商业贸易行业直播电商系列之二：快手电商江湖的迭代

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 25 [Table_C ontacter] 本报告联系人： [Table_Page] 行业专题研究|商业贸易 2020 年 3 月 23 日 证券研究报告 [Table_Title] 直播电商系列之二 快手电商江湖的迭代 [Table_Author] 分析师： 洪涛 SAC 执证号：S0260514050005 SFC CE.no: BNV287 021-60750633 hongtao@gf.com.cn [Table_Summary] 核心观点：  快手“公允”、“私域”的流量特点决定了快手电商的去中心化和中腰部创作者的繁荣。对于快手，电商是一种变现长尾和私域流量的良好选择，为中腰部主播提供了创收渠道：长尾作品可以形成毛细血管一样的分销网络，通过 CPS/佣金分成模式实现流量变现；且社交圈形成的信任背书在“促成交易”上有天然的优势（比如拼多多、微商），中腰部/长尾主播可以针对垂直细分人群提供更精细的运营服务。主播间的流量可通过“挂榜”进行交易，也让快手官方在主播获利的同时实现了平台的流量变现。  快手的电商主播生态与其他平台一样呈金字塔形。快手中前 500 名带货主播的 GMV 可以明显读出金字塔尖峰厚尾的特征。对于腰尾部主播，纯粹卖标品很难与头部主播竞争，但通过差异化产品或差异化的服务（比如特别的主播人设、在垂直类目的专业度）培育铁粉、锁定私域流量，仍可以在快手电商中健康生存。  服务商大有发展空间。对比淘系等传统电商平台，快手电商的运营多了一层主播管理，商品与主播的匹配更为复杂，且行业快速发展的过程中，平台政策更新频繁，需要专业团队紧跟赛道动态、调整运营策略。基于此，我们认为快手电商生态中服务商的整合空间巨大，有望衍生出如淘系 TP 一样繁盛的服务商生态。随着行业模式逐步走向成熟，快手中的专业型服务商也将走向功能整合，为品牌提供品效合一的综合营销，或成为大型的供应链组织者；在这一过程中，对前端流量有掌控力、同时有后端供应链管理能力的服务商将有更强的竞争力。  商品升级趋势上，品牌化与源头直供两手抓。（1）快手电商已成长为品牌无法忽视的重要渠道，我们观察到诸多品牌进入快手中开设专场，如阿迪达斯、珀莱雅、三只松鼠、拉夏贝尔等；且品牌已经向快手渠道注入了诸多当季新品，表明快手在下沉与拉新方面提供的独特价值获得认可。（2）性价比白牌商品始终是快手电商的销售主力。快手对工厂好货给予扶持，一方面引导头部主播发挥供应链组织能力，另一方面建设“产业链+产业带”直播基地模式、招募“快手电商合伙人”，通过更多撬动社会资源推进供应链整合。  投资建议：直播电商是 2020 年红利确定性最强的细分赛道，供给和需求都在不断扩张，赛道中新的增长点不断涌现。（1）前端：关注所有的前端平台，无论是交易平台还是流量平台。阿里、快手、抖音、腾讯、拼多多、京东等都是今年直播带货赛道上的主力玩家；整个产业链中，平台具备最强的收割能力，流量巨头都能够在增量市场中分一杯羹。（2）后端：关注抓住流量红利进军下沉市场的品牌，如南极电商、三只松鼠、珀莱雅、周大生等。（3）服务商：关注前端主播资源和后端供应链能力兼具的服务商，如遥望网络等。  风险提示：巨头平台间合作破裂；销售量爆发引发供应链及商品质量问题；新媒介形式出现，代替直播。 [Table_Report] 相关研究： 从高频数据量化疫情对电商影响几何:淡季整体影响有限，抑制需求等待释放 2020-02-18 商业贸易行业:直播电商爆红的背后，关于逻辑、现状、趋势的思考 2020-01-02 商业贸易行业:2020 年投资策略：成长是零售主旋律，聚焦电商+美妆赛道 2019-12-16 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 25 [Table_PageText] 行业专题研究|商业贸易 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 阿里巴巴 BABA.N USD 181.30 2020/3/11 买入 235.86 7.27 8.21 24.94 22.08 23.45 18.08 20.2 11.7 阿里巴巴-SW 9988.HK HKD 170.00 2020/3/11 买入 228.93 7.09 8.00 23.98 21.25 23.45 18.08 20.2 11.7 京东 JD.O USD 37.66 2020/3/5 买入 43.78 1.34 1.85 28.10 20.36 38.47 25.13 7.6 12.3 拼多多 PDD.O USD 33.57 2020/3/15 买入 48.51 -0.52 -0.1 - - - - -28.3 -38.1 南极电商 002127.SZ CNY 10.20 2020/3/5 买入 16.30 0.49 0.65 20.82 15.69 18.38 14.08 25.1 24.9 三只松鼠 300783.SZ CNY 60.98 2019/10/30 增持 66.83 1.00 1.25 60.98 48.78 46.96 37.72 18.9 19.1 华熙生物 688363.SH CNY 78.92 2020/2/27 增持 90.95 1.22 1.65 64.69 47.83 57.79 43.28 12.5 14.5 珀莱雅 603605.SH CNY 105.36 2019/10/30 买入 101.20 1.92 2.53 54.88 41.64 41.00 31.16 18.8 19.5 丸美股份 603983.SH CNY 64.22 2019/10/30 增持 72.22 1.29 1.57 49.78 40.90 44.96 37.97 19.0 18.1 上海家化 600315.SH CNY 25.10 2019/10/24 增持 39.43 0.94 0.93 26.70 26.99 22.49 17.66 11.1 11.5 苏宁易购 002024.SZ CNY 8.79 2020/3/16 买入 11.97 1.18 0.07 7.45 125.57 16.59 10.53 12.3 0.7 永辉超市 601933.SH CNY 9.31 2019/10/30 增持 10.58 0.24 0.31 38.79 30.03 30.59 20.83 10.9