轻工制造行业：地产系资本入局，ToB龙头优势有望扩大

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 15 [Table_Page] 跟踪分析|轻工制造 证券研究报告 [Table_Title] 轻工制造行业 地产系资本入局，To B 龙头优势有望扩大 [Table_Summary] 核心观点：  实力雄厚的地产头部企业近年来着力布局产业链上游。地产公司通过入股、建立家居建材集采平台、共建产业园等多种方式与上游 To B 龙头公司开展深度合作。碧桂园：碧桂园旗下创投在 2020 年 4 月参股帝欧家居，5 月参股蒙娜丽莎，不断巩固与供应链上游的合作。中国恒大：2016 年恒大联合七家家居企业共同签约投资百亿兰考家居联盟产业园首期项目，完成首期建设投入运营后该产业园首年产值可达 35 亿人民币，生产产品部分将用于恒大地产项目。万科：万科主导构建 B2B线上集采平台“采筑”，通过撮合中小型地产商集中采购来控制价格、把控品质，实现和上市公司头部品牌深度合作。据采筑官网数据，平台上线两年多已汇集 3000+优质供应商。保利：保利地产与供货商在资金层面开展深度合作，2019 年保利在新明珠瓷砖新一轮融资中跟投1.45 亿元，此外江山欧派参与保利资本的基金并展开协同合作。  为闲置资金寻找高收益率投资渠、通过联合采购控制价格提升品质、提高供应链的响应程度是地产入局的主要诉求。（1）头部房企可凭借其品牌效应和订单资源优势撬动外部资金，通过自有订单倾斜、帮助参投方获取其他订单、提供账期支持等方式改善被投企业基本面，从而获取较好的投资收益。（2）联合采购可提升房企的议价能力，还可让部品企业避开渠道商费用，形成双赢的局面。（3）房企建立以自身为主导的供应链体系，不仅可以确保产品品质并提高供应链响应速度，还可不断完善定制精装供应链体系，解决大批量定制精装面临的痛点问题。  强强联合是主流，To B 龙头优势有望继一步扩大。工程端业务准入门槛高，地产商招标供应商时最看重的三个指标：供货能力、品牌价值、性价比。（1）工程业务账期较长，考验企业的资金实力。To B 龙头企业资金较为充沛，拥有一定的垫资实力,因此在拓展大客户渠道时现金流安全程度更高。（2）To B 龙头与地产商间保持多年合作关系，欧神诺、江山欧派、欧派家居等龙头公司与其主要地产客户已保持至少三年的合作关系，在多年磨合中 To B 龙头积累了较好的综合服务能力并构建了完善的服务体系。（3）显性产品有品牌露出，房企注重品牌影响力，因此倾向于遵照消费者的偏好选择强品牌力的企业进行合作，这样做一方面可以提高购房者的居住满意度，另一方面也可将精装配置的品牌作为卖点吸引潜在购房者，因此有益于品牌力强的龙头公司进一步扩大工装渠道市场份额。持续看好江山欧派、帝欧家居、海鸥住工、志邦家居；关注惠达卫浴、皮阿诺。  风险提示。原材料价格涨幅超预期；疫情导致行业竞争加剧；房地产行业调控政策超预期；工程端客户拓展不及预期。 [Table_Grade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2020-05-17 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 赵中平 SAC 执证号：S0260516070005 SFC CE No. BND271 0755-23953620 zhaozhongping@gf.com.cn [Table_DocReport] 相关研究： 轻工制造 2019 年报及 2020年一季报综述:家具受挫显分化，必选文娱显韧性，造纸包装正磨底 2020-05-04 轻工制造行业:ToB 家具景气确定向上，头部份额有望加速提升 2020-04-14 轻工制造行业:不仅是避险，生活用纸戴维斯双击可期 2020-04-10 [Table_Contacts] -10%-5%0%5%10%15%05/1907/1909/1911/1901/2003/20轻工制造沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 15 [Table_PageText] 跟踪分析|轻工制造 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 江山欧派 603208 CNY 125.6 2020/05/11 买入 124.74 4.62 6.34 27.19 19.81 20.93 14.99 22.1 23.7 帝欧家居 002798 CNY 32.31 2020/04/30 买入 32.94 1.83 2.22 17.66 14.55 13.50 11.38 16.7 17.4 志邦家居 603801 CNY 27.1 2020/04/27 买入 26.40 1.65 1.89 16.42 14.34 14.69 12.99 16.6 16.5 惠达卫浴 603385 CNY 10.18 2019/10/25 买入 12.39 0.91 1.13 11.19 9.01 7.20 5.93 9.3 10.7 皮阿诺 002853 CNY 21.8 2020/04/30 买入 22.70 1.42 1.75 15.35 12.46 11.97 9.59 15.8 16.3 海鸥住工 002084 CNY 6.43 2020/03/31 买入 6.20 0.31 0.41 20.74 15.68 11.63 9.49 8.8 10.5 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 rQnOrPyRmNpPtMnOoRrNpO8OdN9PmOpPoMoOlOpPqNiNrQyR6MtRnOvPpPpRwMqMuM 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 15 [Table_PageText] 跟踪分析|轻工制造 目录索引 一、地产系资本入局，与 TO B 龙头公司开展深入合作 ..................................................... 5 （一）各房企布局 TO B 龙头方式各异，上下游深入合作谋求共同发展 .................... 5 （二）地产系资本入局背后多种诉求，双方各取所需实现共赢 ................................. 7 二、强强联合是主流，TO B 龙头优势有望继一步扩大 ...................................................... 9 三、持续推荐 TO B 具有优势的公司 .................................