工程机械行业系列报告之四：存量市场下，工程机械行业正在发生的变化

1 行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 机械设备 2020 年 05 月 18 日 存量市场下，工程机械行业正在发生的变化 看好 ——工程机械行业系列报告之四 证券分析师 韩强 A0230518060003 hanqiang@swsresearch.com 李蕾 A0230519080008 lilei@swsresearch.com 研究支持 刘建伟 A0230120030001 liujw@swsresearch.com 联系人 刘建伟 (8621)23297818×02123297722 liujw@swsresearch.com 本期投资提示：  未来三年（2020-2022 年）工程机械或进入存量市场。我们认为近期主要工程机械产品价格的上涨，以及 4 月挖掘机销量同比+60%的增速已经表明工程机械行业短期景气度依然较高。我们认为 2020 年受新冠肺炎疫情影响，行业需求节奏可能被打乱，淡季不淡或贯穿全年。展望未来，以挖掘机为例，考虑近期逆周期调节政策的加码，我们预计 2020年挖机需求中新增需求的比例可能增加，而 2021-2022 年行业的主要驱动力依然为更替需求。我们预计 2020-2022 年国内挖机销量有望达到 22.97 万台、23.49 万台、24.20 万台，同比增速分别为+10%、+2%、+3%。若厂商信用政策放松或宏观刺激加强，我们认为 2020 年的挖机销量预测存在进一步上修可能。  国产替代或成为未来三年关键词。我们认为在投资增速放缓的背景下，未来三年（2020-2022）国产替代是工程机械行业主要的投资机会之一，其可能体现为：1）主机厂已经具备国际竞争力。我们认为国产主机厂正凭借不输于外资的品质占据市场，以挖掘机为例，国产挖机份额由 2011 年的 42%，提升至 1Q20 的 66%，其中大挖市场仍然存在替代空间；2）零部件正进入加速替代区间。我们认为国产零部件供应商例如液压件、发动机正面临产业链迁移的机遇，国产品牌更好的售后服务、更快的响应速度、以及产品的性价比或逐渐彰显优势。  新机遇：细分市场发展阶段的机会。从行业发展趋势看，有两类工程机械细分产品值得关注：1）小型挖掘机。从日本发展经验看，小型挖掘机由于使用场景更广，可以替代人工，未来渗透率可能进一步提升；2）高空作业平台。高空作业平台在中国仍处于导入期，由于其施工效率高于脚手架，我们认为随着施工场景中维修占比的增加，高空作业平台渗透率可能进一步提升。  产业链相关标的。我们认为在存量市场，具备竞争力的头部企业均有望受益。建议关注国产主机龙头：三一重工、中联重科、徐工机械、柳工；零部件龙头：恒立液压、潍柴动力、艾迪精密；细分增长龙头：浙江鼎力、建设机械。  风险提示。固定资产投资下滑，行业竞争加剧，信用销售过度等。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 2 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 20 页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资建议 我们认为中国工程机械行业正在由增量市场进入存量市场，尽管短期行业受益于逆周期调节政策的加码，新增需求占比可能提升，但是从 2021 年开始，更替需求依然是主导的驱动力。以挖机为例，我们预计 2020-2022 年国内挖机销量有望达到 22.97 万台、23.49 万台、24.20 万台，同比增速分别为+10%、+2%、+3%。在下游相对稳定的假设下，我们认为行业存在国产替代和新兴成长两类机会。 原因及逻辑 国产替代：我们认为主机厂的国产替代正由价格转为品质，以挖掘机为例，中国挖掘机头部企业的产品在关键技术指标和用户体验上已经不输海外同行，更好的售后服务和性价比将有助于国产品牌继续提升市场份额。同时，国产零部件供应商则面临供应链转移的机遇。我们认为无论是液压件、还是发动机，国产零部件供应商都可能继续做大市场份额。 新兴细分市场：无论从日本的经验还是对传统施工工艺的替代看，我们认为小型挖掘机和高空作业平台仍然存在提高渗透率的空间。与传统工程机械进入存量市场对应，新兴工程机械依然具备成长性。 有别于大众的认识 与 市 场 关 注 短 期 月 度 销 量 变 化 的 视 角 不 同 ， 我 们 的 分 析 框 架 聚 焦 中 期（2020-2022）行业格局的变化，有两类机会值得关注： （1）我们认为未来三年（2020-2022）行业需求相对稳定，在此背景下，我们认为国产替代正在全方位展开。挖掘机市场国产替代的潜力或体现在大挖产品上，而高端液压件、发动机在挖机领域的替代空间依然较大。 （2）我们认为工程机械随着社会发展阶段的不同，会涌现出不同的细分产品，高空作业平台和小型挖掘机均具备替代人工的属性，未来仍处成长期。 nMsRoQuNoPoOqPsRqPmQnM7NdN9PpNpPoMpPjMnNmRfQrQvN8OsQnPMYnRwPuOqQuM3 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 20 页 简单金融 成就梦想 1.工程机械行业由增量市场进入存量市场 .............................. 6 2.工程机械行业的国产替代机会 ............................................ 8 2.1 主机厂替代海外竞争对手 ............................................................................ 8 2.2 零部件替代海外供应链 ............................................................................... 10 2.2.1 国产液压件 ................................................................................. 10 2.2.2 国产发动机 .................................................................................. 11 3.正在快速增长的细分子行业 ............................................. 12 3.1 小型挖掘机 ................................................................................................... 12 3.2 高空作业平台 ............................................................................................... 13 4.