 月多部委联合推动房地产融资长效机制，我们认为是改变行业发展路径的重大里程碑，将打破房企通过高杠杆谋求扩张的路径依赖。未来行业真实集中度将趋于提升，融资成本将整体下降。具备更健康财务杠杆、无息杠杆、多元化资产和产业链话语权的企业将具备更强的竞争优势，房地产板块的估值体系也有望借此重塑。重点推荐万科 A、金地集团、中南建设、中交地产、华发股份、招商积余、新大正、大悦城。 我国地产融资政策历史：地产融资长效机制是如何炼成的？ 过去近 30 年伴随我国经济和房地产业发展，相关融资比重也不断创新高，商业房地产贷款余额占金融机构各项贷款余额在 2019 年达到 29%，如果算上影子银行等占比预计更高。2016 年后我国房地产融资监管政策从周期性、一刀切开始转向长效机制、精细化管理。2020 年 8 月的“三道红线”房地产融资长效机制将助推监管“市场化、规则化、透明化”，完成融资长效机制的闭环。 重点房企的扩张历程与新政应对：从追逐规模和 ROE 到潜心内功 有息负债扩张的核心影响在于：1）强化规模为王导向，直接决定房企未来可售货值弹性；2）撬动项目 IRR 上行，权益乘数过去是 ROE 的主要支撑力量。我们认为此次融资新机制将自上而下打破房企通过高杠杆谋求扩张的路径依赖，也为行业的新格局打开篇章。企业也将从几个方面应对谋求改善：1）控制拿地额；2）加快开工；3）加快竣工；4）重视项目并表权；5）适当降低并表项目权益；6）推动资产价值重估；7）加大产业链融资。 融资新机制的影响预判：从熨平“行业周期”到熨平“企业周期” 1、行业集中度将趋于提升；2、行业融资成本有望整体下降；3、财务较优房企有望享受更多融资红利；4、企业更加重视无息杠杆的运用；5、土地市场竞争格局优化，助推拿地质量提升，利润率改善；6、财务更优房企ROE 较行业更具韧性；7、企业权益比长期有望回升；8、长线资金合作将增多；9、更积极探索多元化业务转型与重估；10、强化头部房企在产业链领域话语权；11、行业拿地增速趋缓，投资增速承压；12、近两年开工保持积极，竣工稳步复苏；13、核心城市房价仍具备支撑；14、部分低能级城市存在挖掘空间；15、从追求爆发到追求永续，板块估值体系有望重塑。 从追求爆发到追求永续，房企估值体系将重塑 我们预判此次房企融资新机制将有望重塑板块估值体系，优质房企的稳健发展价值将得以重新审视。重点推荐：未来有望受益于融资优势，在多元化领域拥有前瞻布局的龙头房企：万科 A、金地集团等；目前杠杆较高但未来有望改善，且在土地储备或者周转能力上拥有优势的房企：中南建设、中交地产、华发股份等；融资新机制将助推房企探索多元化赛道，继续看好存量资产价值重估的房企：招商积余、新大正、大悦城等。 风险提示：疫情发展不确定，政策、行业下行风险，部分房企经营风险。 EPS (元) P/E (倍) 股票代码 股票名称 收盘价 (元) 投资评级 目标价 (元) 2019 2020E 2021E 2022E 2019 2020E 2021E 2022E 000002 CH 万科 A 27.74 买入 35.87 3.35 3.73 4.21 4.79 8.28 7.44 6.59 5.79 600383 CH 金地集团 14.39 买入 19.43 2.23 2.59 3.01 3.55 6.45 5.56 4.78 4.05 000961 CH 中南建设 9.38 买入 13.09 1.10 1.87 2.42 3.06 8.53 5.02 3.88 3.07 600325 CH 华发股份 6.74 买入 9.66 1.32 1.38 1.62 1.92 5.11 4.88 4.16 3.51 000736 CH 中交地产 7.47 买入 10.64 0.78 1.12 1.41 1.77 9.58 6.67 5.30 4.22 001914 CH 招商积余 24.76 买入 37.64 0.27 0.58 0.81 1.13 91.70 42.69 30.57 21.91 002968 CH 新大正 59.52 买入 74.40 0.97 1.22 1.55 1.97 61.36 48.79 38.40 30.21 000031 CH 大悦城 4.73 买入 6.58 0.55 0.47 0.55 0.64 8.60 10.06 8.60 7.39 资料来源：华泰证券研究所 (14)(4)6162619/1019/1220/0220/0420/0620/08(%)房地产沪深300重点推荐 一年内行业走势图 相关研究 行业评级： 行业研究/深度研究 | 2020 年 10 月 19 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 正文目录 核心观点 ........................................................................................................................... 5 我国地产融资政策历史：地产融资长效机制是如何练成的？ ............................................ 6 房地产融资机制背景：地产相关融资比重持续提升 .................................................. 6 房地产融资政策回顾：从周期性、一刀切到长效机制、精细化管理 ......................... 8 房地产融资监管措施：限制各融资渠道资金增量流入 ............................................. 10 开发贷：同比增速以及融资余额占比开始收敛 ...........................