志邦家居：出海靓丽，加码整装，经营改善可期

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 志邦家居(603801) 投资评级 上次评级 [Table_Author] 姜文镪 新消费行业首席分析师 执业编号：S1500524120004 邮箱：jiangwenqiang@cindasc.com 李晨 新消费行业分析师 执业编号：S1500525060001 邮箱：lichen@cindasc.com 相关研究 [Table_OtherReport] 志邦家居：大宗持续收缩，零售聚焦整家，海外加速发展 志邦家居：推进整家战略，巩固经营能力 志邦家居：推进整家战略，拓展细分渠道，探索新兴增长 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 志邦家居：出海靓丽，加码整装，经营改善可期 [Table_ReportDate] 2026 年 05 月 06 日 [Table_Summary] 事件：公司发布 2025 年报&2026 一季报。25 全年实现收入 43.57 亿元（同比-17.1%），归母净利润 2.05 亿元（同比-46.9%）；25Q4 实现收入 12.83 亿元（同比-18.9%），归母净利润 0.32 亿元（同比-73.5%）；26Q1 实现收入 5.75 亿元（同比-29.6%），归母净利润-0.94 亿元（同比-324.2%），扣非归母净利润-1.00 亿元（同比-379.7%）。 点评：受制于国补基数波动、工程拖累、终端需求疲软，26Q1 公司收入短暂承压；我们预计盈利能力下滑主要系固费摊销不足，以及整装等低毛利渠道占比提升。展望未来，我们预计受益于终端需求回暖、规模优势显现，收入&盈利能力均有望逐步复苏。 整装&出海增速靓丽，零售&大宗短暂承压。分渠道来看，26Q1 零售/大宗/海外收入分别 为 4.24/3.08/0.64 亿 元 （ 同 比 分 别 -33.7%/-52.5%/+41.8% ）， 毛 利 率 分 别 为29.0%/33.0%/21.1%（同比分别-6.7/-0.08/-2.0pct）。大宗承压主要受市场低迷影响，但基数持续走弱，未来拖累有望收敛。零售方面，传统零售由于需求疲软、我们预计延续承压，但近期地产积极信号显现、后续增长有望提速；此外，公司全方位强化“总部＋经销商 ”整装业务能力，持续赋能加盟商、全力开拓整装赛道，我们预计整装增速靓丽，同时略压制零售渠道利润释放。海外方面，公司 BC 端双轮驱动，伴随泰国工厂顺利投产，未来全球供应能力有望持续提升，高增有望延续。 静待盈利回暖。26Q1 公司毛利率为 25.86%（同比-6.3pct），净利率为-16.40%（同比-21.5pct）；费用表现来看，26Q1 期间费用率为 43.24%（同比+14.0pct），其中销售/研 发 / 管 理 / 财 务 费 用 率 分 别 为22.75%/7.15%/12.27%/1.09% （ 同 比 分 别+5.7/+2.3/+5.1/+0.9pct），费用率波动异常主要系收入规模下滑，我们预计后续盈利能力有望持续回暖。 现金流&营运能力保持稳定。26Q1 经营性现金流净额为-3.40 亿元（同比+1.5 亿元）；存货/应收/应付周转天数分别为 62.2/42.7/105.2 天（同比+17.3/+8.6/+9.8 天）。 盈利预测：我们预计公司 2026-2028 年归母净利润分别为 1.5、2.6、2.9 亿元，对应 PE估值分别为 26.0X、14.6X、13.1X。 风险提示：竞争加剧、海外贸易政策波动，原材料价格波动 [Table_Profit] 重要财务指标 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入(百万元) 5,258 4,357 4,296 4,780 5,276 增长率 YoY % -14.0% -17.1% -1.4% 11.3% 10.4% 归属母公司净利润(百万元) 385 205 146 261 289 增长率 YoY% -35.2% -46.9% -28.7% 78.8% 10.7% 毛利率% 36.3% 33.2% 31.2% 32.3% 32.3% 净资产收益率ROE% 11.3% 6.0% 4.4% 7.8% 8.5% EPS(摊薄)(元) 0.89 0.47 0.34 0.60 0.66 市盈率 P/E(倍) 9.85 18.54 26.01 14.55 13.14 市净率 P/B(倍) 1.12 1.12 1.14 1.13 1.11 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2026 年 4 月 30 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 3,289 3,178 3,267 3,654 4,160 营业总收入 5,258 4,357 4,296 4,780 5,276 货币资金 799 882 1,047 1,313 1,647 营业成本 3,351 2,910 2,955 3,239 3,570 应收票据 23 1 10 6 10 营业税金及附加 61 36 43 44 51 应收账款 306 267 257 289 317 销售费用 854 696 709 779 865 预付账款 55 53 51 58 63 管理费用 281 270 279 306 332 存货 252 271 219 247 259 研发费用 265 216 193 215 237 其他 1,853 1,703 1,683 1,741 1,865 财务费用 -2 14 1 -6 -15 非流动资产 3,426 3,352 3,256 3,072 2,881 减值损失合计 -97 -95 -30 -10 -10 长期股权投资 177 182 182 182 182 投资净收益 5 49 26 42 39 固定资产（合计） 1,634 1,678 1,571 1,407 1,236 其他 62 43 38 39 45 无形资产 280 270 252 234 216 营业利润 417 212 149 274 309 其他 1,335 1,222 1,251 1,250 1,248 营业外收支 2 0 1 1 1 资产总计 6,715 6,530 6,523 6,727 7,041 利润总额 420 212 150 275 311 流动负债 3,020 2