航空运输Ⅱ行业专题报告：历史级的出清，量价齐升的机会，航空货运市场涨价，圆通顺丰受益几何

研究源于数据1研究创造价值 [Table_Summary] 历史级的出清，量价齐升的机会 ——航空货运市场涨价，圆通顺丰受益几何 方正证券研究所证券研究报告 行业专题报告 行业研究 航空运输Ⅱ行业 2020.04.20/推荐 [TABLE_ANALYSISINFO] 首席交运分析师： 许可 执业证书编号： S1220518090001 TEL: 0755-36876476 E-mail： xuke0@foundersc.com [Table_Author] 联系人： 周延宇 E-mail： zhouyanyu@foundersc.com 重要数据： [Table_IndustryInfo] 上市公司总家数 9 总股本(亿股) 653.71 销售收入(亿元) 1954.38 利润总额(亿元) -59.12 行业平均 PE 19.70 平均股价(元) 9.02 行业相对指数表现： [TABLE_QUOTEINFO] 数据来源：wind 方正证券研究所 相关研究 请务必阅读最后特别声明与免责条款 [TABLE_REPORTINFO] 1.疫情减少了人的流动和出行，但货物流通的需求不减 航空货运需求与经济周期同步，近年来我国货运周转量整体呈平稳增长趋势。疫情冲击下，经济运行受阻，航空货运需求理应下滑，但疫情的特殊性在于，人口的流动被限制，但抗疫物资和消费型需求被动上升。整体来看，疫情冲击以来货运需求受冲击有限，2 月全国最大的航空货运枢纽上海机场其货邮吞吐量仍保持正增长。 2.历史级的供给缺口，航空货运运力下降超 40% 相对平稳的需求下，此次运价上涨本质上是由供给阶段性出清所带来的。中国航空货运市场极大地依赖于腹仓运力，2019 年腹仓货运量占我国航空货运量的比例达 68.4%。疫情期间，客运航班量大幅下滑造就了历史级的供给缺口，国内、国际航班执行班次不及去年同期的 40%、20%，我国国内、国际航空货运运力下降均超 40%。 3.量价齐升、成本优化，全货机赢来三击行情，圆通顺丰受益 与航空客运企业类似，航空货运企业呈现典型的重资产、利润波动大等周期性特点。2018 年东航物流全货机毛利率 11%,而圆通航空、顺丰国际业务均处于亏损状态。本次供给阶段出清行情配合费用减免政策，全货机企业货运量、运价提升的同时单位成本也受益于政策和规模效应持续下降，呈现较大的利润弹性。航空运力极度稀缺的背景下，航空货运市场阶段性由买方市场转变为卖方市场，拥有全货机的圆通、顺丰将从中受益。 4.测算：中性预期下，2020 年圆通、顺丰航空货运带来的归母净利润增幅分别为 9.43%、6.77% 圆通：中性预期下，航空货运业务将为圆通带来的收入、归母净利润增量分别为 3.74 亿元、0.49 亿元，假设去年同期圆通航空亏损约 2 亿，则 2020 年其归母净利润增量为 1.99 亿，同比 2019 归母净利润（WIND 一致预期）的增幅为 9.43%。 顺丰：中性预期下，航空货运业务将为顺丰带来的收入、归母净利润增量分别为 17.36 亿元、2.41 亿元，假设去年同期顺丰航空货代亏损约 2 亿，则 2020 年其归母净利润增量为 3.24 亿，同比 2019 归母净利润的增幅为 6.77%。 风险提示：客改货航班大量投入、空难、涨价不及预期、需求大幅下滑、海外疫情超预期好转 研究源于数据2研究创造价值 [Table_Page] 航空运输Ⅱ-行业专题报告 目录 1 引言 ............................................................................................................................................... 4 2 中国航空货运市场：疫情催生供给出清行情 ........................................................................... 4 2.1 需求：短期冲击有限，整体保持平稳 ................................................................................................... 4 2.1.1 需求稳健，国际航空货运成为行业增长的重要驱动力 ................................................................ 4 2.1.2 经济周期决定航空货运需求，疫情短期冲击有限，中期航空货运需求或有下滑压力 ............ 5 2.2 供给：国内航空货运腹舱运力占比达 68.4%，当前运力缺口仍有 14% ............................................. 6 2.2.1 航空货运的供给形式：全货机、腹舱、客改货 ............................................................................ 6 2.2.2 疫情影响下，航空货运供给侧历史级出清，国际货运运力下降 44% ........................................ 8 2.3 对于拥有全货机的快递企业，当前面临的是量价齐升、成本优化的三击行情 ................................ 9 2.3.1 量升：3、4 月份全货机货量增长超 25% ....................................................................................... 9 2.3.2 价涨：欧美航线价格上涨近三倍 ................................................................................................. 10 2.3.3 成本降：规模效应+政策减费降成本 ............................................................................................ 10 2.3.4 量价齐升、成本优化，全货机毛利弹性较大 .............................................................................. 11 2.4 测算：圆通、顺丰受益几何？ ............................................................................................................. 11 2.4.1 圆通：中性预期下，归母净利增