北交所信息更新：越南产能释放+乐高合作深化，2025外销收入同比+44%

北交所信息更新 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 4 佳合科技（920392.BJ） 2026 年 05 月 10 日 投资评级：增持（维持） 日期 2026/5/8 当前股价(元) 19.97 一年最高最低(元) 46.27/19.00 总市值(亿元) 15.31 流通市值(亿元) 7.20 总股本(亿股) 0.77 流通股本(亿股) 0.36 近 3 个月换手率(%) 91.29 《越南子公司驱动增长，新产能部署持续推进，2025Q1-3 营收增长 14.60% —北交所信息更新》-2025.11.16 《越南战略成效显著，2025H1 扣非净利高增 74%，数字化赋能提质增效—北交所信息更新》-2025.9.2 《绿色包装一体化龙头，ESG+越南双轮驱动赋能国际品牌一站式解决方案—北交所首次覆盖报告》-2025.5.23 越南产能释放+乐高合作深化，2025 外销收入同比+44% ——北交所信息更新 诸海滨（分析师） zhuhaibin@kysec.cn 证书编号：S0790522080007  2025 年营收同比+13.74%，扣非归母净利润同比+2.07%；2026Q1 利润承压 2025 年，公司实现营收 7.38 亿元，同比增长 13.74%；实现归母净利润 0.21 亿元，同比减少 39.25%；实现扣非归母净利润 0.20 亿元，同比增长 2.07%。2026Q1，公司实现营收 1.78 亿元，同比增长 13.99%；实现归母净利润 276.68 万元，同比下降 46.74%，主要是受到原材料上涨以及市场竞争加剧影响。考虑到市场竞争情况，我们下调 2026-2027 年盈利预测，并新增 2028 年预测，预计公司 2026-2028年的归母净利润分别为 0.29/0.31（原 0.39/0.49）/0.33 亿元，对应 EPS 分别为0.38/0.40/0.43 元/股，当前股价对应 PE 为 53.2/49.4/46.7X，我们看好公司聚焦越南市场，实现规模效应和协同效应，维持“增持”评级。  彩印、水印营收双增长，外销板块成为公司营收及利润的重要支撑 2025 年，公司彩印产品营收同比增长 7.94%，毛利率同比提升 2.24 个 pct；水印产品营收同比增长 20.87%，但毛利率有所承压，同比回落 0.89 个 pct。2025 年公司实现外销收入 3.55 亿元，占总营收的 48.10%，外销业务毛利率为 19.13%，已成为公司营收及利润的重要支撑。外销收入同比增长 43.98%，主要是受到 2024年仅合并越南立盛 8 个月的收入与成本，而 2025 年实现全年完整并表所影响。  越南并表深度协同，客户拓展与产能研发多点突破 2025 年为越南立盛纳入公司合并报表范围的首个完整年度，经过一年多的系统性整合与深耕发展，越南立盛已全面融入集团体系，战略协同效应显著。同时，公司积极拓展客户群体规模，2024 年公司成功通过乐高严苛审核并达成合作；2025 年公司与乐高进入稳定合作阶段，订单量持续释放。募投项目方面，2025年公司募集资金已全部使用完毕，广德佳联包装科技有限公司纸制品胶印、柔印项目按计划有序推进，2025 年，广德佳联实现主营业务收入 10,512.76 万元，同比增长 16.50%。研发方面，公司 2025 年完成了“适用于汽车配件的重型包装纸箱的研发”等项目，拓宽汽车配件包装市场，为公司拓展高端包装领域奠定基础。  风险提示：市场竞争风险、销售区域集中风险、原材料价格波动风险。 财务摘要和估值指标 指标 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 649 738 816 905 997 YOY(%) 124.3 13.7 10.5 11.0 10.1 归母净利润(百万元) 34 21 29 31 33 YOY(%) 64.1 -39.3 40.1 7.6 5.7 毛利率(%) 14.4 15.3 14.8 14.8 14.6 净利率(%) 5.2 2.8 3.5 3.4 3.3 ROE(%) 11.3 9.9 9.2 9.1 8.9 EPS(摊薄/元) 0.44 0.27 0.38 0.40 0.43 P/E(倍) 45.3 74.5 53.2 49.4 46.7 P/B(倍) 4.6 4.5 4.1 3.9 3.6 数据来源：聚源、开源证券研究所 相关研究报告 北交所研究团队 北交所研究 北交所信息更新 开源证券 证券研究报告 北交所信息更新 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 4 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表(百万元) 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 378 386 372 454 448 营业收入 649 738 816 905 997 现金 66 55 82 91 100 营业成本 555 625 695 771 851 应收票据及应收账款 193 222 163 245 204 营业税金及附加 2 3 4 4 4 其他应收款 7 3 10 4 11 营业费用 14 16 19 21 21 预付账款 5 5 7 7 8 管理费用 26 28 30 34 36 存货 67 68 79 75 93 研发费用 10 9 13 18 21 其他流动资产 40 32 32 32 32 财务费用 4 4 4 4 4 非流动资产 299 356 360 367 378 资产减值损失 -1 -0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 5 其他收益 4 2 2 2 2 固定资产 216 217 246 260 265 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 57 53 61 70 79 投资净收益 6 0 0 1 1 其他非流动资产 26 86 53 37 29 资产处置收益 -0 -0 -0 -0 -0 资产总计 677 742 732 821 826 营业利润 43 53 52 55 60 流动负债 205 238 184 233 193 营业外收入 13 0 0 0 0 短期借款 105 97 91 96 101 营业外支出 0 0 0 0 0 应付票据及应付账款 69 110 64 108 63 利润总额 56 53 51 55 59 其他流动负债 31 31 29 30 30 所得税 5 6 3 3 5 非流动负债 15 30 26 22 18 净利润 52 47 48 52 55 长期借款 0 21 17 13 9 少数股东损益 18 26 19 21 22 其他非流动负债 15 9 9 9 9 归属母公司净利润 34 21 29 31 33 负债合计 220 269 210 256 211 EBITDA 81 85 78 85 94 少数股东权益 125 132 151 172 194 EPS(元) 0.44 0.27 0.38 0.40